摘要
投资要点
前言：关注航空、机场、银行、装配式建筑等
我们认为，对周期股而言，基于其盈利波动大，相较于盈利增速绝对值，盈利环比变动更为重要，结合21年和22年盈利预测，综合环比变化，大周期中板块可关注航空、机场、银行、装配式建筑等。
重新划分大周期后各细分赛道的样本构成
19大周期细分赛道当前景气如何?19大周期细分赛道未来景气预期如何?19大周期细分赛道估值水平如何?
正文
1. 前言：关注航空、机场、银行、装配式建筑等
大周期板块20年年报和21年一季报披露完毕，为了剔除20Q1的低基数影响，针对21Q1营收同比和归母净利同比，测算口径为，21Q1相较于19Q1的两年复合增速。
我们认为，对周期股而言，基于其盈利波动大，相较于盈利增速绝对值，盈利环比变动更为重要，结合21年和22年盈利预测高低和环比波动，大周期中板块可关注航空、机场、银行、装配式建筑等。
结合一季报数据、最新盈利预测和估值：
1、就一季报来看，整体而言，相较Q4航空、稀土磁材、油气环比改善显著，具体来看：
(1)营收同比，边际提升幅度居前的有化工、钢铁、航空，而边际下降显著的有贵金属、保险、工程机械。
(2)归母净利同比，边际提升幅度居前的有稀土磁材、纸制品、油气，而边际下降显著的有贵金属、装配式建筑、保险。
(3)ROE，边际提升幅度居前的有化工、稀土磁材、油气，而边际下降显著的有贵金属、机场、航空。
(4)毛利率，边际提升幅度居前的有化工、稀土磁材、陆运交通，而边际下降显著的有航空、房地产、装配式建筑。
2、结合2021年和2022年盈利预测，和动态估值，关注航空、机场、银行、装配式建筑等：
(1)2021年盈利预测增速居前的板块有机场、稀土磁材、航空、纸制品、工业金属;
(2)2022年盈利预测增速居前的板块有航空、机场、稀土磁材、工业金属、装配式建筑;
(3)2022年较2021年，盈利预测增速提升显著的行业有，航空、保险、装配式建筑、银行;回落幅度较大的行业有，稀土磁材、纸制品、机场、工业金属、化工等。
(4)估值方面，房地产、环卫、保险、工程机械、稀土磁材、煤炭、油气等静态估值处于历史低位，且绝对估值较为合理。煤炭、房地产、保险、银行等2021年动态估值较低，机场、稀土磁材、工业金属、贵金属、化工今年有望明显消化估值。
2. 重新划分大周期后各细分赛道的样本构成
重新划分大周期后，各细分赛道的样本详细构成见下表。
下文将依据上述分类对19个周期细分赛道进行统计分析，包括营收同比、净利同比、ROE、毛利率、现金流、2020年和2021年盈利预测、静态和动态估值等，其中涉及到的各财务指标同比增速均为当季累计同比。
3. 19大周期细分赛道当前景气如何?
