作为生活用纸的龙头企业，维达国际(03331)去年年中之后的股价表现却不尽人意。期间长期维持震荡走势，一度跌破250日均线。这一方面是由于二级市场板块因素，一方面跟行业经营环境也有关系。不过，这一走势在Q1业绩发布之后，有突破的迹象。
智通财经APP观察到，4月23日盘前维达国际发布了2021年第一季度业绩快报，股市开盘后股价跳空高开，下杀之后再次拉升，全天宽幅震荡，最终收下3.7%的涨幅。重要的是，其已经突破半年来的箱体上沿，且有所放量。
不过其持续性仍需基本面的支持。据公告显示，一季度维达国际总收益增长30.7%(按固定汇率换算为23.5%)至44.7亿港元，其中36.64亿港元来自纸巾分部;8.06亿港元来自个人护理分部。中国内地收益增长45.9%(按固定汇率换算为35.9%)至34.28亿港元。
受益龙头优势 利润率同步提升
由于2020年新冠疫情的影响，维达国际线上业务占比提升，可以预见的是2021Q1经营环境变化不大的情况下，维达国际延续销售策略。
另一方面值得一提的是，自去年四季度纸浆涨价以来，截至今年首季度仍然上涨并维持高位震荡。上游原材料的涨价，加之经营环境不佳，会倒逼小企业小产能退出。不过头部企业可以通过较大库存锁定成本，从而利好头部公司市占率提升。
维达国际是生活用纸的龙头企业，业务主要包括纸巾业务、个人护理业务，2020年收入占比分别为82%和18%，与2019年相比持平。在销售渠道方面，来自传统经销商、重点客户超市大卖场、商用客户及电商的收入占比分别为27%、24%、13%和36%，2019年该数据分别为31%、25%、15%和29%，渠道销售从线下逐步转移至线上，因此电商渠道销售同比增加29%。
这种优势和趋势在Q1得以放大，期内毛利增加35.6%至17.37亿港元，毛利率提升1.4个百分点至38.9%，经营溢利增长33.5%至7.03亿元，经营利润率同比提升0.3个百分点至15.7%，净利润飙升46.5%至5.53亿元，净利率扩大1.4个百分点至12.4%，龙头优势尽显。
业绩报显示，公司毛利率提升主要是因为产品组合优化，也即高端产品和高毛利个护产品的占比提升。
智通财经APP了解到，维达国际成立之初即专注于高端生活用纸行业。2019年公司在国内零售纸巾市场中份额为9.9%，排名第一，略超过恒安国际。不过在高端产品中，2020年维达国际市占率达到了18%，处于行业领先水平，竞争格局更加友好。
随着生活水平提高和疫情带来消费习惯改善，更加多样化、专业化、高端化的生活用纸将深入人们日常生活。2020年公司高端生活用纸销售比重约占四分之一，可以预测的是Q1的销售占比进一步提升，带来毛利率的改善。
个护产品方面，至2013年爱生雅集团增持成为第一大股东后，维达国际在个护赛道上加快布局，借助爱生雅个护产品体系，2019年维达国际个人护理产品业务占比提升至18%，CAGR5达到66%。
2020年维达国际的生活用纸(维达Vinda、得宝Tempo、多康Tork)在中国市场市占率位列第一，女性护理品牌薇尔Liresse和婴儿护理品牌Dryers在马来西亚市占率稳居第一。
估值性价比不高 持续关注电商铺货纸浆涨价
截至4月23日港股收盘，维达国际的滚动市盈率为17.8倍。另外一家龙头企业恒安国际的市盈率为11.2。维达国际市值333亿港元，恒安国际市值613亿港元。
智通财经APP发现，不论是从营收体量，还是利润规模，或是毛利率和净利率，恒安国际都更胜一筹，但是恒安国际的估值却比较低。如果对比股价走势，若说维达国际是横盘震荡，那恒安国际便是单边下杀，估值也进一步被杀低。
究其原因，可能来源于成长性。一方面从当前营收增速看，维达国际优于恒安国际。营收构成方面，恒安国际拥有占比较大的个护产品业务，该部分毛利率明显高于纸巾业务。不过目前恒安国际面临维达国际竞争，随着维达个护占比提升，将缩小与恒安的利润率水平差距。从另一个维度将，恒安国际的天花板较为明显。
二是维达国际在销售渠道方面，电商渠道占比较大，2020年达到了36%，比之2019年提升了7个百分点，且明显高于友商。
由于疫情的影响，电商的优势进一步被发掘，未来人们的购物习惯，在电商还会进一步渗透，占据电商优势，也就意味着能更快更广泛的接触C端消费者，从业绩上的表现看便是成长更加迅速，这是维达国际的优势所在。
2021年上半年，在市场存量竞争中，维达国际的市占率有望提升，进一步扩大优势。
不过，维达国际虽然具备一定优势，但是因为纸巾市场同质化较为严重，品牌护城河不深，因此维达国际的优势可能并不显著，估值方面自然没有十分大的溢价空间，所以从当前估值看，其性价比较为一般。
而且从产业链角度看，纸浆涨价，龙头企业可以实现一定程度的价格传导，但是对于纸巾这种消费细分市场而言，消费端提价空间十分有限。即便对于龙头企业长期而言，待其库存减少，也只能自己消化大部分成本，不利于盈利水平提升。
后市仍需持续关注纸浆涨价，在经过产业格局重新分配之后，龙头是市占率提升，但是龙头之间的竞争会更加激烈。
