本文转自微信公号“光大证券研究”
事件：
2020年6月27日，财新周刊发布报道称，证监会计划向商业银行发放券商牌照。2020年6月28日，证监会回应称，发展高质量投资银行是贯彻落实国务院关于资本市场发展决策部署的需要，也是推进和扩大直接融资的重要手段。关于如何推进，有多种路径选择，现尚在讨论中。
点评
推进混业经营是金融开放下的国际竞争的要求。我国证券行业过往发展壮大主要依赖于牌照优势带来的政策红利，传统经纪业务贡献较高收入，在金融产品定价与创新能力上仍有待提高，资本投资+资本中介类业务占比远低于美国。且多数券商非注册国业务占比不足10%，缺少国际竞争经验，在金融大开放背景下难以形成较大竞争优势。纵观海外市场，金融全球化时代，国内外大型金融机构之间已不再局限于单一业务的竞争，而是突出表现在以综合服务能力为基础的集团竞争，推进混业经营有内在要求。
混业经营是金融供给侧改革的体现。我国当前主体融资模式仍以银行业的信贷为主，融资模式具有风险偏好低、抵质押要求高，与中小企业存在严重信息不对称等特点，难以满足当前经济结构向创新驱动转型的需要。实行综合经营，有助于提高股权融资占比，促进债务与股权融资相结合，打通信贷市场与资本市场的分割界限，提升我国金融资源的整体配置效率，达到促进实体经济转型发展的最终目的。
预计首批试点范围将有限，正式落地尚需时日。(1)政策推行仍存在一定不确定性。鉴于我国长期分业经营、分业监管的事实，银行持有券商牌照后会增加监管的复杂度，虽然券商牌照会以子公司形式存在，但目前并表监管、关联交易等仍有细节需要讨论。
(2)试点银行未必获得全牌照证券。从证券公司六大主要业务牌照(经纪/投顾/自营/资管/投行/财务顾问)来看，根据证监会“不会对现有行业格局形成大的冲击”的表态，经纪业务牌照是否会颁发给商业银行尚需探讨，目前对商业银行最有价值的应为投行及财务顾问牌照，而商业银行自身在贷款以及债券承销方面的综合优势也能借此得到最大程度的发挥。
(3)从监管审慎表态来看，首批试点参与银行预计以1~2家大型商业银行为主，试点落实后，试点时间预计也会持续较长时间，是渐进的改革过程，短期内不会对现有资本市场格局形成大的冲击。
短期来看，券商牌照试点推行对现有券商及银行体系影响有限。对银行而言，2019年，A股36家上市银行总收入为4.1万亿元，净利润为1.7万亿元，而券商全行业收入仅为0.36万亿元，净利润仅为0.1万亿元，证券业总收入、净利润远低于商业银行。其中，券商投行业务累计收入为0.05万亿元，占上市银行收入不足的1%，获得券商牌照会对银行业绩影响微乎其微。
对券商而言，据上述讨论，首批试点银行、获得牌照均有限，且头部券商在相应业务板块已有较强的人才及资源沉淀，我们预计头部券商经营受影响较小。商业银行虽然拥有客户、资金、渠道的优势，但是与投资银行相比，在企业文化融合、组织架构协调、激励机制安排、风险控制文化、产品创新效率等方面，仍存在不少摩擦成本。此外，如何做好母子公司之间的内部协同也会影响银行混业的效果。以上因素将成为试点阶段需考虑的关键问题。
长期来看，混业经营大势所趋，金融机构马太效应有望加强。长期看，混业增加了金融机构内部竞争，将改善金融体系运行效率。从海外投行发展过程及我国金融政策演进来看，推进混业经营是大势所趋，而混业经营情况下，大型金融机构可通过前中后台协同，一站式整合资源，满足客户需求，地位有望进一步强化。抗风险能力弱的中小型券商经营压力有所加大，借鉴美国投行发展精品特色业务或为可行发展途径。
风险提示：银行系券商试点导致现有券商业务受冲击、股市大幅下跌。
