本文转自 微信公众号“中信证券研究”，作者：尹欣驰、李景涛。
中国重汽集团(03808)是国内高端重卡龙头，受益于行业产品结构升级以及竞争格局向好。2020Q4公司重卡市场份额显著提升，已连续三个月位居行业第一。MAN发动机的配套率大幅提升，并预计将与潍柴发动机形成显著协同效应。2020年公司高端品牌汕德卡销量达5.6万辆，全新豪沃TH7引领潮流。此外，公司轻卡业务快速恢复，市占率快速提升，且轻卡行业具有超预期的可能。维持公司目标价40港币，维持"买入"评级。
重卡行业：销量维持高景气，高端重卡是趋势。
根据中汽协数据，2020全年重卡销量达162万辆，同比+38%，创销量历史记录。市场担忧重卡行业销量会面临较大幅度的下滑，我们认为，重卡行业车型结构发生转变、国三/国四进一步淘汰、厂家排产状况良好，2021年重卡销量依然有望维持高景气区间，全年销量或将达到130万辆。高端重卡是长期趋势，规模化企业更注重重卡的全生命周期成本，卡车司机招聘困难，对工作环境舒适度的要求逐渐提升，未来高端重卡渗透率或将进一步提升。
综合竞争力增强，市场份额显著提升。
2020年，公司重卡销量约29.4万辆，同比+54%；市场份额约18.1%，同比+1.9pcts，市占率显著提升。2020Q4公司市占率已连续三个月位居行业第一，四季度市场份额达26%。我们预计，2021年公司有望维持在25%的市场份额，成为中国重卡市场份额第一的企业，重汽集团销量有望达到32.5万辆，同比增长11%。公司份额增长来源于以下几个方面：
1）公司天然气重卡旺销，市占率接近30%，登顶天然气重卡市场；
2）MAN发动机技术先进，配套占比由2018年的30%左右迅速提升至当前的80%，成为公司主流配套；
3）公司开始配套潍柴发动机，弥补小排量发动机短板并给于客户更多选择，形成强大的协同效应；
4）高端重卡市场成为新的助推力：高端品牌汕德卡销售火爆，2020年全年销量达5.6万台，已成为公司的主力品牌，此外全新豪沃TH7配置豪华，搭载无忧换挡AMT引领新潮流。
轻卡显著恢复，行业或超预期。
2020年公司轻卡累计销量达17万辆，同比+78%，市占率为7.7%，同比+2.6pcts，轻卡业务重回正增长。公司轻卡发动机全面向潍柴切换，产品竞争力增强，市占率有望进一步提高。2019年公司轻卡业务受"大吨小标"治理冲击较为严重，产生大额亏损。2020H1公司轻卡&客车板块经营利润达到3.5亿，经营利润率达到5%，成功扭亏为盈并创下利润率新高。此外，轻卡总质量限制或将放宽至7.5吨并放宽进城条件，若落地，轻卡的货运适用范围将大大提升，或将刺激轻卡销量，行业有望超预期。
潍柴+重汽整合推进，皮卡业务有望带来新的增量。
潍柴（重庆）汽车有限公司主要生产SUV、MPV、微型车等乘用车型，此前由潍柴动力100%控股。2020年12月31日，潍柴汽车完成工商变更，中国重汽集团济南商用车有限公司获得潍柴汽车60%股权。目前，公司已在各类招聘网站积极招聘皮卡研发人员，未来或将主攻皮卡市场。短期来看，潍柴汽车的并表或将产生2亿元左右的亏损，对公司影响有限；长期来看，伴随着全国各地皮卡进城限制的放开，皮卡业务有望为公司带来新的增量。
风险因素：
宏观经济增速下行压力持续；重卡销量提前透支；基建刺激政策落地不及预期；国三柴油重卡淘汰不达预期；降本增效不及预期；新厂区搬迁影响现金流。
投资建议：
预计2021年重卡销量约130万辆，维持高景气区间，重卡行业车型结构发生转变、国三/国四进一步淘汰、厂家排产状况良好，市场无需担忧重卡销量大幅下跌。公司是国内高端重卡龙头，受益于行业产品结构升级以及竞争格局向好。公司MAN发动机配套率提升，配套潍柴发动机弥补短板，高端重卡汕德卡与TH7迎来爆发，公司重卡市场份额有望持续提升。小幅调整2020/21/22年EPS预测至2.36/2.64/2.95元(原预测为2.36/2.61/2.94元)，当前股价对应2020/21/22年10.3/9.2/8.2倍PE。维持目标价40港元，维持"买入"评级。
（编辑：曾盈颖）
