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核心观点
持续改善的2020Q3经营结果强化验证安踏体育(02020)绝对龙头实力，同时DTC稳步推进，海外业务成功经历二次卫生事件考验。本土市场中，①FILA增长提速（同比增长20%~25%）；②安踏品牌增长转正（同比低单位数增长）；②Descente增长接近90%。海外市场，Amer海外门店如期恢复经营，现金流状况良好。长期看，公司通过积极的库存清理和费用控制有望在2021年初率先回归健康的库存和折扣水平，盈利和估值有望继续改善，从而稳步回归迈向全球多品牌运动龙头轨道，维持“买入”评级。
2020Q3经营数据公布，终端流水表现延续Q2靓丽表现。FILA品牌零售额2020Q3同比增长20%~25%（2020Q1/Q2同比中单位数下降/低双位数增长）；安踏品牌零售额2020Q3低单位数增长（2020Q1/Q2下降20%~25%/低单位数下降）；Descente销售额增长接近90%。公司在本土市场经营呈现逐季度改善趋势，呈现强劲的复苏势头，验证公司多年经营积累的出色的危机应对能力。
安踏品牌：产品推陈出新，延续高性价比策略，线上增长提速。2020Q3安踏一定程度上控制了折扣力度（同比仅下降2~3pcts），但仍实现品牌销售额增速转正（低单位数增长）。据拆分测算，安踏品牌中成人线下销售额下降中单位数；儿童线下实现低双位数增长，电商增长进一步提速（接近+50%）。存货方面，安踏整体库销比6左右，主要系为十一和双十一旺季积极备货，也侧面反映公司对下半年的销售信心。
非安踏品牌：FILA不负众望，Descente加速成长。2020Q3FILA同比增长20%~25%。2020Q3折扣相较2020Q2基本产品、同比下降2~3pcts，整体库销比维持在8左右。据拆分测算，电商销售额增长接近90%，Classic销售额中单位数增长，Fushion销售额增长50%+，Kids销售额增长30%；其他品牌整体增长50%~55%，其中Descente改革红利继续释放，2020Q3实现增长接近90%。
2020全年展望：安踏品牌销售额有望全年持平，FILA下半年增速20%~30%。全年来看，预计存货有望在年底回到健康水平，①主品牌趁卫生事件期间加速门店结构调整和形象升级，同时坚持高性价比策略，下半年有望实现正增长、全年销售额有望持平。②FILA依靠2019年新开店/低效店改造/加盟门店回收/线上高增有望实现销售额加速回暖，预计下半年会回到20%+增长，同时Kids/Fusion下半年会回到正常开店节奏。③Descente改革红利逐渐兑现，预计全年保持较快增长。④预计2020年Amer积极节约费用，并主动调整资本开支计划。我们相信安踏集团优秀的经营基础和银行征信不仅可以给Amer提供强力的资金和信用背书，也可以给Amer应对行业危机提供丰富的处理经验和支持，有望推动Amer全年实现盈亏平衡。
风险因素：海外卫生事件持续超预期导致Amer亏损增大；国内卫生事件反复影响复苏节奏；FILA折扣增加影响品牌形象；DTC的不确定性。
投资建议：持续改善的2020Q3经营结果强化验证公司绝对龙头实力，同时DTC稳步推进，海外业务成功经历二次卫生事件考验。长期看，公司通过积极的库存清理和费用控制有望在2021年初率先回归健康的库存和折扣水平，盈利和估值有望继续改善，从而稳步回归迈向全球多品牌运动龙头的轨道，维持公司2020-22年EPS预测为1.94/2.92/3.52元，现价对应PE分别为38/25/21倍，维持“买入”评级。
(编辑：李国坚)
