光大证券:维持五粮液(000858.SZ)“买入”评级 单季收入增速放缓 盈利能力稳步抬升

538 11月5日
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杨万林

智通财经APP获悉,光大证券发布研究报告称,维持五粮液(000858.SZ)“买入”评级,考虑三季度业绩低于预期,后续放量较为平稳,小幅下调21-22年净利润预测为239.68/287.25亿(较前次-2.9%/-2.3%),维持23年净利润预测342.08亿,EPS为6.17/7.4/8.81元,P/E为35/29/25倍。

事件:五粮液发布2021年三季报,前三季度营收497.21亿元,同比增长17.01%,归母净利润173.27亿元,同比增长19.13%,Q3单季营收129.69亿元,同比增长10.61%,归母净利润41.27亿元,同比增长11.84%,Q3业绩略低于预期。

光大证券主要观点如下:

单季收入增速放缓,产品结构继续优化。

21Q3营收同比增速10.6%,增速环比下降估计与Q3控货以加速渠道库存去化、双节错位影响收入确认节奏有关。另外华东疫情反复、去年同期基数较高也有一定影响。据渠道反馈,浙江、江苏等部分大商上半年已完成计划内回款任务,河南、北京等全年打款接近完成,Q3厂家通过量价管控基本实现库存良性、价格稳定。

今年以来普五执行计划内889/计划外999的出厂价,价格双轨制下渠道结构逐渐优化,估计普五量价平稳抬升。经典五粮液从7月底开始采取“1+N+2”渠道模式重点运作,投放回款按节奏推进,目前以培育消费者、卡位高端赛道为主。系列酒矩阵进一步优化清晰,五粮春在提价升级之后成为重点发展产品,在江浙等地区针对宴席场景,初步反馈较好,估计系列酒升级对于均价提升亦有一定贡献。

盈利能力稳步抬升,现金回款增长亮眼。

1)21Q3毛利率76.12%,同比+1.62pct,环比Q2提升4.06pct,主因计划外配额打款占比提升以及经典五粮液配额投放市场所带动,未来伴随经典五粮液推动品牌升维、系列酒进一步聚焦优化,毛利率有望继续上行。21Q3销售费用率14.22%,同比-0.19pct,管理及研发费用率5.15%,同比基本持平(-0.05pct),费用投放延续合理节奏。另外税金及附加占营收比重15.22%,同比小幅提升1.17pct,估计与生产纳税节奏波动有关。综合来看21Q3净利率33.37%,同比/环比分别+0.48/0.70pct。

2)21Q3销售现金回款158.8亿,同比提升59.4%,明显高于收入增速,截至9月底合同负债及其他流动负债52.96亿,较6月底减少18.46亿,估计与季度打款节奏有关。经营性现金流净额66.9亿,同比+141%,销售回款、现金流表现靓丽。

虽然Q3增速有所放缓,但全年回款任务完成无忧,终端动销良好进一步验证五粮液强品牌力。在行业呈现结构性增长、内部分化加剧的背景下,五粮液作为龙头酒企有望继续受益。公司自上而下的产品体系逐步理顺,经典五粮液战略布局清晰,系列酒聚焦核心产品,有望逐步放量,普五平稳运行,且通过数字化手段增强渠道管控,后续发展势能仍足。

风险提示:经典五粮液反馈不及预期,疫情反复,高端白酒市场竞争加剧。

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