本文来自微信号“中信证券研究”，作者：许英博 陈俊云。
中美云计算巨头2020年Q1业绩表现突出，全球市场(IaaS+PaaS)Q1规模为290亿美元(同比+37%)，AWS、微软商业云新增订单依然维持强劲，运营效率改善、规模效应凸显等亦不断推升主要云厂商盈利水平。边缘计算、协同办公&视频会议、PaaS能力(信息安全、AI/ML/HPC、数据汇聚&流通、业务流程自动化)正成为现阶段北美云厂商阶段性的产品重点。
考虑到自然“产能消化”周期，我们判断本轮北美云厂商资本支出上行周期会在Q3后面临较大不确定性，而国内市场相对更具韧性。一线云计算巨头以及云计算产业链上游的核心芯片、IDC、设备厂商均具有长周期配置价值。持续推荐微软(MSFT.US)、亚马逊(AMZN.US)、阿里巴巴(09988)、腾讯(00700)、英伟达(NVDA.US)、EQIX(EQIX.US)等。
业绩概览：卫生事件推动云厂商收入好于预期。
Synergy研究数据显示，受益于卫生事件期间电商、流媒体娱乐、远程办公等上层需求的大幅增长拉动，中美云巨头Q1业绩均表现突出，全球云计算(IaaS+PaaS)市场Q1为290亿美元(同比+37%)，过去十二个月(LTM)累计1040亿美元。
AWS当季收入102.2亿美元(同比+33%)，微软智能云业务(含Azure、windows server等)收入122.8亿美元(同比+27%)，微软Azure业务营收同比+61%，谷歌云业务(含GCP、G suite)收入27.8亿美元(同比+52%)，阿里云收入122.2亿元(同比+58%)，腾讯未单独披露一季度云业务收入。
本季度全球强者愈强格局进一步凸显，据Canalys数据，一季度全球TOP4云巨头(亚马逊、微软、谷歌、阿里巴巴)合计份额占比62%(同比+4pcts，环比+1pcts)，若将腾讯云、华为云纳入统计范畴，我们判断长尾厂商份额降低速度将更为明显。
运营表现：新增订单维持强劲，运营效率、规模效应推升利润率。
受卫生事件影响，虽然一季度面临部分项目交付延迟、项目订单取消等不利因素，但AWS、微软商业云一季度订单依然维持强劲，AWS一季度在手订单(RPO)340亿美元(同比+57%)、微软商业云(含Azure、office 365、dynamics 365等)为890亿美元(同比+24%)。伴随5月份欧美市场逐步重启，我们预计云巨头新增订单数据将进一步向好。一季度AWS运营利润率提升至30%(同比+5pcts)，微软整体运营利润率亦上升至37.7%，阿里云EBITA Margin收窄至-1.5%。
参考AWS经验，伴随云业务规模扩大，谷歌云、阿里云、腾讯云盈利窗口亦将不断临近，但考虑到目前激烈市场竞争格局，预计同等营收体量下，上述厂商的盈利水平将显著低于同期的AWS。
运营策略：PaaS能力完善、边缘计算成为主要焦点。
结合AWS summit、微软build等会议信息，目前北美云厂商阶段性业务重心主要集中于：
1)边缘计算，继主要云巨头2018年大力布局混合云产品之后，伴随5G、AI等基础设施的完善，构建云、端有效协同的智能计算平台，便成为2019年以来微软、亚马逊等努力的方向，相关产品包括Azure Edge Zones、AWS Wavelength等;
2)协同办公、视频会议，协同办公应用是企业内部的hub，有效连接员工、数据、业务流程，对于云厂商而言，长周期战略意义极为重要。一季度微软推动Teams和office 365进行了更为深度的整合，目前日活跃用户已经超过7500万，谷歌、Facebook等亦推出相应的视频会议产品;
3)PaaS能力，包括信息安全、AI/ML/HPC、数据汇聚&流通、业务流程自动化&数字化等，相关产品包括AWS flow、Azure Synapse Link等。
资本支出：本轮上行周期预计在Q3之后面临不确定性。
北美四大巨头(亚马逊、微软、谷歌、Facebook)2020Q1资本开支合计227亿美元(同比+37%)，阿里、腾讯当季合计支出100.7亿元(不含土地等，同比-1%)，均自2019Q1以来连续4个季度增长。对于全年指引，谷歌、Facebook表述较为谨慎，较原来预期有一定下调，但料主要影响办公设施等，IT支出调整仍相对温和，微软表述相对积极，亚马逊没有明确表述。
云计算产业链上游，服务器BMC厂商Aspeed 2~4月营收同比增速均在40%以上，并预计Q2环比+15%，Intel数据中心部门Q1同比增长40%，并预计Q2同比+25%，台湾ODM厂商订单能见度基本能看到Q3~Q4。
我们判断，短期经济不确定性，叠加云厂商资本开支连续4~5个季度增长后可能进入自然“产能消化”周期，本轮北美云厂商资本支出上行周期预计在Q3后面临较大不确定性，而源于发展阶段、周期形态差异，本轮国内云厂商资本支出上行周期则可能更具韧性。
风险因素
行业竞争持续加剧风险;数据泄露&重大安全事故风险;基础技术进步不及预期风险;全球经济超预期下行风险等。
投资策略
卫生事件推升短期的不确定性，但云计算巨头业绩表现更具韧性，卫生事件之后，企业数字化转型、向云端迁移进程料将全面加快，中美云计算巨头将长周期受益。目前云计算(IaaS+PaaS)市场强者愈强格局不断凸显，长尾厂商份额不断被挤压，同时头部云厂商亦通过完善PaaS能力、边缘计算框架等，不断强化自身领先地位和盈利能力。
投资角度，我们认为一线云计算巨头，以及云计算产业链上游的核心芯片、IDC、设备厂商均具有持续配置价值。持续推荐微软、亚马逊、阿里巴巴、腾讯、英伟达、EQIX等。（编辑：孟哲）
