本文来自微信公众号“鞠品时尚”，作者：鞠兴海/杨莹。
事件：4月15日安踏体育(02020)披露一季度经营情况。根据公司公告，受到卫生事件影响，2020Q1安踏品牌、FILA品牌及其他品牌流水分别下滑20%-25%/中单位数/高单位数，我们预计集团流水整体下滑15%-20%，其中电商流水增速超过40%。
安踏品牌Q1流水下滑20%-25%。安踏主品牌终端流水下滑，电商业务平稳增长。我们判断：1)安踏大货Q1线下流水下滑20%+;2)安踏儿童线下流水下滑25%左右;3)卫生事件期间，公司发动全员零售，加强电商渠道引流，安踏电商流水实现中单位数增长;4)Q1库销比5+，受卫生事件影响同比有所提升，Q1零售折扣率不到7折，公司将回购部分库存扶持经销商。
FILA品牌表现超预期，迪桑特实现流水双位数增长。FILA品牌整体流水中单位数下滑，我们认为表现明显优于行业平均水平，一方面得益于1月终端流水的强劲增长，另外一方面电商业务取得了高速增长。我们测算分渠道看：1)线下：FILA Classic线下流水下滑20%+;子品牌FILA Fusion线下流水中单位数增长，FILA KIDS线下流水相对平稳;2)线上：FILA品牌电商全员迎战卫生事件，推动社群流量引流，实现线上线下产品互通，线上零售获1.6倍增长;3)我们判断Q1 FILA库销比增至8+，除卫生事件影响外可能也受货品提前布局影响，展望全年，库销比有望恢复到正常水平。其他品牌中迪桑特表现亮眼，流水实现双位数增长。
Amer Sports长期发展清晰，若国际卫生事件下半年得到控制则短期影响较小。Amer业务：1)短期影响可控，2020年负面影响减小。我们估算Amer旗下品牌以冰雪运动产品为主，冬季收入占比65%左右，受卫生事件影响季节并非销售旺季。假如卫生事件在2020年7月得到控制，我们预计Amer集团业务收入影响可控，预计业务能够实现小幅盈利，考虑PPA费用及利息支出后给安踏报表带来2亿左右负面影响。2)长期战略规划清晰，有望实现稳定增长。未来5年Amer集团“大品牌、大渠道、大国家”战略，将培育3个10亿欧元品牌，直营渠道数量拓展至1000+家，同时加快中、美等大国家市场开发。整体未来五年Amer集团计划实现收入CAGR为10%+。
盈利预测与投资建议。安踏集团作为全球化运营的运动鞋服龙头公司，多品牌战略发展迅速，Amer集团业务整合加快公司的国际化进程。我们预计公司2020-2022年归母净利润至56.7/76.0/89.1亿元，对应EPS 2.11/2.83/3.32元/股，现价61.6港币，对应20年PE 26倍，维持“买入”评级。
风险提示：卫生事件持续的范围及时间超过预期;终端需求下滑;多品牌及海外业务开展不顺;人民币汇率变动带来业绩波动。
（编辑：孟哲）
