本文转自微信公众号“强思非银”，作者：刘文强、张文珺。
核心观点
要点1：转型2.0深入推进，积极布局开门红有望实现业绩高增
2018年以来，寿险业内外部环境发生深刻变化，太保寿险全面推进转型2.0，努力成为新周期转型标杆。公司长期保障型产品增速快于长期储蓄型产品增速。2015年以后受益于个险渠道、期限结构以及产品结构的不断改善，公司客户经营和保单维护保持优良水平。2020H1，中国太保(02601)存量保单充足度达到63.60%，成为存量保单充足度最高的上市险企。保险生态圈建设稳步推进，“1243”战略将助力太保在“大健康”领域和“养老社区2.0”飞速发展。今年太保寿险一改去年淡化开门红策略，提前布局开门红，将有效促进新单保费及价值率的提升。叠加2020Q1低基数，迎来边际反转，我们预计太保寿险有望实现NBV中高速增长，领先上市险企。
要点2：EV增长稳健+ROEV保持高位，彰显经营稳健性
中国太保自2011年以来，EV一直增长稳健，至2019年末，EV是上市初期的9.9倍，复合增长率高达21.1%。2020H1以来，太保寿险EV依旧增长稳健，同比增长13.9%，预计回报行业领先。通过拆解EV，发现EV增量贡献主要来源于内含价值预期回报贡献和新业务价值贡献。中国太保内含价值预期回报贡献率行业领先，达9.26%;太保内含价值营运利润一直保持稳健增长，在上市险企中处于领先位置，但相较低于平安和国寿。数据显示，其在2011-2019年CAGR达到19.1%。太保在统计年间的ROEV在17%~25%之间上下浮动，在行业中处于较高位置(均值19.86%)，仅次于中国平安（02318）和中国太平（00966），根据其价值增值策略，我们预计其内含价值营运利润和ROEV将持续保持高位。
要点3：产险业务结构持续改善，非车加快新型业务布局
太保车险坚持品质管控，强化费用管理，持续实现承保盈利。2020H1车险手续费及佣金支出增速较同期明显降低，同时持续挤压赔付水分，COR97.8%，同比下降0.6pct，车险承保盈利能力提升。车险综合费改使险企车险保费收入将面临压力，同时使得行业内部车险经营分化，龙头企业规模效应发挥优势，太保积极行动，有望实现保费和利润集中度的进一步提升。
公司积极服务国家战略，拓展非车发展空间，推动增长动能转换，近年来积极布局农险、责任险和保证保险三大新领域，2020H1非车业务占总保费比重37.45%，同比提升5.04pct，产险结构持续优化;农险方面加快与安信农险的全面融合，打造农险创新品牌，推进农险高质量发展。截至2020H1实现农险保费收入57.21亿元，相比于2019H1的37.96亿元，同比增长50.7%，市场份额持续提升，未来发展可期。
要点4：投资资产配置合理，稳健性优于同业
中国太保致力于资产管理模式升级，建立资产管理中心，完善大资管布局，已形成太保资产管理公司、长江养老、国联安在内的整体投资品牌。资产配置结构合理，固定收益类投资占比具有绝对优势，权益类投资比重低于同业，另类投资占比增长迅速。从投资收益率来看，中国太保净投资收益率围绕5%上下浮动，即使在2017年上半年权益市场震动情况下，中国太保仍能保持较小波动幅度，投资稳定性显著优于同业。截至2020Q3，公司总/净投资收益率分别为5.5%和4.6%，分别较同期上升0.4pct和下降0.2pct，表现优于同业。
估值与投资建议：
公司转型2.0持续深入推进，受公共卫生事件冲击下强化代理人队伍线上和线下融合经营，个代新单业务延续负增长，但降幅有所缓和。公司调整2021年开门红策略，提前布局、取得先发优势，可为后续销售高价值的保障型产品预留空间，将有效促进新单保费及价值率的提升。叠加2020Q1低基数，迎来边际改善，我们预计太保寿险2021年有望实现NBV中高速增长。内含价值营运利润率持续保持高位，显示成长稳健性。公司车险业务受益于新车销售回暖，增速逐季回升，商车费改有利于行业龙头发挥定价及服务优势，持续扩大市场占有率;非车以30.9%速度显著拉动整体产险，结构进一步优化。公司资产端表现稳健，业绩优于同业。
