智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，维持华润水泥控股(01313)“跑赢行业”评级，考虑到其核心经营区域需求景气度韧性相对较高，目标价下调13.1%至8.67港元，对应2022/23E8.6x/7.8xP/E，隐含30%的上行空间。另考虑到需求下行及煤价压力仍在，下调2022/23E归母净利润25%/23%至70.3/77.4亿港元，当前股价对应2022/23E6.6x/6xP/E。
事件：公司公布2021年业绩：营收439.6亿港元，同比+9.7%，归母净利润77.7亿港元，同比-13.3%。其中4Q单季度营收131.5亿港元，同比+2%，归母净利润约24.5亿港元，同比+56.6%。公司业绩基本符合该行预期。
中金主要观点如下：
能耗双控限产叠加需求走弱，销量同比下降。
公司全年水泥熟料销量8464万吨，同比-6.8%;广东/广西/云南水泥销量同比-7.1%/-12.7%/-14.2%，主要由于2H21华南、西南能耗双控限电减产，且下游需求逐步走弱;单4Q水泥熟料销量同比-34%。价本双升，吨毛利小幅下滑。2021年水泥和熟料业务吨均价427港元，同比+57.8港元(或+16%);吨成本281港元，同比+65.9港元(或+31%)，吨毛利146港元，同比-8.1港元(或-5%)。以毛利额加权的水泥熟料吨归母净利81港元，同比-8.1港元(或-9%)。混凝土立方毛利117港元，同比-2.2港元(或-2%)。吨费用略有增加，负债率有所上升。
2021年全口径吨三费62港元，同比+4.5港元;主要系吨销售费用同比+4.6港元。2021年末公司资产负债率29.7%，同比+2.7ppt;债务资本比率19%，同比+5.2ppt。资本开支显著扩张，股息率具备吸引力。公司21年资本开支约127.6亿港元，同比增加超过75亿港元。公司宣告派息0.52港元，派息率46.7%，以3月18日收盘价计算股息率约7.8%。
聚焦核心经营区域，全年业绩有望维持相对高位。
公司于3月出售福龙水泥72%的股权，有序退出北方市场;通过收购湖南良田水泥51%的股权进入湖南市场，并重新划分华南、西南、东南、华西四大经营区域，聚焦南方核心市场。该行认为虽1Q22存在高煤价+需求恢复偏慢影响，公司业绩可能承压，但展望全年，华南需求有望修复，公司全年业绩仍有望保持韧性。
多元业务持续培育，“十四五”有望开启全新版图。
公司已形成基础建材、结构建材、功能建材、新材料组成的四大业务，人造石、白水泥等新产品正稳步放量。公司预计2022/2023年资本开支约88.6/52.8亿港元，聚焦于矿权获取、产线技改、新业务板块等方向。该行认为公司十四五期间有望持续巩固资源端、能效端竞争优势，新业务亦有望逐步提升利润贡献占比。
风险提示：核心经营区域需求、价格超预期下滑，煤价超预期上涨。
