智通财经APP获悉，东北证券发布研究报告称，考虑十年业绩指引，小幅下调阳光城（000671.SZ）2021-22年EPS至1.56、1.97元，预计2023年EPS为2.36元，对应2021-23年的PE分别为4.06、3.22、2.69倍。维持公司“买入”评级。
东北证券指出，三道红线方面，公司资产负债率（扣除预收款）79.1%，净负债率为94.9%，现金短债覆盖比为1.53，管理层表示在保持黄档不掉档的基础上，争取在2024年前达标绿档。
东北证券主要观点如下：
事件：公司发布2020年度报告，报告期内实现营收821.71亿元（同比+34.6%），归母净利润52.2亿元（同比+29.9%）。
1.以利润规模为导向，十年业绩确定性强。期内公司成功引战泰康系，公司给出十年业绩承诺：2020~24年归母净利润CAGR≥15%，累积归母净利润≥340.59亿元（对应CAGR18.13%），2025~27年、2028~29年归母净利润CAGR分别≥10%、5%，十年累计归母净利润≥942.23亿元，公司计划于2024年实现归母净利润92亿元（CAGR18.5%）。期内公司实现毛利率20.06%（同比-6.52pct），公司毛利率下探主要系2016-18年所获高价地进入结转通道叠加销售限价政策影响；实现归母净利率6.35%（同比-0.23pct）。费用率方面，期内三费/营收6.35%（同比-2.92pct），销管费用/销售金额2.01%（同比-0.24pct），财务费用/营收1.02%，同比-0.46pct，管理效益提升明显。期内公司分红比例升至30%，每股派发现金股利0.381元，据十年业绩承诺：未来9年每年分化比例≥30%，10年累计现金分红≥283亿元。
2.目标销售稳健增长，拿地成本具备下行势能。期内实现销售金额2180.1亿元（同比+3.3%），实现销售回款1748亿元（同比+3.3%），回款率80.2%，2021年销售目标2200亿元（较本期实际销售额+0.9%），并于2024年达到3062亿元（CAGR8.9%）；实现销售面积1528.61万方（同比-10.78%）；实现销售均价14262元/平（同比+15.79%）。期内公司新增土储1115万方（同比-12.07%），对应货值1802亿元，其中货值口径计算的一二线占比约70%；拿地金额为707.7亿元（同比+7.94%）；楼面价为6347元/平（同比+22.76%），楼面价/销售均价为44.5%。多元拿地来看，期内公司通过产业勾地、旧改分别新增货值62、400亿元，公司计划与泰康系共同参与收并购、在手存量谈合作及共同开展康养勾地，深入研究“物业+商业+养老”的合作模式，这将进一步拓宽拿地渠道、降低拿地成本。总土储来看，截至期末公司录得土储4252万方（权益比例67.21%），可售货值5627亿元，其中一二线城市占比75.96%。2021年4月14日晚，公司发布公告拟分拆物业板块至境外上市，母公司的确定性增长叠加高额股权激励（员工持平台合计持股24.59%）使得阳光城物业有望进军头部物管标的。整体来看，“十年之约”是目前行业最长时间的业绩承诺，将公司与泰康系的利益深度捆绑，这是公司与险资全面接触合作的基础，从两个五年计划着墨“可持续增长、管理高效益”来看，公司长期业绩确定性以及“强强联手”抬升规模天花板值得期待。
3.融资成本优化信评上调，三道红线降至黄档。期内公司融资成本7.42%，同比-0.28pct；分获穆迪、惠誉及中诚信上调信评，值得关注的是，公司与二股东泰康系在融资层面的全方位合作将助力公司进一步降低融资成本。三道红线方面，公司资产负债率（扣除预收款）79.1%，净负债率为94.9%，现金短债覆盖比为1.53，管理层表示在保持黄档不掉档的基础上，争取在2024年前达标绿档。
风险提示：疫情反复存在不确定性；业绩预测和估值判断不达预期。