我们看好公司的发展前景，且据测算公司当前股价反映的无风险利率预期过于悲观，处于估值底部，存在上行空间。同时公司稳定的高分红率极具吸引力，我们预计公司2020-2022年摊薄EPS为2.47/3.19/4.27元，对应P/EV分别为0.76/0.67/0.59倍，维持“推荐”评级。
风险提示:美国大选不确定性;地缘政治风险;宏观经济下行风险;过快IPO对股市流动性冲击风险;开门红不及预期风险;利率触顶而快速下行风险;股市系统性下跌风险;监管趋严风险;肺炎公共卫生事件持续蔓延风险。
1. 转型2.0深入推进，积极布局开门红有望实现业绩高增
在上一轮寿险发展周期(2014年-2017年)，太保寿险坚持价值可持续增长，积极推动战略转型，实施“两个聚焦”(聚焦营销、聚焦期缴)的“转型1.0”发展策略，取得了良好成效。2018年以来，寿险业内外部环境发生深刻变化，太保寿险全面推进转型2.0，努力成为新周期转型标杆。
1.1 聚焦价值：保障型业务增长迅速，业务品质优良
1.1.1 寿险保障型业务增速显著，长期保障型产品不断丰富
在保监会134号文和19号文的影响下，行业加强落实“保险姓保”，寿险公司纷纷加大对重疾、医疗、健康险及定期寿险等业务的投入，产品结构中保障型业务比重持续升高。中国太保坚持发展传统型和分红型业务，2018年太保实现传统寿险收入702.3亿元，2019年提高到836.89亿元，同比增长19.16%;分红险方面，2018年实现收入1179.52亿元，2019年收入下降到1115.21亿元，同比下降5.45%。2020H1实现传统型保险业务收入553.7亿元，同比增长14.0%，其中长期健康型保险284.91亿元，同比增长2.8%，长期保障型产品增速快于长期储蓄型产品增速，与中国平安保障型业务比重相当，占比情况优于中国太平。
从长期保障产品的形态来看，近年来，太保寿险逐步打造了金佑主附险、安行宝、爱无忧、超能宝等多款保障产品，逐步形成了主力重疾(金佑系列)+单一重疾(爱无忧、心无忧)+少儿重疾(超能宝)+终身寿险(长相伴)+长期意外(安行宝)的完整保障体系，持续升级产品、聚焦目标客户，不仅更好地满足了客户全面病种需求，还贡献了较高新业务价值。
1.1.2 太保寿险业务品质优良，保单继续率行业领先
2014年太保寿险银保业务尚处于调整期，2015年以后受益于个险渠道、期限结构以及产品结构的不断改善，公司客户经营和保单维护保持优良水平。2020H1年中国太保个人寿险客户13个月和25个月保单继续率分别达到86.9%和86.7%，退保率从2014年的峰值5.4%稳步下降，到2020H1到达最低点，为0.5%，较去年下降了0.6pct，在上市主要险企中处于领先水平。
此外，我们可以通过计算寿险公司有效业务价值和内含价值的比值，来测度险企的存量保单充足度。比值越高表明寿险企业的存量业务越充足，有利于其长期可持续发展。2020H1，中国太保存量保单充足度达到63.60%，首次超越中国平安，成为存量保单充足度最高的上市险企。且与其他上市险企相比，从2015年起中国太保一直具有存量保单优势，高于中国人保、新华保险（01336）、中国人寿和中国太平，累积在公司手中的存量保单稳健增长。而一般情况下，长端利率快速上升阶段，买纯寿险公司性价比高;在长端利率企稳并维持在较高水平，如买综合性保险公司的性价比更高。
1.2 聚焦队伍：经历调整期，规模产能企稳回升
太保寿险转型1.0阶段，在“聚焦营销” 的策略指导下，代理人数量保持两位数增长，增员速度处于行业较高水平，通过“量”的提升推动新单保费和NBV增长。“转型2.0”开启后，太保寿险逐步摒弃“人海战术”，开始聚焦队伍质态，代理人数量出现小幅下降。2018H1，代理人月均人力达到峰值89.4万人，行业内仅次于国寿和平安。公司坚持优化人才增募、加强技能训练、强化新技术应用等多项举措推动营销员队伍。代理人队伍数量显著压缩，并向优化团队结构、提升人员素质方向转变。但今年受公共卫生事件冲击，代理人展业及增员模式受阻，进入转型调整期。截至2020H1，公司代理人队伍月均人力76.6万人，同比下降3.8%;月均健康人力和月均绩优人力分别达20.7和12.1万人，分别占比27.0%、15.8%。且受新增保单下滑影响，太保代理人月均产能同比下降24.69pct，月均FYC下降31.3%，产能水平处于阶段性低位，有待进一步提升。
