本文来源于“ 华创交运与供应链研究”微信公众号，作者：吴一凡 刘阳 王凯。
核心数据：
1、行业数据：5月客运量2583.1万人次，同比下降52.6%，降幅较4月收窄15.9个百分点，修复至去年同期5成左右，日均83.3万人，环比4月增长约50%。1-5月累计客运量1.17亿人次，同比下降56.5%。
2、航空公司：客座率角度，春秋升至75%，三大航环比持续提升。
5月客座率：
春秋(75.5%，同比-15.2%，环比4.9%)>吉祥(68.2%，同比-17.4%，环比-1.8%)>国航(00753)(67.5%，同比-12.7%，环比2.1%)>南航(66.8%，同比-14.1%，环比3.5%)>东航(64.6%，同比-17.5%，环比0.4%)。
1-5月累计客座率表现：春秋保持领先。
春秋(72.9%，-19%)>国航(67.5%，-12.7%)=吉祥(67.5%，-17.8%)>南航(67.1%，-15.5%)>东航(66.8%，-15.9%)。
3、投资建议：逻辑不断强化，持续推荐模式加成的华夏航空、春秋航空。
我们认为华夏为代表的支线(运力采购+相对刚需+不受海外影响)与春秋为代表的低成本航空(低成本基因+危机意识)将成为模式胜出企业。
强化逻辑：
1)华夏航空与中国商飞签订战略合作框架协议，百架国产民机预计将为公司成长潜力释放保驾护航。ARJ21将有效补充支线机队，强化开拓新市场的能力;高原性能将利于公司开拓高原市场;将有效降低汇率波动影响。
2)春秋航空5月国内ASK转为正增长，RPK降幅收窄至个位数(国内ASK同比增长14.2%，国内RPK下滑6.3%)，同时国内、国际客座率双领先，结合航班恢复情况，我们认为公司低成本基因下经营灵活性的特征在不断强化。
1、行业数据：
1)5月客运量2583.1万人次，同比下降52.6%，降幅较4月收窄15.9个百分点，修复至去年同期5成左右，日均83.3万人，环比4月增长约50%。
1-5月累计客运量1.17亿人次，同比下降56.5%。
2)公共卫生事件影响后续评估：
我们预计6月国内线或恢复到去年同期水平的70%左右，而国际航线不确定性较大，预计Q1-4整体航空客运量增速分别为：-54%、-53%、-10%、8%。全年客运量下降27%，其中国内下降23%，国际下降57%。
3)全货机货运需求持续增长。5月全货机货邮运输量22.8万吨，同比增长21.8%。东航公告已对14架A330飞机进行“客改货”并投入运营。
2、航空公司：客座率环比持续提升。
1)三大航：5月合计ASK增速同比下降59.5%，环比增长40.5%，RPK下降66.7%，环比增长46.2%。客座率66.8%，同比下降14.4个百分点，环比提高2.6个百分点。
2)客座率绝对值看：春秋升至75%，三大航环比继续提升。
5月客座率：春秋(75.5%，同比-15.2%，环比4.9%)>吉祥(68.2%，同比-17.4%，环比-1.8%)>国航(67.5%，同比-12.7%，环比2.1%)>南航(66.8%，同比-14.1%，环比3.5%)>东航(64.6%，同比-17.5%，环比0.4%)。
3)分区域：受政策限制，各公司国际ASK与RPK均下滑90%以上，客座率约40-50%水平，但近期民航局调整国际航班安排，预计此后或存边际变化。
4)1-5月累计客座率：春秋保持领先。
春秋(72.9%，-19%)>国航(67.5%，-12.7%)=吉祥(67.5%，-17.8%)>南航(67.1%，-15.5%)>东航(66.8%，-15.9%)。
3、逻辑不断强化，持续推荐模式加成的华夏、春秋。
1)我们认为华夏为代表的支线(运力采购+相对刚需+不受海外影响)与春秋为代表的低成本航空(低成本基因+危机意识)将成为模式胜出企业;高频数据显示，6月以来华夏、春秋日均航班量已经回到公共卫生事件前的9成以上水平。
2)华夏航空与中国商飞签订战略合作框架协议，百架国产民机预计将为公司成长潜力释放保驾护航。
