核心观点
4月人民币快速贬值并未导致北向资金大幅净流出，A股下跌的主导力量是融资盘大幅净流出。在融资成交额占比已趋势性下降16个月、连续创2014年以来新低的背景下，我们认为4月融资盘大幅净流出可能会增强长线资金的入场意愿，或意味着“最后一跌”。5月A股具备反弹条件：1）疫情减压；2）政策相比3月有六点边际变化；3）5月5日美联储加息将落地。下半年A股有望低斜率趋势性修复：中报A股业绩有望见底，三季报、年报或逐季回升，Q4可博弈美联储政策边际变化。配置上，重点挖掘当期财报变化+远期需求确定性高+长线资金加仓三条逻辑均指向的中游制造。
基本面：下调全年A股盈利预测，但年内节奏判断不变
结合21年、22Q1财报最新数据，考虑俄乌冲突、疫情扩散等低预见事件对企业盈利的冲击，我们更新22年A股盈利预测：下调22年全A非金融归母净利润同比增速至3.8%~6.9%（21.11.12预测结论为4.7%~8%），但年内节奏判断不变，中报仍是年内低点，三季报、年报逐季回升，年报为年内高点。一季报显示整体企业产能不过剩→资本开支意愿有望回暖、变动成本压力大→但有边际改善：A股非金融地产、A股制造业的固定资产周转率上升、单季度毛利率底部回升、扣非净利率微幅修复，A股非金融地产的货币资金同比增速、购建固定资产支出同比增速均小幅回暖。
政策面：4.29政治局会议相比3.5政府工作报告有六点边际变化
1）扩大内需的升级：从“实施好扩大内需战略”升级为“全力扩大国内需求”；2）政策工具的扩展：“抓紧谋划增量政策工具”；3）加强基建的升级：从“适度超前开展基础设施投资”升级为“全面加强基础设施建设”；4）地产政策的地方自主性提升：从“因城施策”变为“支持各地从当地实际出发完善房地产政策”，我们认为“因城施策”仍偏自上而下，而“支持各地从当地实际出发”偏自下而上，地方自主性有望提升；5）股票供给减压：从“全面实行股票发行注册制”变为“稳步推进股票发行注册制改革”；6）“平台经济”的整改完成时点明晰，进入常态化监管阶段。
资金面：下跌主导力量切换，相对收益→绝对收益→北向资金→融资资金
4月A股下跌的主导力量是融资盘大幅净流出，而一季度三段下跌的主导力量则分别是相对收益资金的结构调整→绝对收益资金的赎回压力→北向资金的大幅净流出。4月融资盘净流出1362亿，是2014年以来第五高月份，前四高出现在2015年股灾开启（2015.7）、股灾中继（2015.8、2015.9）、股灾最后一跌（2016.1）三个阶段。我们不认为本轮融资盘爆仓压力大，自去年以来融资买入额占A股成交额已下降长达16个月，今年前4个月更是连续创2014年以来新低，今年4月的融资盘大幅净流出更可能是处在下跌最后一波的阶段，其净流出可能会增强长线绝对收益资金的入场意愿。
配置思路：当期财报变化+远期需求确定性+长线资金加仓均指向中游制造
1）固定资产周转率仍在上升，ROE主要受净利率压制，但单季毛利率有触底回升、后续变动成本压力有望进一步缓解的中游制造：专用机械、通用设备、电气设备、电源设备、国防军工、摩托车、农化、其他化学制品、发电及电网、石油化工等；2）现金流好（货币资金同比回升）、降债目标基本完成（偿债支出同比未回升）的上游企业的资本开支方向，具备远期需求确定性，大概率在设备升级、能源转型、循环经济；3）长线资金如险资、国家队等Q1加仓了中游制造。另外，在A股业绩底出现之前，继续关注政策发力的基建和地产；PPI与CPI剪刀差转向之下，继续关注农业股、食品饮料。
本文编选自微信公众号“华泰策略研究”；智通财经编辑：刘家殷。
