智通财经APP获悉，中信建投发布研究报告称，维持明阳智能(601615.SH)“买入”评级，预计2021-23年实现营收284.21/316.2/380.75亿元，归母净利30.82/31.86/37.75亿元，对应EPS为1.58/1.63/1.93元，当前市值对应PE估值为19.49/18.85/15.91倍，目标价36元。
事件：
公司发布公告，2021年前三季度实现营业收入184.30亿元，同比增长21.84%，前三季度归属于上市公司股东的净利润为21.61亿元，超出此前三季报预告区间，同比大幅增长131.71%，扣除非经常性损益的净利润为21.25亿元，同比增143.29%。三季度单季度，公司实现营业收入72.84亿元，同比增长7.04%，归属于上市公司股东的净利润11.20亿元，同比增长178.49%。
中信建投主要观点如下：
三季度毛利率继续提升，同比增加约3个百分点
该行测算公司2021年三季度单季度毛利率为21.32%，较上半年21.16%继续提升。由于今年会计准则变更，公司将运输及装卸费从销售费用转入营业成本，和20年上半年对比，公司销售费用中少了2.28亿元的运输费，约占20年上半年营业收入的2.74%。该行将这2.74个百分点调整至去年营业成本的话，今年毛利率较去年同期提升3个百分点左右。这一方面是因为高毛利的发电业务占收入比重增加带来的，另一方面可能是毛利率稍高的海上风电出货量提升，导致风机业务毛利率改善。
电站转让投资收益大幅增加
公司三季度业绩大幅增长的另一主要原因，是单季新增了5.37亿投资收益。这部分投资收益主要来源是公司出售风电厂项目溢价产生的收益。在风场运营环节，公司基于“滚动开发”的轻资产运营理念，以“开发一批、建设一批、转让一批”为主要的经营模式。通过对在手风资源的“滚动开发”，公司实现了风机设备销售、风资源溢价和EPC价值等多重价值量的兑现。截至2021年上半年，公司已并网装机容量达1.26GW，同比上升41.20%，在建装机容量约2.35GW，同比上升104.96%。大量在手项目给公司继续通过电站转让，增强盈利能力带来了可能。
新签订单量快速增长
2021年风电行业整体招标量保持一定的增长态势，今年前三季度，国内公开市场新增招标量41.9GW，大幅超过2020年全年的31.1GW。一方面在碳中和的背景下清洁能源成为我国能源市场发展的主力，另一方面也是上半年风机价格大幅下降的结果。
风电成本下降主要有三方面原因：一是供应链方面，上游零部件供应商专业化程度提升，通过规模效应、技术创新以及国产化替代，带动风机零部件价格下降;二是机组大型化，新增陆上风机单机功率从2MW向5、6MW转变，单位千瓦物料成本持续降低;三是设计优化，通过升级完善机型设计，削减风机冗余配置，使得风机结构进一步精简。公司今年也积极开拓市场，该行预计全年新增订单达到10GW水平，较去年同期大幅增长。
海上风电“抢装”拉动业绩增长
今年是我国海上风电中央补贴的最后一年，“抢装”效应明显，预计全年装机量将创历史新高，达到7-10GW的水平。该行预计公司2021年海上风电出货量将达到3GW水平，较2020年0.91GW增长229.7%。2022年国补虽然退出，但地方补贴将有望接力，目前广东已推出地方补贴政策，2022-2024年全容量并网项目每千瓦分别补贴1500元、1000元、500元。公司作为扎根广东的企业，同时掌握大功率海上风电机组制造技术，并积极推进漂浮式海上风电技术，将会充分受益。
投资建议：公司未来将继续保持大功率海上风电机组的优势，2021年7月，公司自主研发制造、拥有完全知识产权的全球首台抗台风型漂浮式海上风电机组在三峡阳江沙扒海上风电场成功安装。在今年北京风能展会上，公司发布了7.XMW陆风机型和16MW海风机型，继续引领机组大型化，此外公司已经通过再融资进一步投入漂浮式海上风机和12-15MW海上风机的研发及量产。
风险提示：1)风机价格大幅下滑;2)零部件价格上涨导致成本提升;3)风机需求下降。
