本文来自平安证券。
政策以稳为主，融资成本改善。各家房企基本认为“房住不炒”总基调难以改变，但因城施策背景下，远洋集团(03377)判断各地存在适度放松或刺激地产的冲动，后续仍需关注因城施策力度，中国恒大(03333)、建业认为流动性宽松将有利于需求释放。受益流动性宽松，各家房企融资成本均出现下降，大多数房企预计后续仍将延续下行，融创中国(01918)、佳兆业集团(01638)等房企明确将通过调整融资结构、拓展融资渠道等方式，进一步降低融资成本。
复工复产超90%，楼市逐步回暖。除湖北外，主流房企售楼处开放比例及项目复工率均超过90%，楼市亦逐步回暖，3月百强房企单月销售额同比降17.2%，较2月大幅收窄20.5个百分点。龙湖、正荣、弘阳等房企预计4月份销售有望恢复至往年正常水平，新城反馈一二线楼市复苏略好于三四线，远洋判断一二线市场热度仍将持续。公共卫生事件导致工期较往年推迟1-2个月，万科、碧桂园、远洋等房企预计将对上半年供货节奏与房屋交付产生一定影响，但多数房企认为对全年冲击相对可控。
销售目标整体增长，货值推动为主因。30家房企2020年销售目标平均增速为12%，较2019年下降18个百分点。各家销售增长主要依靠货值推动，25家房企可售货值平均目标去化率仅61%。恒大、中国金茂(00817)三年目标依旧较高，2019-2022年预期复合增速分别达18.5%和23.1%。大多数房企对全年行业表现相对谨慎，缺乏政策刺激背景下，世茂、旭辉预计全国销售同比降10-15%和7-10%，多数房企相对看好一二线城市。
拿地态度分化，注重权益提升及渠道多元。恒大、融创等明确未来将减少拿地，而时代、中海拿地计划较2019年更积极。提升拿地权益及拓展多元化拿地渠道成为大多数房企的共识。在区域选择上，一二线及核心城市圈为大多数房企布局选择。
降负债、提质增效、利润导向为2020年关键词。“三稳”政策导向下，恒大、融创、佳兆业等房企均强调将进一步降负债降杠杆;旭辉、美的则注重“提质增效”，高周转、标准化成为多家房企提升管控效率的举措;同时融创、美的、新城均明确将进一步聚焦利润。
投资建议：30家主流房企2020年销售目标增速均值仍达12%，公共卫生事件带来的调整有望加剧行业集中度提升，同时在“三稳”基调下，唯有具备融资管控及品牌优势方能获取超额利润，中长期持续看好龙头品牌房企表现。短期来看，目前主流房企对应2020年估值不超过6.5倍，潜在股息率超过4%，配置价值依旧凸显。建议关注：1)融资管控占优、高股息率的品牌龙头房企万科、保利、金地、招商、华侨城等;2)业绩销售高增、融资成本改善的弹性二线中南、阳光城、新城等。
风险提示：1)若公共卫生事件持续时间超预期，行业资金压力加大将带来中小房企资金链断裂风险;2)由于公共卫生事件对行业开工、复工的影响，可能导致部分房企面临供货节奏、交付节奏不及预期的风险;3)由于公共卫生事件导致返乡置业缺失，加上三四线供应较大、棚改退潮导致的需求弱化，行业面临三四线楼市销售快速下行、部分项目烂尾的风险。
近期多家房企陆续召开业绩发布会，我们梳理总结了各家房企对2020年政策、融资看法，销售及拿地的预期，未来的经营战略等，寄希望通过各家房企的视角，为投资者提供一些参考。
01政策以稳为主，融资成本改善
“房住不炒”基调难改，受益流动性宽松。 从政策端来看，各家房企基本认为“房住不炒”总基调不会改变，但在因城施策的背景下，远洋认为公共卫生事件对各地方经济冲击相对较大，各地方存在适度放松或刺激地产的冲动，后续需重点关注各地因城施策的力度。尽管政策基调未变，但恒大认为流动性宽松背景下，有利于需求的释放，将对楼市形成支撑;建业同样认为部分流动性会间接流入房地产。
融资环境改善，把握降成本窗口期。受国外流动性冲击，多家房企判断当前并不是海外债发行较好的窗口;相比之下，境内受益于流动性宽松，房企融资成本呈现不同程度下降，但用途管控仍相对严格，如公司债用途仍仅用于借新还旧。从全年来看，大多数房企认为融资成本仍会延续下行，融创、金茂、佳兆业等房企均表示，将借助流动性宽松的机遇，进一步降低融资成本。其中，融创计划通过调整融资结构、将2020年融资成本降低1-2个百分点，佳兆业希望通过拓展多元化融资渠道，降低融资成本1-1.5个百分点。
