9月3日，刘伟委员的一则“VIE架构”座谈发言，让港股教育股再次“如临大敌”，尾盘集体闪崩，比如近期涨势颇佳的睿见教育（06068）跌破18%，让钟爱教育股的投资者痛心不已。
就在教育股集体闪崩前夕，民办高等院校上海建桥教育集团又一次向港交所递交了IPO招股书，而距上一次递交仅仅相隔8个月。
上海建桥教育第一次递表失效的理由也是众说纷纭，不过就1月份的首份招股书内容来看，开设了会计学专业的建桥，却在招股书中连最基本的财务指标都用错了。
原招股书上显示，建桥教育2018年止九个月的资产负债率116.7%，实际上这是财务杠杆倍数。要知道，会计恒等式是“所有者权益+总负债=总资产”，等式左边的被加项居然大于合计数，犯这种低级错误，怪不得攻关不成功。
根据智通财经APP了解，建桥教育于2000年开始办学，当时只是一家职业技术学院，2003年获得授权提供本科教育，成为一家提供本科课程和专科课程的院校，2018-2019学年，本科学生占总学生比例为83%，专科生占比13.7%，专升本学生占比3.3%。
（来源：建桥教育招股说明书）
根据弗若斯特沙利文的行业报告，该公司是上海最大的民办教育学院，按学生人数计算，占上海民办教育市场15.7%，而且2018年初次就业率也是位列上海第一，高达99%。此外，建桥教育还开设特色专业，其全国排名第一的珠宝学院就是其中一类。
然而，部分优异的数据也难以掩盖建桥教育扩张非常慢的事实，该公司办学将近20年，却只有一所学校。港股另外一家民办高等教育集团中教控股（00839），成立时间只比建桥教育早一年，根据2019中报披露，中教控股现在已经有4所高等教育机构及3所职业教育机构，遍布江西、广东、河南、陕西四个省份。就连2007年才开始办学的希望教育（01765），在2019年上半年学校数量也从9所扩充到13所。
如果说扩张慢，深耕一块田，盈利能力高于同行，也算是一个亮点，但是建桥教育的这一块田似乎也经营得一般。
（来源：根据公开资料整理）
从上表可以看出，建桥教育的毛利率和净利率并没有特别亮眼，但是平均学费却是最贵的。与中国科培（01890）对比，其学费只有建桥教育的一半左右，但是中国科培的毛利率还要高出15个百分点，净利率高出33个百分点。
如果建桥教育不上市，创始人周星增独立经营，日子可能还可以凑合过。但是如果上市了，二级市场投资者要的是增长。投资者看不到增长，加上教育股从去年开始受到政策接二连三的打击，民办教育板块低迷，即使上市成功低估值也是预期中的事。要在这种“特殊”时期上市，建桥教育是真的缺钱。根据智通财经APP了解，建桥教育2019年上半年有息负债占总资产42.8%。对比上半年做了三宗总额接近15亿元收购的中教控股，其有息负债占总资产为7%。
建桥教育的负债率不仅高，而且错综复杂。在2018年以前，剑桥教育似乎还充当周星增及其上海正一的融资渠道。2017年8.36亿元的流动资产，有2.63亿元的应收最终股东款项和4.5亿元应收关联公司款项。根据招股书披露，建桥向银行取得借款，然后再借给周星增，而且累计有13项类似的借款，累计4.45亿元。可见，类似的资金活动并不是一朝一夕了。为了2019年的上市，周星增在2018年还清了借款。
应收关联公司中除了上海正一，还有两家剥离母公司的款项，借款用在其他产业。教育行业向来现金流好，周星增似乎利用这一点，借出资金发展其他业务。如果真的是这样，也就能理解为何建桥教育扩张比同行慢这么多了。
由此可见，建桥教育在发展上跟不上步伐，盈利能力一般，负债情况还不容乐观。
纵观港股上市的民营教育企业，民营教育的扩张模式类似于滚雪球。利用好的现金流，加上作为上市公司可以发行新股再融资，收购其他学校。收购完成后，获取新的现金流，以此做更大的收购。在政策上，从去年8月份《民促法》送审稿发布开始，鼓励民营资本分担教育压力，控制民营资本在K12过度扩张是已经成形的趋势。正因如此，K12教育收购扩张的步伐几乎停止，不过2019年上半年，高等教育领域有10起收购事件，其有多起收购金额超过10亿元。
建桥教育现在也想跟上步伐，参与到滚雪球的游戏中。上市能一定程度改善建桥教育的负债情况，还是滚雪球的起点。建桥教育这个“复读生”，能如愿吗？
