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摘要
一、整体：人保集团(01339)前三季度归母净利润同比-12.3%，其中Q3同比+4.8%，由投资表现亮眼带来，单季度总投资收益同比+40.5%。归母净资产较年初+8.0%。
二、财险：综合成本率同比+0.5pct至98.4%，源自于费用率提升，基本符合预期。
前3季度财险原保险保费收入同比+3.7%，Q3单季同比+2.2%。其中，Q3单季车险保费同比+10.7%，增长较上半年提速；非车险保费同比-13.0%，主要由于公司主动收缩信用保证险业务，Q3同比-88.4%，农险、责任险保持平稳增长，单季增速分别为+17.2%、+9.3%。
综合成本率同比+0.5pct至98.4%，符合预期，其中费用率同比+1.7pct，赔付率同比-1.2pct。我们判断费用率同比提高主要是由于面对车险综合改革，公司夯实管理基础，进行了历史费用清理。
三、寿险及健康险：3季度单季增长承压
寿险：3季度期交保费同比下滑，我们预计与代理人增长放缓有关。前3季度首年期交保费同比+0.3%，Q3单季同比-9.4%；十年及以上期交首年规模保费同比+3.7%，Q3单季同比-16.0%。
健康险：前3季度新单保费同比+29.9%，Q3单季同比+9.8%。
四、投资情况：前3季度人保集团总投资收益同比+19.7%；中国财险总投资收益同比+5.4%，总投资收益率4.9%，同比持平。
点评：3季报整体业绩基本符合预期，Q3单季投资端表现较好，车险保费同比增速较上半年提升，但整体综合成本率有所提升。后续展望，车险综合改革于9月实施，车险保费和盈利承压，预计将逐步在4季度及明年的业绩中体现。人保作为财险行业龙头，在成本管控、定价能力、业务获取等方面具有相对优势，我们判断，未来车险承保盈利将向龙头集中。非车险中，得益于政策支持的责任险、农险预计将保持较快增长和长期较为稳定的盈利水平，大部分信用保证险存量业务的风险预计将于今年出清。根据3季报，考虑车险综合改革的影响，我们调整公司2020-2022年净利润至197亿、172亿、193亿（2020-2022年预测前值为240亿、259亿、296亿），同比分别-12%/-13%/+12%。截至10月28日，人保集团A、H股对应的PB（MRQ）分别为1.57倍、0.45倍，中国财险H股PB（MRQ）为0.61倍。
风险提示：车险综合改革导致保费和利润承压；信保业务赔付率大幅上升。
(本文编辑：孙健一)
