本文源自微信公众号“国泰君安证券香港”。
投资亮点
1) K12在线教育渗透率逐年上升，市场规模不断扩大。伴随中国经济的快速发展以及人均可支配收入的增加，科技进步、国家政策的鼓励以及中国家庭本身重视教育的传统文化背景使得新东方在线（01797）所处的中国K12在线教育市场未来将会迎来增长的黄金期。根据弗诺斯特沙利文的测算，中国在线教育规模预计将会从2017年的964亿元(人民币，下同)增加至2022年的3,102亿元，复合增速达到25%以上。新东方教育作为中国线上教育的领航者，将会充分受益于行业的大发展。
2) 背靠新东方集团（EDU.US），品牌与品质“双料冠军”。新东方集团作为国内最大的综合性教育集团，在品牌效应、教研质量以及教学服务等方面都领先于市场。新东方在线作为集团唯一拆分的上市平台以及主要的在线教育业务承载平台，将会承袭集团在品牌与品质上的双重优势，确立行业的龙头地位。品牌方面，新东方在线会借助集团优势，通过新东方线下学员基数导流线上课程。教研质量方面，新东方在线会依靠集团在教育方面的宝贵资源，积极开发自己的课程体系，不断丰富产品品类，同时构建庞大的人才库，不断提升教研实力。教学服务方面，新东方在线会承袭多年累积的经验，更好地服务广大学员，吸引更多的客户群体。
3) 积极布局K12板块，业务扩张迅速。新东方在线2019财年，K12业务收入占比为17.3%，相较于主要收入来源的大学教育(收入占比达到68.7%)，这块业务潜力空间巨大。公司未来通过东方优播+线下大班(双师课堂)+私播课程积极布局K12在线教育业务，逐渐改变收入占比，预计未来K12收入占比将会超过1/3，业务实现迅速扩张。新东方在线2019财年的K12收入中，东方优播的收入占比仅为30%，后续公司会着重依靠该业务实现三四线城市的全面扩张，预计收入占比也会有明显提升。
投资建议与估值：预计新东方在线2020～2022年收入为13.25/20.29/29.52 亿元人民币， 2020～2022年归母净利润为-1.92/-0.86/0.43亿元人民币。公司积极布局K12在线教育，前期处于利润爬坡期，预计亏损逐步收窄并于2022年实现首次盈利。看好公司所处行业的发展空间以及公司自身的龙头地位，按照19年12月20日股价，对应20/21年的PS为11.7/7.6倍，建议逢低吸纳。
风险：行业政策风险；行业竞争加剧；K12扩张效果低于预期。
（编辑：唐梦婕）
