本文来自 微信公众号“CITICS债券研究”，作者：明明。
核心观点
北京时间1月28日凌晨，美联储公布2021年1月议息会议结果。利率工具方面，将基准利率维持在0-0.25%不变的决议得到所有委员一致同意，美联储继续重申将在这一困难时期动用一切工具来支持经济，实现其最大就业和物价稳定的双重目标。美联储FOMC声明将超额准备金率（IOER）维持在0.1%不变，贴现利率维持在0.25%不变。资产购买方面，美联储重申将“在实现委员会的最大就业和价格稳定目标方面取得实质性进展之前”，继续以每个月不低于800亿美元的速度购买国债、以每个月不低于400亿美元的速度购买MBS，并根据需要增持国债和MBS、购买CMBS，继续进行回购操作。经济预期方面，美联储移除了关于“经济和就业状况继续恢复，但仍远低于年初水平”的表述，将其替换成“近几个月来，经济活动和就业的复苏步伐有所放缓，且弱势集中在受疫情影响最严重的部门”，在去年12月的议息会议纪要的基础上做出了一定调整。
本次会议声明的措辞与上次议息会议后的声明措辞变化不大，但上次提供了更详细信息的会议纪要则体现出美联储委员们对QE的讨论，因此，虽然美联储在此次会议上延续了当前的宽松政策，但后续更详细的会议纪要仍需关注。近期经济指标因为美国疫情的第三波冲击而受到阶段性影响，预计这也使得美联储至少在一季度都不会有特别明显的措辞的变化。美联储声明内提到“最近几个月以来的经济活动和就业人数恢复的速度有所放缓，脆弱集中在最受此次大流行负面影响的行业板块中”。美联储并不会为了短期的通胀压力而调整立场，鲍威尔讲话安抚市场。鲍威尔提到，美联储将保持耐心，如果看到短期的通货膨胀小幅上升，美联储不会做出反应。对备受市场关注的后续是否会逐步退出QE的问题，鲍威尔则表态，现在谈论缩减购债还为时过早。美联储看似并未对后续资产购买节奏做出安排，但其实也暗示了货币政策将高度取决于疫苗接种、疫情得到控制的进展。美联储声明里重申“经济的发展道路将在很大程度上取决于这种病毒的路径”并首次提到“其中包括疫苗接种的进展”。鲍威尔也提到下行风险一是疫苗推广的缓慢，第二是病毒的变种。所以，美联储何时减码QE将取决于疫情的控制节奏，当前美国接种疫苗的计划仍然在进行当中，预计明年年初可能是美联储逐渐减少或退出QE的时点，但美联储对其的讨论和预期管理将来得更早。
美国市场表现：美联储发布利率决议后，三大股指跌幅扩大，当日美股全面下行，道指收跌2.05%，标普500指数收跌2.57%，纳指收跌2.61%；10年期美债收益率在决议公布后短线上行后回吐涨幅，随后走高并再度下行；美元指数在决议公布后震荡上行，最高达到90.69附近，但未触及日内高点；国际金价、银价在利率决议发布后均震荡下行，波动幅度较为有限。
美国近期基本面：疫情方面，美国新冠肺炎新增确诊数量有所下降，但仍处于高位；疫苗接种方面，美国政府积极推动疫苗接种且态度较为乐观，但需考虑到变异毒株输入等因素或将为美国疫苗接种带来不确定性。就业方面，美国2020年12月季调后非农就业人口减少14万人，自去年4月份以来首次录得负值，就业数据表现不佳，市场对额外财政刺激的期待得到迅速回应。通胀方面，12月美国CPI同比为1.4%，前值1.2%，较上月小幅提高，核心CPI连续第三个月维持在1.6%，通胀预期延续升势并突破2%。消费方面，零售销售数据显示美国消费需求在第三轮疫情冲击下有所回落但表现出较强的韧性，消费者信心持续低迷，仍远逊于疫情前水平，若拜登1.9万亿美元财政刺激计划能够落地，加上已经实施的9000亿美元财政刺激，或有望进一步提振居民可支配收入和消费需求。投资方面，11月美国耐用品新增订单当月同比16个月以来首度转正，环比连续7个月正增长，反映美国投资状况继续回暖。经济景气方面，美国12月制造业PMI超预期升至28个月以来的最高值，非制造业PMI超预期反弹，一定程度上缓解了市场对美国经济受第三轮疫情冲击的担忧。
正文
