中泰策略：内外部流动性预期改善关注科技股机会

一、内外部流动性预期改善，关注科技股机会

自5月中旬以来我们强调，进入5月下旬后市场波动相对此前或有所增加，但在三中全会前市场整体风险相对可控。结构方面，过去两周市场整体回调，但半导体设备等电子板块逆势表现良好。

海外方面，美国5月未季调核心CPI年率录得3.4%，低于预期的3.5%水平。通胀放缓超预期使得美债利率出现明显下行，海外流动性预期出现好转。当前全球资本市场资金押注“科技创新”，未来外部流动性压力减弱后，A股半导体等板块对于外资吸引力或上升。

国内方面，从短期看，本轮调整或接近尾声，6月中旬至三中全会时间段市场或出现反弹行情。就结构来看，本轮反弹行情弹性最大的细分或是三中全会“强改革”预期推升下风险偏好回升与降准+社融数据超预期驱动流动性预期回升的科技板块，如半导体设备、AI消费电子、核心军工等。

在下游需求的拉动下，当前全球半导体周期已触底回升。业绩方面，去年四季度以来半导体板块营收与利润均出现大幅增长。产业政策方面，半导体大基金的落地将对我国半导体产业发展提供有力支持，或将有效提振市场情绪。

考虑到会议前后“窗口指导”的要求，对于寻求在本轮反弹中获得相对收益的投资者，科技股最好的布局窗口就是近期市场调整尾端之时。对于长线投资者来讲，站在全年角度，全球地缘动荡下的制造业扩张周期对应的稳健类资产(港股红利、央企公用事业、有色等全球定价的资源品、机械等出海等)依然是三中全会后，下半年乃至更长周期的趋势。

另一方面，金融监管强化是驱动本轮调整的最重要因素。从长期看，金融监管强化是大势所趋，后续对行业生态影响的力度依然将显著超当前市场预期。三中全会后，尤其要关注税收、司法等多维度监管强化超市场预期的影响。就金融市场政策而言，金融监管与稳定市场是其两大主要目标。尽管会有灵活性的战术调整，但金融监管收紧的大趋势保持不变。

就短期而言，本轮金融监管属于“三中全会”前释放风险，并为后续国内长线资金创造等更强的干预措施留出空间的主动行为。我们认为当前监管政策对市场的短期影响或已逐步到达阶段性高点。二季度各项政策的重心在于为三中全会召开营造良好条件，故短期对于金融监管亦无需过度担忧。

二、投资建议

当前时间点，我们建议投资者可重点关注流动性与风险偏好改善相关的科技股布局机遇。科技股细分方面可关注：核心军工，半导体设备与AI硬件相关的消费电子等细分。

半导体设备：在美国等科技限制进一步强化下，三中全会前后产业政策或将进一步显著发力。

AI PC、手机硬件端：近期在GPT-4o实时交互，微软AI+PC，苹果M4芯片等一系列重磅产品发布后，可以直接在pc、手机本地运行的AI新生态已大幕拉开，或将带来新一轮消费电子换机热潮。

风险提示：宏观政策调控不及预期，产业政策落地不及预期，考虑到政策不及预期的风险以及市场情绪不稳定的风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

报告正文

一、内外部流动性预期改善，关注科技股机会

自5月中旬以来我们强调，进入5月下旬后市场波动相对此前或有所增加，其中受监管强化影响较大的小微市值股票或影响较大，但在三中全会前市场整体风险相对可控。本周一市场再度出现回调之后逐渐企稳。结构方面，过去两周市场整体回调，但半导体设备等电子板块逆势表现良好。本周观点维持不变，即重视科技，特别是其中的半导体设备和AI硬件消费电子两大细分方向。

海外方面，6月12日美国劳工统计局公布数据显示，美国5月未季调CPI年率录得3.3%，低于市场预期的3.4%水平，未季调核心CPI年率录得3.4%，低于预期的3.5%水平，为2021年4月以来最低水平。通胀放缓超预期使得美债利率出现明显下行，海外流动性预期出现好转。当前全球资本市场资金押注“科技创新”，未来外部流动性压力减弱后，A股半导体等板块对于外资吸引力或上升。