此外公司围绕打造“三支关键队伍”目标持续推进，2020H1发布公司绩优文化体系、举办业内首创“616太保伙伴节”。12月9日，太保寿险“30周年庆典版活力基本法”正式发布，以助推组织发展和个人绩优两大引擎为核心，建立“基业长青”的组织发展体系和“直辖直增直育”的商业模型，进一步激发队伍活力，赋能队伍转型升级。且在提前布局2021年开门红的战略，公司在11月进行较大规模增员，净增16万至76万，为后续业务蓄力。随着开门红销售预期高增长兑现，新单保费增速显著改善，预期2021年太保寿险代理人规模、产能将企稳回升。
1.3 科技赋予发展新动能，协同构建新领域生态圈
1.3.1 积极布局“保险+科技”
“保险+科技”的组合在行业内早已成为各大险企及互联网保险公司的发力方向，保险系科技公司迅速崛起。中国太保也积极布局，于2020年7月21日通过董事会决议，将注资7亿元成立太保金融科技有限公司。其定位是将成为中国太保集团科技布局的市场化运作载体，承载各子公司的科技业务相关需求。“科技赋能”是中国太保转型2.0打造的三大动能之一，这家计划中的太保金科公司或将成为其科技布局顶层规划中的重要一步。除此之外，中国太保的合营、联营公司中也有太颐信息技术、大鱼科技、得道、上海聚车、北京妙医佳等多家科技公司，涉及汽车软件科技、健康科技、网络科技等众多领域，持续为业务和一线赋能。
1.3.2 整合集团优势构建“保险+健康+养老”生态圈
太保整合集团各子公司资源优势，加速各板块之间的协同，以科技赋能助力中国太保构建出集科技、健康、养老为一体的保险服务生态圈。今年太保新发布的“大健康发展规划”进一步梳理和重新搭建了公司在大健康领域的战略布局，围绕产品、服务、营运、风控四项能力，致力于打造国内领先的健康保障综合服务提供商。在《2020-2025年的大健康发展规划》中，太保提出了“1243”战略，具体而言，是指围绕个人、团体、政府3大客群，创建产品、服务、营运、风控4大中台能力，建立大数据和健康产业投资基金2大资源保障，通过1个健康险发展专业委员会做好组织管理。
大健康领域方兴未艾
随着“健康中国”逐渐上升至国家战略层面，保险产业融入大健康领域的趋势也慢慢显现出来。今年11月，中国太保与德国安联保险集团进行了股份转让，转让完成后，太保安联健康险已由太保集团完全控股，太保对于下属健康险公司的控制力显著增强，这将 吹响太保布局大健康战略的号角。保险与医疗健康的有机结合，健康险内嵌入主要寿险、产险产品等将会是太保推动大健康产业生态圈的几个重要举措。截至2020H1，太保安联健康险在产品开发层面持续完善健康险产品体系、协同赋能寿险业务发展及优化客户体验，推动寿险合作业务上半年增速达到57.6%。
今年9月，太保正式与瑞金医院在沪签署合作协议，正式启动互联网医院建设。建成后的互联网医院将积极发挥瑞金医院在糖尿病、高血压、肿瘤、心血管等领域的管理技术和经验，以及中国太保在商保支付整合、客户资源和机构渠道的优势，破解患者、医院、医生、保险公司等各方痛点，为客户提供高品质可信赖的一站式医疗健康解决方案。
“养老社区2.0”正式启动
太保的医养品牌“太保家园”也正在全国布局，上海、杭州、南京、成都、大理等地的项目均已成功落地。在成都和武汉，中国太保将投资建设大型CCRC的国际健康颐养社区;在上海，中国太保的城郊型项目将打造海派江南水乡特色，服务长三角地区养老产业一体化、高质量发展，城区型项目则将打造高端养护特色;在大理，中国太保计划打造度假型高品质养老社区标杆项目。预计未来3-5年累计投资额为100亿元左右，累计拓展8000-10000套高端养老养生公寓，累计逐步储备和运营床位数10000-12000张。依托集团医疗健康领域的专业能力，中国太保推出的“保险产品+养老社区+养老服务”构想逐渐赢得了广泛的认可，有望成为“中国养老社区2.0”的引领者。