议息会议结果
利率工具方面，在本次美联储议息会议上，将基准利率维持在0-0.25%不变的决议得到所有委员一致同意，美联储重申将维持利率在当前水平直至确信经济度过危机，实现其最大就业和物价稳定的双重目标。超额准备金率（IOER）将维持在0.1%不变，贴现利率维持在0.25%不变，继续按兵不动，符合市场预期。
资产购买方面，美联储重申将“在实现委员会的最大就业和价格稳定目标方面取得实质性进展之前”，继续以每个月不低于800以美元的速度购买国债、以每个月不低于400亿美元的速度购买MBS，并根据促进平稳的市场运作、提供宽松金融条件的需要来增持国债和MBS、购买CMBS，从而支持信贷流向家庭和企业；继续进行回购操作以支持有效的政策实施，维护短期美元资金市场的平稳运行，删除了“回购操作”前关于“定期和隔夜”的表述。
经济预期方面，美联储移除了关于“经济和就业状况继续恢复，但仍远低于年初水平”的表述，将其替换成“近几个月来，经济活动和就业的复苏步伐有所放缓，且弱势集中在受疫情影响最严重的部门”；重申“需求疲软以及早些时候的油价下跌抑制了通胀”“总体金融环境维持宽松”等观点；在说到“经济的走向很大程度上取决于新冠疫情的进展”时特别提及所谓疫情的进展“包括疫苗方面的进展”；将“这场正在进行的公共健康危机将继续（will continue to）影响经济活动、就业和通货膨胀”修改为“继续（continues to）”影响，并删除了此前声明“疫情在近期对经济构成压力，中期对经济构成风险”中关于“近期”和“中期”的措辞，在去年12月的议息会议纪要的基础上做出了一定调整。
鲍威尔的讲话
美联储主席鲍威尔在当日新闻发布会上表示：修改有关前景的声明反映了更加积极的前景，经济比预期的更有韧性；疫情仍然带来相当大的下行风险，要达到群体免疫还需要一段时间；对通胀稍微走高表示欢迎，不会对短期的通胀小幅上升作出反应；货币政策继续给经济强有力的支持，若经济复苏放缓将通过指引传达加大政策宽松力度的意愿，当前讨论购债为时过早；财政政策绝对必要，具体判断由国会决定；正在关注资产价格、银行和非银行系统的杠杆率以及融资风险，货币政策并非推动资产价格上涨的主因。
经济预期方面，鲍威尔表示，（在会议纪要中）修改有关前景的声明反映了更加积极的前景，事实证明经济比预期的更有韧性，那些没有直接暴露于新冠肺炎疫情之下的行业的现状不错；下半年经济强劲是基本情况，但仍有下行风险，距离全面复苏还有很长的路要走；住房市场已经恢复，商业投资有所回升，房价大幅上涨不太可能持续下去。
疫情方面，鲍威尔表示，新冠疫情正在影响经济和就业，仍然带来相当大的下行风险；带来下行风险的原因之一是疫苗推广的缓慢，第二是病毒的变种；要达到群体免疫还需要一段时间；现在没有什么比疫苗对经济更重要，自己已经接种过一剂疫苗，预计很快会接种第二剂。
就业与通胀方面，鲍威尔表示，美联储坚决致力于实现双重目标；12月的失业率依然很高，实际失业率接近10%，让失业的人重返工作岗位至关重要；消费价格在回升之后已经稳定下来，服务业的消费支出仍处于低位；商品消费在大幅增长后有所放缓；未来几个月的通货膨胀将是短暂的，对通胀稍微走高表示欢迎；美国的通货膨胀动态短期内不会有太大变化；25年来，平均通货膨胀率低于2%；美联储将保持耐心，如果看到短期的通货膨胀小幅上升，美联储不会做出反应。
货币政策方面，鲍威尔表示，货币政策继续给经济强有力的支持，在支持经济复苏方面发挥着关键作用，美联储采取高度宽松的政策是非常合适的；将在目标实现之前保持宽松政策；可能需要一些时间才能取得实质性进展；如果经济复苏进展放缓，相关指引将传达加大政策宽松力度的意愿；必要情况下，美联储可以在资产购买方面采取更多行动；现在谈论缩减购债还为时过早，当到一定阶段时，美联储将在逐步削减购债规模之前就进行良好的沟通，而缩减购债规模将是渐进的。
