2015年以来中国生物医药行业的面貌发生了翻天覆地的变化，港股新规和科创板助力未盈利生物医药公司成为资本市场的宠儿。更加顺畅的退出通道，反过来吸引了更多资本流入创新生物技术公司，创新Biotech则催生了研发、临床和生产的巨量外包服务需求，CRO/CDMO龙头公司在行业迭代变迁过程中突飞猛进。药明康德和药明生物的市值都接近5000亿元人民币，泰格医药和康龙化成的市值都超过1000亿元。在这创新药蓬勃发展的几年时间里，多数还处于研发阶段，只有少数进入商业化阶段。CRO/CDMO率先获得营收红利，生物制药公司则仍需更长的周期以等待商业化之后的市场价值实现。![]()
港股更加市场化，两极分化较为明显。百济神州（06160）市值接近2400亿港元，信达生物（01801）和再鼎医药接近1300亿港元，康希诺（06185）接近800亿港元，君实生物(01877)与和黄医药（00013）在550亿港元左右，荣昌生物（09995）520亿港元，诺诚健华（09969）和康方生物（09926）都超过450亿港元，先声药业（02096）和诺辉健康在320亿港元左右，开拓药业（09939）为270亿港元。康宁杰瑞（09966）在250亿港元左右，基石药业（02616）、云顶新耀（01952）、复宏汉霖（02696）、康诺亚（02162）在200亿港元左右。加科思（01167）、科济药业（02171）、腾盛博药（02137）在150亿港元左右。
商业化、License-out、临床优效数据等是支撑港股生物制药公司市值的硬核逻辑。百济神州、信达生物属于PD-1第一梯队，同时都有PD-1抗体为代表的重要License-out交易。康希诺受益于新冠疫苗，今年上半年营收超过20亿元人民币，净利润在10亿元人民币左右。君实生物同属于PD-1第一梯队，并达成PD-1的授权交易。和黄医药为最早致力于创新药研发的国内生物医药公司，已经手握已上市的三款小分子新药。荣昌生物泰它西普和HER2 ADC已经上市。诺诚健华奥布替尼获得最优数据，并与Biogen达成9.4亿美元授权交易（仅MS适应症）。康方生物AK104获得多个适应症优效数据，CTLA-4成为默沙东联合治疗的一个重要角色。开拓药业受益于普克鲁胺在新冠的进展，刚刚与复星医药达成合作。康宁杰瑞PD-L1/CTLA-4双抗和HER2双表位双抗获得初步有潜力的临床数据。基石药业为PD-L1领先者，与辉瑞达成重要合作。康诺亚为Th2通路龙头，在肿瘤领域也有特色布局。加科思SHP2与艾伯维达成重要交易，科济药业标签为实体瘤CAR-T，腾盛博药为乙肝新药龙头，siRNA疗法极具潜力。
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科创板最耀眼的星当属纯化填料公司纳微科技，上市后市值上涨超10倍，目前超过400亿元。百奥泰折戟ADC，仍需期待后续管线进展。康希诺备受A股追捧，市值为港股的2倍。百济神州近期也将在科创板登陆，计划募资200亿元人民币。![]()
美股中百济神州、和黄医药、再鼎医药、天境生物、传奇生物都有亮眼表现。再鼎医药将License-in做到极致，目前市值150亿美元左右。天境生物和传奇生物在60亿美元左右，天境生物产线具有显著差异化特征，CD47与艾伯维达成30亿美元交易，正在寻求CD73的授权交易合作。传奇生物与强生达成重要合作，BCMA CAR-T预计年内获得FDA批准上市。![]()
总结
纵观三地上市的中国生物制药公司，市值两极分化越来越明显。差异化是必备条件，商业化表现、重要License-out（国际认可）、临床优效数据是支撑市值的核心逻辑。短时间内，国内生物制药公司还不容易在欧美自建销售渠道，与跨国药企的合作就成为竞争的一个焦点。安进（百济神州）、辉瑞（基石药业）、艾伯维（天境生物、加科思）、阿斯利康（和黄医药、君实生物）、Biogen（诺诚健华）、默沙东（康方生物）、强生（传奇生物）等，都成为国内生物医药公司竞争的重要背景。国内创新Biotech与头部药企的合作，也成为新常态，如康方生物与中生，尚健与中生，康诺亚与石药等。一些创新Biotech已经逐渐在向Pharma转型，也在广泛与新的Biotech进行合作，如君实生物与多禧，信达生物与亚盛医药等。
本文选编自“医药笔记”，智通财经编辑：张金亮。