11月7日第三届“进博会”上，中国太保旗下的太保养老投资公司与松下家电(中国)有限公司签订了养老设施设备采购意向备忘录，双方将在智慧养老领域开展深入合作，为太保家园客户带来更为安全、便捷、智慧的康乐休闲生活环境和个性化的服务，依靠松下家电先进的健康空间系统产品和丰富的住宅方案经验，打造更舒适的“太保服务”。
1.4 提前布局2021开门红，有望实现NBV中高速增长
2020Q3末开始，太保寿险一改去年淡化开门红策略，结合当前市场形势，制定并发布2021年开门红业务计划。公司于10月份已经开启第一波开门红预售(去年开门红时间为12月1日)，现已结束，销售情况符合预期。产品为“鑫享事诚”(定期两全+万能)，主要是三年或五年期，margin比原来的长期保障型产品低。公司于12月1日统一开始下一轮开门红预收，产品以金福人生重疾险和长相伴终身寿险为主，预期随着所有分公司正式投入第二轮预收，且有新增人力作为支撑，后续预收进展将加快。明年年初，主要推出长期保障型、长期储蓄型来优化产品结构。这一阶段的产品的margin会有相应的提升。开门红保费收入将为寿险公司贡献业绩，拉升全年保费，且提前布局开门红可以为后续销售高价值的保障型产品预留空间，将有效促进新单保费及价值率的提升。叠加2020Q1低基数，我们预计太保寿险有望实现NBV中高速增长，预计领先行业。
2. ROEV保持高位，彰显经营稳健性
2.1 EV增速稳健，预计回报行业领先
内含价值是寿险公司实力的重要考察指标，从一定意义上来说等同于寿险公司的“清算价值”，可以更清晰地评估寿险公司的投资价值。中国太保自2011年以来，内含价值一直稳健增长，2014年起增速保持在20%左右。2019年末，内含价值为3055.2亿元，复合增长率达21.1%，是上市初期的9.9倍(2007年EV为305.7亿元)。2020H1，内含价值为达3171.4亿元，同比增长13.9%。
通过对上市险企内含价值增量的分解，可以将EV增量贡献分解为内含价值预期回报、新业务价值贡献、投资及经营偏差等。基于2019年公司财报数据，我们计算得出上市险企内含价值预期回报对EV增长的贡献介于7.9%~9.5%之间，其中太保寿险EV预计回报推动EV增长达9.26%，保持行业领先，主要得益于有效业务价值预计回报和净资产预计回报稳定的风险贴现率和投资收益率假设。新业务价值贡献有所承压，主要归因于2018年个险新单高基数以及行业发展进入新周期，公司聚焦长期价值增长，调整短期业务结构，削减低价值渠道所致。投资及经营偏差影响显著上升，贡献率由负转正，推动EV增长达到3.43%。
2.2 ROEV保持高位，显示成长稳健性
相对于净利润，营运利润剔除了短期投资波动、准备金折现率变动及一次性重大损益等因素的干扰，可以较稳定的释放。营运利润同时体现了存量业务和最近12个月新业务带来的当期盈利，并且剔除了短期投资收益波动影响，比VIF(存量业务的未来盈利)和NBV(最近12个月新业务的未来盈利)更加易于投资者理解且稳定性较高。通过测算发现太保寿险内含价值营运利润一直保持稳健增长，在上市险企中处于领先位置，但相较低于中国平安和中国人寿。数据显示，其在2011-2019年CAGR达到19.1%。
通过进一步计算寿险及健康险业务内含价值营运利润率，即ROEV，能够更好分析未来险企的估值情况。上市险企ROEV变化显示，太保寿险在统计年间的ROEV在17%~25%之间上下浮动，在行业中处于较高位置(均值19.86%)，仅次于中国平安(均值24.7%)和中国太平(均值22.02%)。公司的变化稳定性方面显著优于同业，2011-2019年的ROEV标准差仅为2.04%。小于中国人寿(标准差3.38%)、中国平安(标准差5.71%)、中国人保(标准差7.74%)，而新华保险和中国太平的ROEV变化幅度较大。中国太保稳健的价值增值策略，我们预计太保寿险内含价值营运利润和ROEV持续保持高位。
