本文系安信证券研究报告，作者：黄守宏
Q3变现符合预期：我们预期Q3收入同比增18%至43.2亿元，符合市场预期，同比增长主要得益于直播和增值服务的贡献。调整后净利润同比增27.5%至9.9亿元，大致符合市场预期，调整后净利率23%，同比提升1.6个百分点但环比降低约7个百分点，主要由于季度内对探探海内外市场的营销费用增加。
增值服务是同比最大动力，探探海外积极进击：我们预期Q3增值服务同比增加79%至10.3亿元，其中陌陌（MOMO.US）和探探分别贡献三分之二和三分之一的增量，二者的驱动力分别是单用户付费变现和用户增长。下半年探探除了恢复国内活跃用户增长外，海外市场是运营重点，公司也披露过印度是最大的海外市场。通过比对SensorTower和AppAnnie数据，我们看到在探探在三季度保持相对较高的社交App下载量排名，但8月获客排名更优，尤其是在印度市场。全年我们预期增值服务收入同比增长114%，探探贡献约三成收入，变现模式创新的贡献或于明年开始体现。
直播业务稳固，变现潜力仍有挖掘空间：我们预期Q3直播收入同比增加15.7%至32亿元，全年直播收入增速为14.7%，其中来自付费用户和ARPPU的增长贡献各半，后者的动力或来自于丰富直播玩法变现，譬如付费用户贵族等级系统升级、直播间互动玩法工具的丰富以及未来或将增加传统秀场直播守护功能，来推动头部观众的ARPPU;直播玩法的升级也在一定程度上降低了对公会的依赖，缓解了公司毛利率的压力。
营销费用拉低当季利润率：我们预期Q3调整后经营利润率环比下滑约8.6个百分点至26.3%，主要由于季度公司主要App正常运营后公司积极拉新以恢复增长势头;调整后营销费用占收比将环比扩大近4个百分点至16%，主要用于探探海内外用户获取。我们认为利润率将在Q3触底并于Q4反弹，全年调整后经营利润率有望保持同比平稳。
投资建议：维持买入-A及目标价45美元(不变)，基于16x2019EP/E。我们认为无论是直播还是增值服务，对腰部和长尾用户的重点运营在应对宏观和监管压力时提供了业绩缓冲。我们看好探探在2H变现回归正轨，今年为公司收入增长提供外延动力。我们预计公司2019/2020年的收入增速分别为24.7%/17.4%，调整后净利为42.9亿/52.2亿元。
风险提示：直播MAU增长遇到瓶颈;宏观经济增速下行影响;付费用户增长疲软，探探持续亏损拉低利润率。
