本文源自微信公众号“伍治坚证据主义”。
2020年4月20日，美国西得克萨斯中质原油期货(WTI)的5月份合约，暴跌300%以上，收报每桶负37.63美元，历史上首次收于负值。
这条新闻，引起了全世界投资者的关注。有不少朋友写信问我：现在想买石油，如何投资?现在是不是抄底石油的最佳机会?
其实，从沙特和俄罗斯大打价格战导致石油价格暴跌开始，就有不少个人投资者开始热衷于炒石油。几个星期之前，哪怕是20美元一桶的石油，也是很多人无法想象的，更别说负价格了。对于个人散户投资者来说，购买石油最方便的方法，是购买和石油连接的ETF和基金。在海外，可以购买像USO一样的ETF。在国内，也有一些和石油价格挂钩的基金产品供投资者选择。
但是在我们加入到这场抄底投机大潮之前，应该先做一些回家作业，了解这些金融产品的特性和风险，然后再决定是否适合自己。
首先值得指出的是，很多投资原油的ETF或者基金，都是通过购买原油期货来满足其投资目标。由于购买的是期货，因此这些基金的投资者，可能会承担原油价格下跌以外的额外风险。
最显著的额外风险，叫做移仓风险。大宗商品的期货，一般都有到期日和交割日。比如原油WTI的5月期货，在4月21日到期，在5月1号到31号之间交割。交割的意思，是假如期货的多头在到期日之后还持有头寸，那么他就需要和空头对接，在交割期接收符合期货合约标准的原油实货。在多头接收了存在油罐里的原油后，他可以选择自己用，或者在现货市场上再卖给其他买家。
对于那些投资原油期货的基金和ETF来说，他们的投资目的是趁着原油价格上涨获利，并不是去接收那些实物原油。因此，这些基金的管理人员，需要在期货合约到期之前，将仓位移到接下来更久远的合约上。这样，他才可以保证在不触及实物原油的前提下，持续的投资于原油期货。这个操作，叫做移仓。
移仓的策略和时间，大有讲究。这是因为，到最后原油基金的收益，很大程度上取决于移仓时期货合约的价位。如果期货的近月价格高于远月，这种结构叫做反向市场(Backwardation)。在这种结构下，多头移仓就会获利。比如我们假设，5月合约价格为每桶油20美元，6月合约为每桶15美元。那么在移仓的过程中，基金以20美元卖出5月合约，以15美元买入6月合约，从中还能赚取5美元的差价。
但是期货合约还有另一种结构，就是正向市场(Contango)。在正向市场下，近月合约的价格低于远月合约。在这种结构下移仓的话，多头就会发生损失。比如我们假设，5月和6月合约的价格分别为15美元和20美元。那么当基金以15美元卖出5月合约，以20美元买入6月合约时，就会损失5美元。
在通常情况下，相邻两个月份之间的原油期货合约，价差不大，一般也就1-2美元之内。所以这让一些不熟悉期货市场和规则的基金经理产生大意，以为任何时候移仓都是无所谓的。但事实上，在特殊情况下，不同月份合约之间的价差，可以高到很离谱的程度。
从这个简单的例子就可以看出，投资原油期货的基金，需要有一个成熟的移仓策略。你不能太早移仓，因为那时候远月的流动性可能不够。但你也不能太晚移仓，因为那时候其他人都已经移走了，你作为仅剩的多头，很可能会被空头逼仓，发生巨额损失。
以刚刚到期的5月份WTI期货为例。在该合约交易的大部分时间里，比如从2019年5月份到2020年3月份，5月和6月合约的价差都在1美元之内。但是当5月合约逼近到期日时，两个合约之间的价差慢慢变大。到了4月20日，5月和6月合约的价差，一度扩大到58美元左右。也就是说，在那天移仓的话，多头仅在移仓的过程中，就会损失每桶58美元。像最近某行原油宝基金蒙受的巨额损失，就是吃了移仓策略执行失误的大亏。
那么，如果还想继续投资原油期货，有哪些方法可以避免上面提到的错误呢?有这么几个方法：
第一、投资那些现金结算的期货。现金结算期货的意思，是期货合约到期后，并不会发生实物交割，多头和空头用现金结算。比如布伦特原油期货，就是现金结算，而非实物交割。这样的期货合约，至少可以保证不会发生像WTI期货那样的负价格情况，因为空头不需要付钱给多头，让对方找能够储油的仓库来接收实货。如果有负的价格，很快就会有套利者进场，赚取风险极低的差价。也就是说，现金结算的期货，价格最低为零。
第二、提早移仓，并且将仓位分布在更多的不同的期货月份合约中。这种策略其实就是将移仓的时间铺开来，多元分散。以目前市值最大的石油ETF，USO为例。4月21日，USO宣布，将移仓60%到七月和八月期货合约中，而不是将所有的头寸都留在最近的6月份合约。这样，等到6月份合约到期时，USO就可以不用在有限的时间内转移所有仓位，也能减小自己被空头逼仓的风险。
第三、购买其他石油衍生品，并不局限于一个或两个石油期货合约。对于像USO这样的大型ETF来说，这个方法也十分重要。这是因为，基于目前的市值，USO占据了WTI原油期货近25%的仓位。这样的规模，大到了让人产生担忧的地步，引发很多投机机构以USO这样的基金为目标，在他们移仓前抢先下单(front running)，拖累原油基金投资者的回报。在投资工具上多元分散，也是一个非常必要和有效的降低风险的方法。
总体上来说，投资者应该清楚的认识自己的能力圈。在购买任何一个金融产品前，需要做足功课，充分理解金融工具的风险，而不要盲目投资。负的石油价格，让一些投资者产生短期投机的冲动。但是如果不做好调研和风控，投资者反而可能偷鸡不成蚀把米。聪明的投资者，知己知彼，不打无把握之仗，这才是长久的成功投资之道。
(编辑：宇硕)