02房企积极复工复产，市场持续好转
2.1 售楼处普遍开放，销售逐步回暖
售楼处普遍开放，销售端逐步回暖。随着公共卫生事件得到控制，目前除湖北区域外，主流房企售楼处开放比例都超过90%，新城、龙湖、远洋等更是达到100%，带动销售持续回暖。3月百强房企单月销售额与销售面积同比降17.2%和13.3%，较2月大幅收窄20.5个和18.3个百分点。龙湖、正荣、弘阳等多家房企预计4月份销售将恢复至往年正常水平。
从具体房企看，统计的27家主流房企一季度销售额同比增速平均值为-21.4%，降幅较1-2月收窄4.1pct。其中，恒大凭借线上推盘、较大力度的推盘及折扣政策，一季度销售同比增长23.2%，龙光地产同样实现1%的正增长，其余房企则出现不同程度下滑。
从各城市来看，新城反馈一二线楼市复苏优于三四线，远洋判断一二线市场热度将持续，公共卫生事件结束后甚至有望迎来市场反弹。
2.2 项目复工复产超90%，全年供货交付冲击可控
随着公共卫生事件得到控制，目前除湖北区域外，主流房企项目复工比例同样达到90%及以上，龙光地产(03380)、中海物业(02669)甚至达到100%。由于工期较往年推迟1-2个月，万科、碧桂园(02007)、远洋、世茂房地产(00813)等房企预计将对上半年供货节奏与房屋交付产生一定影响。考虑到一季度开工占全年比重有限(2015-2019年全国一季度新开工占全年新开工比重平均值仅16.7%)、叠加后续赶工带来施工强度提升，多数房企认为对全年冲击相对可控。
03销售目标整体增长，货值推动为主因
房企销售目标整体增长，平均增速达12%。从各家房企公布的销售目标来看，30家房企2020年销售目标平均增速为12%，较2019年30%的平均增速下降18个百分点;30家房企2020年合计目标销售额6.18万亿(其中碧桂园、富力、龙光为权益口径)，同比增长12.4%，增速较2019年减少10.1个百分点。
具体来看，销售目标增速在20%及以上有9家、占比30%，增速为负的有3家、占比10%。其中目标增速最高的为建发国际，增速达38%;目标增速最低的为建业地产，2020年销售目标同比降21%，但建业2019年增速高达88%，同时从公司反馈来看，销售额目标下滑主要为下沉市县较多，拉低成交单价，预计销售面积仍有望维持正增长。从龙头房企来看，目标销售额相对较高的为恒大，全年目标8000亿，同比增长33%，碧桂园、融创分别为10%和8%。
房企销售增长主要源自货值推动。从各家房企可货货值及预期去化率来看，2020年各家销售增长主要靠货值推动，25家房企可售货值平均目标去化率仅61%，其中10家目标去化率在60%以下。目标去化率最高的为融创中国(73%)，最低的为华润置地，2020年可售货值5000亿，目标销售额2620亿，对应去化率仅52%。从去化率对比来看，碧桂园、世茂2019年去化率分别为72%和65%，但实现2020年销售目标对应去化率仅为67%和60%。
从中长期目标来看，恒大、金茂三年目标依旧较高，恒大目标2022年实现1万亿、金茂为3000亿，2019-2022年三年预期复合增速分别达18.5%和23.1%。
从销售回款看，2019年各家房企对回款率重视度进一步提升。碧桂园明确将更多追求有利润的现金流，2019年专门制定权益回款考核，促使回款率超过历史水平，达到96%;金茂2019年对销售考核大幅调整，仅考核回款而不考核签约，促使回款率达到95%;龙湖、旭辉2019年回款率也分别提高至95%、92%;而世茂由于2019年四季度推盘及销售力度加大，部分回款滞后导致全年回款率同比降3个百分点至75%。展望2020年，碧桂园表示将通过现金流抓住机遇，在现金流稳健情况下增加利润，旭辉则持续强调“有回款的销售”。
预计全国销售同比下滑，城市表现分化。对全年楼市看法，大多数房企相对谨慎，认为2020年全国销售会出现下滑，其中世茂认为在缺乏政策刺激前提下，全国全年销售将同比降10-15%、旭辉判断会下降7-10%;中海、旭辉、世茂判断房价会平稳上涨;从城市来看，房企大多看好一二线城市。
04拿地态度分化，注重权益提升及渠道多元
