1.策略观点：即使成长股尚处在牛市初段
即使按照最乐观的假设，认为现在的成长股还处在类似2013年底的牛市初段，那么随着结构性牛市的深化，也会出现配置上的两大变化：(1)成长股内部会出现轮动，2013年领涨的成长股和2014年有很大差异;(2)未来1年内，可能会出现阶段性低估值价值股的暴动，类似2014年Q4。如果考虑到这一次半导体和新能源的上涨持续的时间始于2019年，估值比2013年底更高，而其他板块的业绩情况(比如周期股)好于2013-2015年，那么可能需要更积极地调整行业配置。我们认为，成长股内部可以重点关注军工，周期股是当下预期差最大的方向，建议关注种业、煤炭、有色和石油石化，金融和白马的机会可能会出现在Q4。
(1)我们采用最乐观的假设，假设现在成长股牛市依然处在初段，并类比2013年，推断后续各行业的配置机会。新能源和半导体行业目前处在行业加速成长的阶段，未来的行业空间依然巨大，但是行业空间巨大和股票能否继续大幅上涨是两个完全不同的问题。我们可以类似2013年的情况，来推断后续各行业的配置机会。
2013年底智能手机渗透率已经达到75%，基于移动互联网的应用出现爆发性增长，这是2013-2015年成长股牛市最重要的产业逻辑。2013年是手机游戏元年，《愤怒的小鸟》被新闻周刊评为全球首款取得真正主流成功的手机游戏。2013年手游用户规模暴涨54%，达到2.15亿。2013年也是视频付费元年，网络视频付费的市场规模从2013年的5亿元提升到2016年的109亿元，年复合增速179%。这一阶段，产业的重心由硬件向应用领域转变，TMT行业成为成长股行情的主导，其中传媒又领涨全部行业。
事后来看，2013年是成长股的牛市，很多行业空间的发展逻辑都是正确的，是成长股牛市的初期。我们假设2021年半导体和新能源的牛市可以类比2013年移动互联网牛市，现在是2013年底，那么进入成长股牛市的下半场(类比2014年-2015年)，板块配置上可能会发生两大重要变化。
(2)变化一：成长股内部大概率会分化。从2013-2015年基金配置成长股的比例上来看，大概可以分成两个阶段。第一个阶段(2012年底-2014年初)，基金持仓传媒、电子、计算机和军工的比例由7.38%快速增加到26.58%，净增加的比例接近20%，期间股市整体是震荡的，增加的仓位主要来自对其他板块的卖出。2014年中-2015年，互联网牛市进入下半场，同样一年半的时间内，公募基金持仓成长股的比例，由26.58%增加到了2015年底的32.84%，净增加比例只有6.25%，而且期间出现过两次剧烈的减仓(2014年Q4和2015年Q3)。第二阶段的成长股行情波动非常剧烈，而且主要驱动力来自增量资金，因为存量资金在第一个阶段已经完成了调仓。
第二个阶段和第一个阶段相比，成长股内部领涨的板块和基金重仓的板块也有很大的变化。从基金持仓来看，2012年公募基金最先增仓电子，2013年上半年快速增仓传媒，2013年下半年开始调仓到计算机，2014年又开始增配军工。
(3)变化二：未来1年内，低估值价值股可能会出现一次类似2014年Q4的暴动。2014年另一个相比2013年重要的变化是，2014年Q4金融股的暴动。事后来看，这次暴动并没有改变成长股牛市的格局，但是从配置上来看，对大部分投资者半年内的业绩影响很大。
2014年Q4金融股的暴动期间，来自基本面的核心原因其实只有一个估值低，盈利情况较差，利率下降和增量资金对指数是正面的影响，但对金融股的基本面没有太大的影响。2021年以金融股为代表的低估值价值股大幅调整，目前估值已经跌到历史极值，虽然从基本面来看，经济预期下降对金融股依然有负面的压制。但是考虑到即使经济下行，也很难是快速下行，估值进一步往下调整的空间很小。既然在2013-2015年成长股牛市的中间能够出现2014年Q4的低估值价值股暴动，未来1年内，再次出现类似变化，也可能是大概率事件。
(4)如果降低成长股牛市的预期，则应该更猛烈地调整行业配置。如果假设现在是类似2013年成长股牛市的初段，那么进入2014年后，会出现成长股内部的轮动和阶段性低估值价值股的暴动。当然，这个假设有点过于乐观，因为这一次半导体和新能源的上涨持续的时间始于2019年，而2013年是很多成长股牛市的第一年。而其他板块的业绩情况(比如周期股)远好于2013-2015年。如果考虑到这些因素，那么后续成长股牛市的力度应该会弱于2014-2015年,这种情况下，建议投资者更积极地调整行业配置。
(5)短期策略：调整可能是月度的，调整后，市场将会迎来2021年最好的买点。春节以来的居民资金活跃度相比2020年差不少，粮草供应能力一般，如果把整体战线(指数)往前推进太多，深入敌方腹地，则对粮草的需求将会成倍增加。降准虽然会带来部分保险的资金，但对居民资金的带动效果有限，这是市场调整的内在原因。房地产调控、疫情的再次出现、互联网和教育行业的监管等是很重要的催化剂和触发因素。7月下旬以来的调整，可能是月度的，目前还未结束，调整后，市场将会迎来2021年最好的买点。
行业配置建议：3月以来的市场风格偏向小盘股，相比2019-2020年，发生了很大的变化，按照历史经验，如果是牛市过程中的风格偏移，则最长不超过半年，未来1-2个月，建议投资者配置上更均衡。成长股中建议重点关注军工。上游周期股还有一波持续半年的机会，重点关注种业、煤炭、有色、石油石化。周期股的业绩兑现还不充分，部分投资者对经济可能会进入下行趋势的判断过度悲观，由悲观预期带来的预期差可能会构成周期股第二次买点。这一买点类似2010年中、2017年6月。
2.上周市场变化
上周A股总体上涨，其中中小企业指数(2.85%)领涨。申万一级行业中，国防军工(10.42%)、汽车(8.16%)、建筑材料(7.71%)领涨，钢铁(-3.43%)、传媒(-2.69%)、电子(-0.42%)领跌。概念股中，大飞机(10.95%)、打板指数(10.94%)、南北船合并指数(10.18%)领涨，网络游戏指数(-4.96%)领跌。
风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。
本文选编自“樊继拓投资策略”，作者：信达证券樊继拓；智通财经编辑：魏昊铭。