3. 产险：业务结构持续改善，非车加快新型业务布局
3.1 车险持续承保盈利，商车费改有利龙头
太保车险坚持品质管控，强化费用管理，持续实现承保盈利。2020H1车险手续费及佣金支出增速较同期明显降低，占车险原保费的比重为14.97%，相比于2019年的14.20%略有回升，但低于前三年的平均比重。同时持续挤压赔付水分，COR97.8%，同比下降0.6pct，其中综合赔付率59.6%，同比下降0.3pct，综合费用率38.2%，同比下降0.3pct，车险承保盈利能力提升。公司通过在数据基础、客户经营、管理模式上加强续保管理推动增长动能转换。集团全面推动与子公司战略合作和资源共享，加强产寿协同发展，推进专属服务体系建设。
9月19日实行车险综合改革后，险企车险保费收入将面临压力，预计车险保费将下降25%-30%;而车险责任限额的提高、车险承保责任范围的扩大以及赔付率预期的上升将增加险企支出，进一步压缩企业利润空间。行业内部车险经营将出现分化，以太保、平安和人保为龙头的险企具备规模效应，车险定价和理赔成本管控能力突出、服务一流、资本实力雄厚，渠道掌控力更强，有望实现保费和利润集中度的进一步提升。太保也将积极行动，针对预期保费压力和费用率收窄情况，采取加快客户经营全面转型、深化渠道协同和融合力度、优化资源配置结构、以及推进服务力度等措施。
3.2 非车加快新型业务布局，农险发展迅速
中国太保积极服务国家战略，拓展非车发展空间。自2017年，非车险实现两位数增长，2019年增速超30%。2020H1非车险实现业务收入287.10亿元，同比增长29.8%;非车业务占总保费比重37.45%，同比提升5.04pct，产险结构持续优化;COR99.7%，同比上升0.2pct，基本保持稳定。近几年，太保产险领域一项非常重要的工作就是增长动能的转换，转型的成效体现在农业保险、责任险和保证保险三大新领域。2019年企财险扭亏为盈，COR下降至96.0%;责任险保持较好的盈利水平;保证保险聚焦个人类和保证金替代类业务，收入同比增长60.0%，COR95.5%，业务品质良好。新兴业务领域的快速发展，将为中国太保未来注入新动能。2020H1企财险、责任险盈利水平持续向好，COR分别下降到96.7%与89.5%;意外险盈利能力明显改善。
农险加快与安信农险的全面融合，发挥安信农险创新研发和产险机构网络优势，建立一体化农险业务发展平台。公司打造农险创新品牌，推进农险高质量发展。目前，中国太保已经成为第二家获得全国所有区域农险经营权的保险公司。2020年公共卫生事件间，创新开发了全国大中城市保障农产品供应综合保险方案，全力保障公共卫生事件期间“米袋子”和“菜篮子”供应，截至2020H1实现农险保费收入57.21亿元，相比于2019H1的37.96亿元，同比增长50.7%，市场份额持续提升，未来发展可期。
4. 投资稳健性优于同业
中国太保致力于资产管理模式升级，建立资产管理中心，完善大资管布局，已形成太保资产管理公司、长江养老、国联安在内的整体投资品牌。截至2020H1，集团管理资产达到23063.05亿元，较上年末增长12.9%;其中，第三方管理资产规模达到7534.39亿元，较上年末增长20.8%。太保资产第三方资产管理产品与外部委托资产规模合计2086亿元，较上年末增长62.8%。
4.1 投资资产配置合理
