本文来自微信公众号“新经济牛股挖掘机”，作者：吴立、蒋梦晗。
事件
思摩尔国际(06969)发布2020年前三季度未经审核业绩，报告期内公司实现净利11.19亿元，同比下滑34.6%;不考虑金融工具公允价值变动损失、上市开支、以股份为基础的付款开支后，实现调整后净利24.62亿元，同比增长42.8%。
核心观点
Q3业绩继续保持较高增速，H2公司营收及盈利水平有望进一步提升
在消除一季度卫生事件影响后，受益于订单的持续释放、规模效应和产品结构的不断改善，公司二季度、三季度收入均呈现较好增长态势，Q3公司实现调整后净利11.60亿元，同比增长46.4%，环比增长约10.75%。同时，公司根据目前掌握信息判断，预期2020年四季度收入将继续保持稳定增长，我们认为，自公司今年3月中下旬正常复工复产后，公司或加紧出货速度和订单交付情况，并且尼古丁电子烟具有生理成瘾性，消费偏刚性，整体受海外卫生事件影响较小，公司全年业绩有望继续保持高速增长态势，同时由于规模效应和产品结构改善，公司下半年盈利能力有望进一步得到提升。
美国PMTA截止日期已过，行业集中度提升，利好龙头品牌及厂商
根据FDA监管要求，在9月9日之前提交PMTA申请的相关品牌和厂商可继续在未来一年内在市场上正常经营售卖(除非FDA在一年内出示对该产品具有负面影响的意见)。根据VAPEPMTA数据，截至10月25日，已提交申请的有140家，进入受理审查环节的有7家，进入备案审查环节的有7家，进入实质性审查环节的有1家，目前尚未出现上市令申请成功或被拒的供应商。而较为高昂的申请费用和复杂的申请材料准备使得众多中小雾化电子烟企业无法负担此项上市申请，例如各家公司最终准备的申请材料证据均达数万页，其中Suorin的材料超5万页、合元集团有10万多页、铂德有数十万页，美国JUUL的材料达到了12.5万页。我们认为，随美国市场中PMTA上市审查进程推进，美国雾化电子烟行业集中度将持续提升，或将逐渐辐射全球其它市场，有利于龙头品牌及其合作供应商分享行业发展超额红利。
核心竞争力：五重优势提供循环动力
我们认为公司核心竞争力源自其研发、产品、生产、客户、品牌五方面优势构成的循环动力体系：以研发实力打下坚实基础，独创的FEELM陶瓷雾化芯使其产品形成强大的差异化竞争力，再通过自动化生产等多种手段提高产品生产效率，满足国际大客户的多种需求，提升市场地位，再叠加品牌宣传手段—在设备部件上印品牌名称，随知名度提升逆向提升议价能力，最终促进业绩增长，由此便可再投入研发、改进产品、提升产能，从而使公司可以长期保持在螺旋上升式的发展路径上快速成长。我们认为，公司未来的成长空间主要来自于新型烟草渗透率的提升、雾化电子烟消费频次的提升以及陶瓷雾化芯占比的提升，同时公司未来或成为以“雾”业务为中心的平台型企业。
盈利预测和投资建议
我们认为，公司作为全球最大雾化设备制造商，壁垒优势不断凸显，与BAT、JTI、NJOY、悦刻等大客户深度绑定，在监管不断趋严的背景下，产业链上下游集中度均将加速提升，公司有望继续分享行业超额增长。我们预计公司2020-2022年收入为107.63/154.38/218.96亿元，同增41%/43%/42%;净利润为35.19/51.04/74.56亿元，同增62%/45%/46%。基于公司的技术和龙头优势，给予2021年50倍PE，对应目标价44元人民币(约合48.9元港币)，给予“买入”评级。
风险提示：新型烟草政策变动风险，美国FDA监管变动风险，销售不及预期风险，消费者拓展速度不及预期风险，公司产能建设不及预期风险，新技术开发不及预期风险，价格变动风险，汇率风险
（编辑：张金亮）