国内方面，从短期看，本轮调整或接近尾声。整体来看，不排除部分短线资金恐慌情绪尚未完全释放，但是当前市场整体风险可控，6月中旬至三中全会时间段市场或出现反弹行情。就结构来看，本轮反弹行情弹性最大的细分或是三中全会“强改革”预期推升下风险偏好回升与降准+社融数据超预期驱动流动性预期回升的科技板块，如半导体设备、AI消费电子、核心军工等。

在下游需求的拉动下，当前全球半导体周期已触底回升，中国半导体销售额已经连续6个月处于增长区间。业绩方面，去年四季度以来半导体板块营收与利润均出现大幅增长。今年一季度半导体板块营收增速高达19.7%，利润增速高达53.52%。产业政策方面，5月24日国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司(国家大基金三期)成立，注册资本高达3440亿元人民币，其规模超过第一期与第二期总和。半导体大基金的落地将对我国半导体产业发展提供有力支持，或将有效提振市场情绪，半导体板块风险偏好或回升。

另一方面，金融监管强化是驱动本轮调整的最重要因素。从长期看，金融监管强化是大势所趋，后续对行业生态影响的力度依然将显著超当前市场预期。三中全会后，尤其要关注税收、司法等多维度监管强化超市场预期的影响。

就金融市场政策而言，金融监管与稳定市场是其两大主要目标。其监管节奏与战术逻辑构成了A股市场的“通道”：当市场情绪回升时，金融监管将开始出现强化(如：今年1月初，3月中，5月下旬)。金融监管强化将影响小微市值股票，进而影响市场整体风险偏好。当市场出现恐慌时(如：1月底，4月底)，金融强监管的目标又将阶段性让步于市场稳定。同时，国内长线资金与“窗口指导”的介入亦将加深。需要注意的是，尽管会有灵活性的战术调整，但金融监管收紧的大趋势保持不变。

就短期而言，本轮金融监管属于“三中全会”前释放风险，并为后续国内长线资金创造等更强的干预措施留出空间的主动行为。考虑到当前市场微盘股恐慌程度增加以及三中全会时间逐步接近，我们认为当前监管政策对市场的短期影响或已逐步到达阶段性高点。二季度各项政策的重心在于为三中全会召开营造良好条件，故短期对于金融监管亦无需过度担忧。

二、投资建议

半导体设备：在美国等科技限制进一步强化下，三中全会前后产业政策或将进一步显著发力。

三、周度市场回顾及展望(6月11日-6月14日)

本周市场主要指数涨跌不一，中小100指数涨幅较大。三大指数中，上证综指下跌0.61%，深证成指下跌0.04%，创业板指上涨0.58%。本周大类行业涨跌不一，其中信息技术指数、可选消费指数上涨明显。活跃度方面，可选消费、房地产板块换手率回落明显。从风格表现来看，本周中盘成长股涨幅较大。

本周中信一级行业涨跌不一，其中通信、计算机、电子领涨市场。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回落，其中商贸零售、汽车、有色金属换手率回落相对明显。

3.1 指数与行业表现

风格指数：本周市场主要指数涨跌不一，中小100指数涨幅较大。活跃度方面，本周主要指数换手率涨跌不一，中证1000下降明显。

大类行业：本周大类行业涨跌不一，其中信息技术指数、可选消费指数上涨明显。活跃度方面，可选消费、房地产板块换手率回落明显。

一级行业：本周一级行业涨跌不一，其中通信、计算机、电子领涨市场。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回落，其中商贸零售、汽车、有色金属换手率回落相对明显。

3.2 情绪指标跟踪

全市场活跃度：过去十年全A日均换手率区间大致为0.4%-3%，20日平滑后本周全A换手率较上周有所下降。截至6月14日，5日平均换手率达1%，处于十年分位的38.7%。创业板指换手率区间大致为1%-5%，20日平滑后创业板指换手率有所下降。截至6月14日，创业板5日平均换手率为1.28%，处于历史分位的13%。