从拿地计划看，各房企态度呈现分化。其中龙头房企恒大、融创均表示将通过减少拿地来降低负债水平，其余房企拿地态度分化，奥园、世茂、远洋、龙光2020年计划拿地销售比均较2019年下降，相比之下，时代、中海拿地态度相对较2019年更积极。
在拿地权益上，旭辉、金茂、远洋、碧桂园均表示未来将进一步提高拿地权益占比。其中旭辉、金茂2019年拿地权益比重已明显提高，分别从53.5%、42.7%上升至64.5%和53.2%，龙湖、保利与万科2019年拿地权益亦出现回升。
在拿地方式上，多家房企均强调把握多元化拿地机会。旭辉计划未来多元化拿地比重提升至50%(2019年为33%)，金茂目标未来通过城市运营拿地比重提高到60%(2019年40%)，世茂、中海、华润也都表示将通过收并购、旧改等多种渠道拓展土地。由于公共卫生事件导致中小房企资金端压力加大，龙光、旭辉均表示行业将进入加速整合期。尽管公共卫生事件可能导致行业收并购机会增加，但融创、世茂均反馈好的标的并不一定很多，世茂明确将提高收并购标准。
在拿地分布上，一二线与核心城市圈凭借人口与产业优势，为房企布局重心。华润表示坚持在重点区域深耕战略，加大优质资源配置;绿城明确将加大长三角投资比重，重点布局粤港澳大湾区和成渝及关中城市群;远洋、龙光等也表态主要布局大湾区、长三角等城市圈。房企纷纷回归一二线城市，也导致近期一二线地价回升。越秀表示一、二线土地市场供不应求，热度不减，四线城市则供大于求;世茂认为流动性导致当前一二线土地市场较火，目前不是拿地的好时点，金茂则表示会在二、四季度重点关注土地市场机会。
05限价、打折项目结算拖累毛利率，短期有望保持平稳
限价、打折项目结算拖累2019年毛利率。受2016年以来一二线限价政策、2018H2房企以价换量影响，2019年多数房企结算毛利率出现下滑，万科、碧桂园、融创等8家主流房企平均毛利率较2018年下滑2.0个百分点至29.1%，其中仅远洋集团实现正增长(+0.1个百分点)，但毛利率绝对值仅为20.1%。
短期来看，考虑房企已售未结资源毛利率仍相对较高，预计短期毛利率有望保持平稳。如碧桂园已售未结资源毛利率24%(2019年销售毛利率26.1%)，远洋已售未结毛利率20%以上(2019年毛利率20.1%)。中长期来看，考虑中央坚持“稳地价、稳房价、稳预期”的政策导向，龙湖、新城、万科等房企均表示毛利率下行为趋势。
06降负债、提质增效为2020年关键词
降低负债、提质增效、利润导向。截至2019年末，已披露年报的50强房企中有10家净负债率超过100%，其中富力、融创、恒大分别高达218%、214%与183%。部分前期拿地相对积极的房企均表示未来将积极降低负债、提高经营质量。其中，恒大提出“高增长、控规模、降负债”的新战略，将通过销售高增、缩减拿地支出来降低负债;融创表示除了减少拿地支出与保持销售增长，还将通过出让部分文旅资产实现降负债，同时强调利润为第一目标;美的置业也提出未来将注重规模、盈利与负债的平衡，更加关注现金流、实行利润导向。
07投资建议
30家主流房企2020年销售目标增速均值仍达12%，公共卫生事件带来的调整有望加剧行业集中度提升，同时在“三稳”基调下，唯有具备融资管控及品牌优势方能获取超额利润，中长期持续看好龙头品牌房企表现。短期来看，目前主流房企对应2020年估值不超过6.5倍，潜在股息率超过4%，同时政策及流动性改善亦有望提升行业估值，当前位置板块配置价值依旧凸显。建议关注：1)融资管控占优、高股息率的品牌龙头房企万科、保利、金地、招商、华侨城等;2)业绩销售高增、融资成本改善的弹性二线中南、阳光城、新城等。
08风险提示
1)若境外公共卫生事件持续时间超预期，将通过影响收入、就业等影响地产需求，进而导致房屋销售大幅下降、中小房企资金链断裂的风险。
2)由于公共卫生事件对行业开工、复工的影响，可能导致部分房企面临供货节奏、交付节奏不及预期的风险。
3)若需求恢复低于预期，未来房企或进一步降价、以价换量以提升需求，将带来房企大规模减值风险，同时需求低迷带来销售回款不及预期，将增加行业资金压力，进而导致资金链风险。
4)由于公共卫生事件导致返乡置业缺失，加上三四线供应较大、棚改退潮导致的需求弱化，行业面临三四线楼市销售快速下行、部分项目烂尾的风险。
（编辑：郭璇）