财政政策方面，鲍威尔表示，财政政策是绝对必要的，财政对经济衰退的反应是强有力和持续的，支出多少、以何种方式支出的判断要由国会来决定，美联储不应就具体财政政策做评论；肯定会和美国财长耶伦保持良好工作关系，还没有与财长耶伦进行通话，但预计会定期沟通。
金融稳定方面，鲍威尔表示，美联储对金融状况的监控非常广泛；尚未就放松银行限制做出决定，正通过金融稳定委员会协调非银行金融机构的监管，将密切监测非银领域；倾向于使用宏观审慎工具来处理金融稳定问题；美联储确实关注资产价格、银行和非银行系统的杠杆率以及融资风险，货币政策并非推动资产价格上涨的主因。
美联储会议点评
本次会议声明的措辞与上次议息会议后的声明措辞变化不大，但上次提供了更详细信息的会议纪要则体现出美联储委员们对QE的讨论，因此，虽然美联储在此次会议上延续了当前的宽松政策，但后续更详细的会议纪要仍需关注。
近期经济指标因为美国疫情的第三波冲击而受到阶段性影响，这也使得预计美联储至少在一季度都不会有特别明显的措辞的变化。美联储声明内提到“最近几个月以来的经济活动和就业人数恢复的速度有所放缓，脆弱集中在最受此次大流行负面影响的行业板块中”。
美联储并不会为了短期的通胀压力而调整立场，鲍威尔讲话安抚市场。鲍威尔提到，美联储将保持耐心，如果看到短期的通货膨胀小幅上升，美联储不会做出反应。对备受市场关注的后续是否会逐步退出QE的问题，鲍威尔则表态，现在谈论缩减购债还为时过早。
美联储看似并未对后续资产购买节奏做出安排，但其实也暗示了货币政策将高度取决于疫苗接种、疫情得到控制的进展。美联储声明里重申“经济的发展道路将在很大程度上取决于这种病毒的路径”并首次提到“其中包括疫苗接种的进展”。鲍威尔也提到下行风险一是疫苗推广的缓慢，第二是病毒的变种。所以，美联储何时减码QE将取决于疫情的控制节奏，当前美国接种疫苗的计划仍然在进行当中，预计明年年初可能是美联储逐渐减少或退出QE的时点，但美联储对其的讨论和预期管理将来得更早。
美国市场表现
美联储发布利率决议后，三大股指跌幅扩大，当日美股全面下行，道指收跌2.05%，标普500指数收跌2.57%，纳指收跌2.61%；10年期美债收益率在决议公布后短线上行后回吐涨幅，随后走高并再度下行；美元指数在决议公布后震荡上行，最高达到90.69附近，但未触及日内高点；国际金价、银价在利率决议发布后均震荡下行，波动幅度较为有限。
美国近期基本面
疫情方面，美国新冠肺炎新增确诊数量有所下降，但仍处于高位；疫苗接种方面，美国政府积极推动疫苗接种且态度较为乐观，但需考虑到变异毒株输入等因素或将为美国疫苗接种带来不确定性。疫情方面，当前美国疫情的第三波高峰出现一定缓和迹象，每日新增确诊病例数从最高峰的超30万回落到20万以下，但仍高于去年11月之前的水平；截至1月26日，美国新冠病毒累计死亡病例数已达43.5万，局势依然较为严峻。疫苗接种方面，据报道，拜登政府高级官员26日表示联邦政府将增购1亿剂辉瑞（PFE.US）疫苗和1亿剂Moderna（MRNA.US）疫苗，使美国疫苗订单总量从4亿剂增加至6亿剂；CDC数据显示，截至当地时间1月26日上午，美疾控中心已分发了4439万剂疫苗，其中已接种2354万剂，且美国卫生与公众服务部将在接下来三周里将每周的疫苗供应量从860万剂增加到至少1000万剂，疫苗接种速度有望继续加快。拜登对疫苗接种持乐观态度，其于1月25日表示预计美国将很快能达成接种150万剂/日的目标。但需要注意的是，南非变异毒株和美国在疫苗分发上遇到的问题，如较为混乱的疫苗分配状况等，或将为美国疫苗接种带来不确定性。