整体而言，相较Q4，就一季报来看：
营收同比，边际提升幅度居前的有化工、钢铁、航空，而边际下降显著的有贵金属、保险、工程机械。
归母净利同比，边际提升幅度居前的有稀土磁材、纸制品、油气，而边际下降显著的有贵金属、装配式建筑、保险。
ROE，边际提升幅度居前的有化工、稀土磁材、油气，而边际下降显著的有贵金属、机场、航空。
毛利率，边际提升幅度居前的有化工、稀土磁材、陆运交通，而边际下降显著的有航空、房地产、装配式建筑。
3.1 营业收入：21Q1化工、钢铁、航空等环比改善显著
考虑20Q1低基数影响，21Q1营收同比测算口径参考(19Q1-21Q1)两年复合增速。
就2021年一季报来看，19大细分赛道中，营业收入增速居前的板块分别为稀土磁材(37.1%)、工业金属(34.7%)、化工(32.4%);营业收入同比下滑幅度较大的板块分别为航空(-29.0%)、机场(-27.7%)、贵金属(-0.8%)。
相较20Q4，21Q1边际上行显著的行业为化工(上升30.5个百分点)、钢铁(上升24.1个百分点)、航空(上升16.3个百分点)，而Q1环比下降显著的有贵金属(下降10.8个百分点)，保险(下降6.8个百分点)与工程机械(下降2.2个百分点)上升不明显。
3.2 归母净利：21Q1稀土磁材、纸制品、油气等环比改善显著
考虑20Q1低基数影响，21Q1归母净利同比测算口径参考(19Q1-21Q1)两年复合增速。
从一季报披露的情况来看，归母净利同比增速较高的板块分别为稀土磁材(148.9%)，油气(92.4%)，纸制品(85.0%)，归母净利同比下滑幅度较大的板块分别为机场、航空、保险(-17.2%)，陆运交通(-12.2%)。
相较20Q4，21Q1归母净利增速边际上行明显的板块分别为稀土磁材(上升79.2个百分点)，纸制品(上升66.3个百分点)，油气(上升60.6个百分点)，而边际下行的板块为机场、航空、贵金属(下降131.3个百分点)，装配式建筑(下降29.0个百分点)，保险(下降13.2个百分点)。
3.3 ROE：21Q1化工、稀土磁材、油气环比改善显著
结合一季报，ROE水平居前的板块有建筑材料(22.1%)、工程机械(22.1.%)、化工(21.9%)，ROE水平较低的板块分别为航空(-14.9%)、机场(-2.7%)、陆运交通(5.8%)。
相较四季度，一季度ROE边际上行幅度较大的板块分别为化工(上升5.5个百分点)、稀土磁材(上升3.5个百分点)、油气(上升3.1个百分点)，而边际下行幅度较大的板块分别为贵金属(下降0.8个百分点)、机场(下降0.7个百分点)、航空(下降0.3个百分点)。
3.4 毛利率：21Q1化工、稀土磁材、陆运交通环比改善显著
从一季报披露的情况来看，毛利率较高的板块分别为化工(33.5%)、环卫(32.5%)、建筑材料(30.5%)，毛利率较低的板块分别为航空(-21.6%)、机场(-14.3%)、工业金属(8.2%)。
相较20Q4，21Q1毛利率上行幅度居前的板块分别为化工(上升6.5个百分点)、稀土磁材(上升6.3个百分点)、陆运交通(上升5.9个百分点)，而边际下行幅度较大的板块有航空(下降13.2个百分点)、房地产(下降6.1个百分点)、装配式建筑(下降1.5个百分点)。
3.5 经营性现金净流量/归母净利润：21Q1航空、保险环比改善显著
经营性现金净流量/归母净利润在一定程度上反映企业的利润质量。结合一季报，净现比较高的板块分别为保险(271.2%)、纸制品(184.3%)、煤炭(160.3%)，净现比较低的板块分别为银行(-452.5%)、装配式建筑(-341.3%)、房地产(-216.8%)。
相较四季度，一季度净现比边际上行明显的板块分别为航空(上升48.7个百分点)、保险(上升30.2个百分点)，而边际下行明显的板块，分别为银行(下降661.9个百分点)、装配式建筑(下降376.6个百分点)、房地产(下降341.7个百分点)。
4. 19大周期细分赛道未来景气预期如何?