与其他上市险企相比，中国太保投资大类资产配置具有以下特点：1)固定收益类投资占比具有绝对优势。债券占总资产比重稳定在50%左右，5年以上债券占比近一半。定期存款占比逐年降低，由2013年的21.6%下降至2020H1的11.4%。中国太保固定收益类投资占比高于中国平安和中国人寿，2018年占比浮动归因于其他固定收益类投资的减少。2020上半年公司积极配置长期政府债，延展寿险资产久期，固定收益类资产占比79.4%，较上年末金额提升11.3pct，较上年末占比下降1.0pct。2)权益类投资比重低于同业。中国太保股+基投资占比一直稳定在8%~10%之间，所占总投资比重低于中国平安、中国人寿和新华保险。截至2020H1，公司的权益类投资占比15.5%，较上年末下降0.2个百分点，其中核心权益占比8.3%，与上年末持平。3)另类投资是公司投资的业务特色。太保另类投资占比增长迅速，由2013年的5.7%增长至2019年的20.7%。2020年，公司资产继续聚焦国民经济主战场，深入挖掘优质资产，以央企、省属和重点城市大型国企为主要合作客户，稳健推进另类投资业务的发展。2020年1-6月，公司资产注册另类投资产品10个，注册金额总计331亿元，继续位居行业前列。
4.2 投资稳健性优于同业
从投资收益率来看，中国太保净投资收益率围绕5%上下浮动，基本保持稳定。即使在2017年上半年权益市场震动、上市险企(除中国太平)净投资收益率普遍下降的情况下，中国太保仍能保持较小波动幅度，投资稳定性显著优于同业。截至2020Q3，公司总/净投资收益率分别为5.5%和4.6%，分别较同期上升0.4pct和下降0.2pct(平安年化总/净投资收益率分别为5.2%和4.5%，新华年化总投资收益率5.6%，国寿年化总/净投资收益率分别为5.36%和4.47%)，表现优于同业。非标投资项目中AAA级占比达93.7%，AA+级及以上占比达99.9%;高等级免增信的主体融资占49.3%，其他项目都有担保或抵质押等增信措施。各项目投资收益率维持稳定，约为5.2%。稳健的投资收益水平得益于太保集团较为完善的资产负债管理机制，始终坚持长期价值投资，并持续提升大资产配置能力。
5. 盈利预测及投资建议
公司转型2.0持续深入推进，受公共卫生事件冲击下强化代理人队伍线上和线下融合经营，个代新单业务延续负增长，但降幅有所缓和。公司调整2021年开门红策略，提前布局、取得先发优势，可为后续销售高价值的保障型产品预留空间，将有效促进新单保费及价值率的提升。叠加2020Q1低基数，我们预计太保寿险2021年有望实现NBV中高速增长。内含价值营运利润率持续保持高位，显示成长稳健性。公司车险业务受益于新车销售回暖，增速逐季回升，商车费改有利于行业龙头发挥定价及服务优势，持续扩大市场占有率;非车以30.9%速度显著拉动整体产险，结构进一步优化。公司资产端表现稳健，业绩优于同业。
公司发行的GDR已于2020年6月22日(伦敦时间)在伦交所正式上市，中国太保正式成为第一家在上海、香港、伦敦三地上市的中国保险企业。本次发行中，最受外界关注的瑞再作为基石投资者认购2888.3409万份GDR，占本次发行GDR总数(超额配售权行使前)的28.08%，且锁定了三年的禁售期。初始发售及超额配售权行使后，中国太保公司总股本变更为9,620,341,455股，募集资金总额19.654亿美元。借助沪伦通平台发行GDR，太保将进一步丰富股东构成，提升董事会专业能力，完善公司治理机制。
同时，中国太保集团在分红政策上关注稳定性和可持续性，上市以来分红率持续稳定增加。2017~2019年每股分红分别为0.8元、1元、1.2元，充分体现了公司对股东回报的重视。寿险公司的会计利润受利率和权益市场变动影响较大，波动性较强，在确定分红时需要兼顾当期会计利润和未来分红水平的稳定和持续。未来在考虑分红政策时，营运利润所占的比重会持续增强，同时结合净利润、偿付能力和业务发展来决定公司分红。我们认为公司持续稳定高位的分红水平有望使太保的投资吸引力提升。
我们看好公司的发展前景，且据测算公司当前股价反映的无风险利率预期过于悲观，处于估值底部，存在上行空间。我们预计公司2020-2022年摊薄EPS为2.47/3.19/4.27元，对应P/EV分别为0.76/0.67/0.59倍，维持“推荐”评级。
6. 风险提示
美国大选不确定性;地缘政治风险;宏观经济下行风险;过快IPO对股市流动性冲击风险;开门红不及预期风险;利率触顶而快速下行风险;股市系统性下跌风险;监管趋严风险;公共卫生事件持续蔓延风险。
(编辑：曾盈颖)