就业方面，美国2020年12月季调后非农就业人口减少14万人，自去年4月份以来首次录得负值，就业数据表现不佳，市场对额外财政刺激的期待得到迅速回应。从非农就业人数变化来看，2020年12月季调后非农就业人口减少14万人，预期增6.2万人，前值增33.6万人。继非农新增就业人数逐月减少以后，最新非农数据显示美国新增非农就业人数录得负值，这也是自去年4月份以来的首次，主要原因一方面是圣诞假期病例激增，居民减少出行、居家防疫，另一方面是9000亿财政刺激直至12月底才获特朗普放行，效果难以快速显现。分行业来看，12月份对美国非农就业人数造成拖累最大的是休闲和酒店业，而新增岗位主要来自专业和商业服务以及零售业。表现不佳的非农就业数据公布后，市场对额外财政刺激的期待反而得到提振，拜登迅速回应表示将推出一篮子刺激计划，之后兑现承诺公布了1.9万亿美元的“美国救援计划”。
通胀方面，12月美国CPI同比为1.4%，前值1.2%，较上月小幅提高，核心CPI连续第三个月维持在1.6%，通胀预期延续升势并突破2%。12月美国CPI同比为1.4%，前值1.2%，核心CPI同比为1.6%，前值1.6%，通胀水平略有回升。从分项上看，12月食品与饮料分项、其他商品和服务分项、住宅分项和教育与通信分项的CPI水平分别为3.8%、2.4%、2.0%和2.0%，起到主要的拉动作用；能源分项、服装分项和交通运输分项的CPI水平分别为-7.0%、-3.9%和-2.4%，是CPI的主要拖累。通胀预期延续此前上升趋势，今年年初突破2%关口，近期位于2.1%附近。
消费方面，零售销售数据显示美国消费需求在第三轮疫情冲击下有所回落但表现出较强的韧性，消费者信心持续低迷，仍远逊于疫情前水平，若拜登1.9万亿美元财政刺激计划能够落地，加上已经实施的9000亿美元财政刺激，或有望进一步提振居民可支配收入和消费需求。在美国经济重启的支撑下，美国消费需求面对第三轮疫情冲击虽有所回落但表现出了较强的韧性：美国红皮书商业零售销售数据在12月份有三周的同比增速达到5%以上，12月美国零售和食品服务销售额月同比录得2.90%，较前值3.68%有所回落但在防疫措施收紧的背景下仍保持接近3%的增长，整体上居民消费继续缓慢复苏。消费者信心方面，密歇根大学公布的月频数据和ABC News统计的周频数据显示消费者信心持续低迷，仍远逊于疫情前水平。考虑到美国已经采取的9000亿美元刺激政策和拜登最新提出的1.9万亿财政刺激计划将为大部分符合要求的美国人再次发放现金支票，若财政刺激接连落地或有望进一步提振居民可支配收入和消费需求。
投资方面，11月美国耐用品新增订单当月同比16个月以来首度转正，环比连续7个月正增长，反映美国投资状况继续回暖。美国11月季调后耐用品新增订单规模录得2444亿美元，继续创下疫情爆发以来新高，已超过2019年同期水平；11月耐用品新增订单当月同比上升1.97%，前值降2.16%，为16个月以来首度转正，除运输外11月美国耐用品新增订单当月同比上升1.67%，前值升0.77%，同比涨幅有所扩大。美国耐用品新增订单同比转正和除运输外耐用品新增订单的涨幅扩大反映当前美国投资状况继续回暖。
经济景气方面，美国12月制造业PMI超预期升至28个月以来的最高值，非制造业PMI超预期反弹，一定程度上缓解了市场对美国经济受第三轮疫情冲击的担忧。美国12月制造业PMI录得60.7，高于前值57.5和预期值56.6，是28个月以来的最高值；12月非制造业PMI录得57.2，高于前值55.9和预期54.6。PMI超预期反弹反映疫情阴霾之下，美国制造业与非制造业在12月仍继续扩张，一定程度上缓解了市场对美国经济受第三轮疫情冲击、复苏步伐放缓的担忧。具体而言，制造业方面，12月制造业PMI分项中的物价指数、新订单指数、供应商交付指数和产出指数为别为77.6、67.9、67.6和64.8,均处于60以上的高位，显著拉动制造业PMI上行，客户库存指数为37.9，虽有边际改善但仍处于收缩区间内；非制造业方面，12月非制造业PMI分项中的物价指数、供应商交付指数、商业活动指数和新订单指数分别为64.8、62.8、59.4和58.5，其中物价指数出现边际回落，其他三者均为边际上行，就业指数录得48.2，重新落入收缩区间，或反映居家防疫对服务业就业的冲击。
（编辑：曾盈颖）