在分析景气预期时，我们重点结合Wind一致盈利预测。从披露比率来看，除了稀土磁材行业披露比率在70%以下外，其余为100%。
根据截至04月30日的Wind一致盈利预测：
2021年盈利预测增速居前的板块有机场、稀土磁材、航空、纸制品、工业金属;
2022年盈利预测增速居前的板块有航空、机场、稀土磁材、工业金属、装配式建筑;
2022年较2021年，盈利预测增速提升显著的行业有，航空、保险、装配式建筑、银行;回落幅度较大的行业有，稀土磁材、纸制品、机场、工业金属、化工等。
4.1 2021E盈利预测：机场、稀土磁材、航空、纸制品、工业金属等增速居前
根据截至04月30日的Wind一致盈利预测，2021年盈利预测增速居前的板块有机场(252.1%)、稀土磁材(143.9%)、航空(121.1%)、纸制品(104.7%)、工业金属(93.0%)，而盈利预测增速靠后的板块有保险(10.6%)、房地产(12.6%)、银行(13.3%)、建筑材料(18.3%)、煤炭(19.7%)。
从盈利预测的动态变动来看，稀土磁材、机场、陆运交通、钢铁、油气等多次被上调。
其中，为了剔除异常值影响，部分赛道为纳入盈利波动较大的公司，如稀土磁材中未将北方稀土纳入，航空未将中国国航和东方航空纳入。
4.2 2022E 盈利预测：航空、机场、稀土磁材、工业金属、装配式建筑等增速居前
根据截至04月30日的Wind一致盈利预测，2022年盈利预测增速居前的板块有航空(314.4%)、机场(172.4%)、稀土磁材(33.1%)、工业金属(27.9%)、装配式建筑(26.4%)，而盈利预测增速靠后的板块有煤炭(2.4%)、钢铁(7.0%)、纸制品(9.5%)、建筑材料(10.4%)、房地产(11.0%)。
从盈利预测的动态变动来看，贵金属、汽车零部件、银行等多次被上调。
4.3 2022年较2021年盈利预测增速变动
以截至4月底的Wind一致盈利预测数据为统计口径，就2022年较2021年盈利预测增速提升显著的行业有，航空(193.2个百分点)、保险(6.1个百分点)、装配式建筑(5.3个百分点)。
与此同时，2022年较2021年环比回落，幅度居前的行业有稀土磁材(下降193.0个百分点)、纸制品(下降95.2个百分点)、机场(下降79.8个百分点)等。
5. 19大周期细分赛道的估值水平如何?
在全球经济从疫情中稳步修复的背景下，大周期的19大细分赛道的21年和22年动态估值整体较低。
5.1最新静态估值
截至5月21日，若以整体法统计各板PE_TTM水平，从2010年以来历史分位数的角度看，房地产、煤炭、油气、贵金属、装配式建筑、建筑材料、工程机械、纸制品、环卫、保险等所处历史分位数较低，均在50%以下;银行、机场、陆运交通等较高，均在90%及以上。
从估值绝对水平来看，房地产、环卫、保险等估值较低，而稀土磁材、快递航空、工程机械、工业金属等较高。
5.2最新动态估值
就动态估值来看，在统计口径上，选取5月21日的盈利预测和总市值数据。
就2021年动态PE来看，煤炭、房地产、保险、银行在5-10区间，建筑材料、工程机械、环卫、钢铁、装配式建筑、汽车零部件、油气、陆运交通、贵金属、纸制品、化工、工业金属、稀土磁材等在10-20区间，航空、机场在20-30之间。
就2022年动态PE来看，煤炭、房地产、保险、银行、油气、钢铁建筑材料在5-10区间，航空、工程机械、装配式建筑、汽车零部件、贵金属、工业金属、稀土磁材、化工、环卫、陆运交通在10-20区间，机场在20-30之间。
从环比变化的角度，机场、稀土磁材、工业金属、贵金属、化工今年有望明显消化估值。
6. 风险提示
1、实体经济修复低于预期。如果实体经济修复低于预期，或影响消费板块后续盈利情况。
2、流动性收紧超预期。如果流动性收紧超预期，或进一步影响科技板块估值水平。
本文选编自微信公众号“王杨策略研究”，作者为浙商证券分析师王杨、黄湘婕；智通财经编辑：肖顺兰。
