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莲花山士丹利金融研究”，作者招商证券郑积沙团队。原标题《市场高景气，债券自营承压无碍5月业绩同比向好——证券公司5月数据点评》。
事件：上市券商公布5月经营数据，可比口径24家，合计实现营收/净利润130/48亿，环比-49%/-55%，同比+15%/+35%(剔除共计11亿分红影响)。1-5月累计营收/净利润927亿/381亿，同比+15%/+14%(剔除可比公司本年分红影响)。
业绩：债市调整下，单月利润环比普遍下滑。剔除分红口径下，单月：国泰君安(6.75亿，同比+41%，环比-15%)、招商(4.82亿，同比+44%，环比-41%)、华泰(4.55亿，同比+23%，环比-42%)位居行业净利润前三。累计：中信(55.69亿，同比+15%)、国泰君安(36.35亿，同比-12%)、华泰(34.96亿，同比+23%)位居行业净利润前三。5月单月券商业绩普遍环比下滑，但去年同期权益市场大幅波动整体基数较低，因此同比增长明显。
市场：一级市场持续火热，债市调整明显。五月：(1)日均股基交易量 6722 亿元， 环比-1%， 同比+26%;(2)上证综指-0.27%， 深圳成指+0.23%，创业板指数+0.83%，沪深 300 指数-1.16%，中证全债指数-1.09%，券商指数-4.20%;(3)两融余额10781亿元，环比+3%，同比+17%， 两融平均余额10764亿，环比+2%， 同比+15%;(4)一级市场：IPO 160 亿元，环比-14%，同比+201%;再融资730亿，环比-29%，同比+208%;债券承销6201亿，环比-34%，同比+35%。
政策：5月29日，上交所发布《资本市场“关键词”》提出科创板适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易保证市场流动性，从而保证价格发现功能的正常实现。本次提出研究T+0交易制度，体现“制度供给”的市场化整体思路。一方面从科创板着手研究推出T+0，充分体现了科创板作为市场化改革试验田，由增量创新带动存量改革的思路。另一方面提升资本市场活跃度或将是未来一段时间政策发力的重点。资本市场改革的重要目标之一是提升股权融资比例。在再融资新政以及创业板改革背景下，全年股权融资规模预计达到1.8万亿。从供需匹配角度考虑，当前6000亿左右的日均股基交易金额须有进一步提升。
投资建议：维持证券行业推荐评级。在资本市场深化改革新周期下，行业政策持续发力，行业进入新一轮政策驱动创新周期，板块估值有望进一步提升。在未来一段时间我们建议重点把握两大主线思路：(1)政策加持下，资本市场活跃度提升，互联网特色券商将展现出较传统券商更强的爆发力。在市场情绪高涨时期，以东财为代表的互联网券商市占率提升速度更快。(2)股权融资大时代，券商商业模式整体往更为综合化方向发展，行业龙头优势更为显著。估值方面，当前板块不到1.7倍，在流动性和行业政策共同配合下，短期债市波动带来的业绩扰动不改中期景气向上趋势，我们看好估值全面抬升。个股推荐：强烈推荐东方财富(市占率提升穿越周期、客户月活高景气)、中信证券(行业龙头受益政策支持)等。
风险提示：卫生事件持续时间超预期，市场剧烈震荡，行业政策落地不及预期。
(编辑：刘瑞)