a)ARJ21将有效补充支线机队，强化开拓新市场的能力。
b)高原性能将利于公司开拓高原市场。
c)将有效降低汇率波动影响。
3)春秋航空5月国内ASK转为正增长，RPK降幅收窄至个位数(国内ASK同比增长14.2%，国内RPK下滑6.3%)，同时国内、国际客座率双领先，结合航班恢复情况，我们认为公司低成本基因下经营灵活性的特征在不断强化。
4、投资建议：
1)持续看好华夏航空作为细分市场龙头具备成长性，预计随着财务数据的不断印证和市场对其模式的认知加深，其估值水平预计仍会得以提升;我们预计公司Q2单季度利润可能基本持平于19Q2，即单季度0.5亿利润以上。
2)看好春秋航空：当前对应正常年度预计利润水平的17倍PE左右，低于20-22倍估值中枢。
3)关注三大航与吉祥的修复机会。
风险提示：公共卫生事件冲击超预期，经济大幅下滑。
附：重点公司5月运营数据
1、南方航空：5月客座率66.8%，同比下降14.1个百分点
5月：
ASK同比下滑52.9%，国内-34.3%，国际-93.4%;
RPK同比下滑61.4%，国内-45.6%，国际-96.2%
客座率66.8%，同比下降14.6个百分点，其中国内67.8%，同比下降14.1%，国际46.9%，同比下降33.9%。
1-5月:
ASK同比下滑49.2%，国内-41.8%，国际-64.4%;
RPK同比下滑58.7%，国内-52.6%，国际-71.2%
客座率67.1%，同比下降15.5个百分点.
2、中国国航：5月客座率67.5%，同比下降12.7个百分点
5月：
ASK同比下滑63.3%，国内-38.2%，国际-96.0%;
RPK同比下滑69.1%，国内-47.9%，国际-97.7%;
客座率67.5%，同比下降12.7个百分点，其中国内68.6%，同比下降12.9%，国际46.1%，同比下降32.2%。
1-5月:
ASK同比下滑52.9%，国内-42.4%，国际-66.5%;
RPK同比下滑60.8%，国内-52.2%，国际-71.9%;
客座率67.5%，同比下降13.6个百分点。
3、东方航空：5月客座率64.6%，同比下降17.5个百分点
5月：
ASK同比下滑61.1%，国内-41.3%，国际-95.4%;
RPK同比下滑69.4%，国内-53.7%，国际-97.4%
客座率64.6%，同比下降17.5个百分点，其中国内65.6%，同比下降12.9%，国际44.2%，同比下降36.0%。
1-5月:
ASK同比下滑53.3%，国内-47.4%，国际-62.6%;
RPK同比下滑62.3%，国内-58.0%，国际-68.9%
客座率66.8，同比下降15.9个百分点.
4、吉祥航空：5月客座率68.2%，同比下降17.4个百分点
5月：
ASK同比下滑44.7%，国内-35.9%，国际-91.9%;
RPK同比下滑55.9%，国内-48.9%，国际-95.8%
客座率68.2%，同比下降17.4个百分点，其中国内68.8%，同比下降17.4%，国际42.9%，同比下降50.0%。
1-5月:
ASK同比下滑41.9%，国内-39.7%，国际-50.3%;
RPK同比下滑54.0%，国内-51.5%，国际-64.4%
客座率67.5%，同比下降17.8个百分点。
5、春秋航空：5月客座率75.5%，同比下降15.2个百分点
5月：
ASK同比下滑24.4%，国内增长14.2%，国际-98.8%;
RPK同比下滑37.1%，国内-6.3%，国际-99.3%
客座率75.5%，同比下降15.2个百分点，其中国内75.8%，同比下降16.6%，国际51.1%，同比下降36.2%。
1-5月:
ASK同比下滑26.2%，国内-9.8%，国际-55.4%;
RPK同比下滑41.3%，国内-28.6%，国际-64.3%
客座率72.9%，同比下降18.9个百分点。
(编辑：张展雄)
