作为国内亲子游龙头，复星旅文（01992）成长性和盈利能力都非常强劲，而受公共卫生事件影响估值却过度下杀。市值低于净资产，PB值为0.8倍，PE（TTM）为10倍，EV/EBITDA不到4倍，而港股酒店度假村行业PE为19倍，EV/EBITDA集中在10-13倍，这家公司该到抄底的时候了吗？
智通财经APP了解到，复星旅文近日发布了2019年财报，收入173.37亿元，同比增长6.56%，持续保持稳健的增长水平，经调整的EBITDA为37.29亿元，同比增长79.9%，股东净利润6.09亿元，同比增长97.35%，盈利能力大幅度提升。此外，该公司宣派2019年末期股息每股0.02港元。
复星旅文历年运营稳健，成长及盈利都非常给力，2019年净利润翻倍，也给市场带来了比较大的惊喜，不过整体的业绩指标不能很好反映该公司价值，具体运营状况仍需要我们进一步去挖掘。
业绩持续表现亮眼
复星旅文是全球性领先的综合旅游度假企业，同时国内亲子游龙头企业，拥有Club Med品牌以及高端亚兰特蒂斯品牌，产品及服务包括亲子游、短途游、度假酒店以及周边文化演艺活动等，其中核心品牌Club Med，业务遍布全球，长达70年的经营历史。2018年底该公司登陆港股市场，上市首年便实现了盈利，2019年几乎实现利润翻番。
该公司这几年成长稳健，收入每年都创下历史新高，2019年收入为173.37亿元，近五年复合增长率18.1%，近三年复合增长率21.2%。
复星旅文老业务是度假村业务，度假村业务主要包括Club Med和中国本土化的Club Med Joyview，2018年4月份，三亚亚特兰蒂斯正式开业，旅游目的地业务开始成为业绩增长亮点，同时在运营业务的基础上，周边度假场景服务也相继开展，使得收入构成更加多元化、体系化以及生态化。
运营是该公司打造度假生态链的核心，也是整个收入的核心，2019年运营业务收入114.13亿元，近三年复合增长率12.03%，收入贡献65.8%，同比提升1.5个百分点。在运营业务中，度假村业务增长比较稳健，亮点在于旅游目的地业务，2019年收入13.68亿元，同比增长达77.2%。
复星旅文满足成长的稳健性，盈利水平也在不断提升，2019年毛利率31.9%，同比略有下降，主要是受物业销售影响，若不考虑物业销售部分，毛利率水平显著提升。2019年，度假村及旅游目的地运营毛利率31.7%，较2017年提升4.5个百分点，剔除物业销售部分，毛利贡献91.13%，较2017年提升2.68个百分点。
该公司2019年经调整的EBITDA为37.29亿元，同比增长79.9%，近三年复合增长率达123.6%。盈利水平大幅度提升主要得益于核心的运营业务，2019年度假村运营部分为22.73亿元，同比增长121.5%，而旅游目的地运营部分为5.65亿元，同比增长高达9.7倍，运营部分EBITDA合计贡献76.1%。
下面我们来详细分析一下复星旅文各项业务运作状况。
Club Med增长强劲
度假村业务核心板块为Club Med，Club Med，有着70年的经营历史，业务覆盖全球，2019年共运营66家度假村，遍布六大洲及超过40多个国家和地区，其中亚太地区有16家度假村，在中国设有7家。该公司度假村主要以租赁模式为主，2019年租赁模式有41家度假村，占比62.12%。
在该业务上，复星旅文主要做了三件事，一是升级度假酒店，高端酒店占比占主导，二是采取快乐数字化和C2M策略，三是全球化布局，持续开拓滑雪市场，打造滑雪生态系统，这三大策略是促使该业务稳健成长的关键。
2019年Club Med营业额增长了5.2%，近三年复合增长6.24%，度假村的容纳能力和平均每日床位价格均呈逐年提升的态势，其中每日床位价格为1330.1元，同比增长5.84%，近三年复合增长率4.5%。该公司持续升级酒店级别，期间四星级及五星级度假村占比达85%，同比增加4.9个百分点，新开设了4家度假村，全部为四、五星级度假村。
复星旅文是复星国际的快乐领域中休闲旅游板块分拆出来的，是落实复星国际快乐数字化和C2M策略重要载体。C2M是以消费者为本的新商业模式，复星旅文围绕家庭休闲度假来开发M端，满足消费者多样化的需求。2019年，该公司通过扩展各种在线销售渠道和平台，Club Med销售网络的直接销售比例为65.1%，呈逐年提升态势。
相比于国内同行，该公司比较大的优势是全球化战略，一方面可以开发具备潜力市场的国家及地区，另一方面也有效的缓冲区域性风险。在2019年，公司总部（法国）以外的地区实现收入增长7.4%，其中巴西、英国和澳大利亚均以双位数的复合增速增长，中国区客户数量持续增长，2019年达到28.2万人次，近三年复合增长率达18.83%。
在全球化布局的同时，该公司作为欧洲最大的滑雪度假村供应商，掌握着稀缺的资源，凭借在滑雪领域的专业优势和资源优势，加大在全球滑雪领域的布局，特别是中国地区。2019年，Club Med与ESF（滑雪学校）合作在中国新开3个滑雪学校，分别位于河北、北京以及重庆的那个地区。
中国本土化的Club Med Joyview，主要为近年来国内短途游市场火爆，该平台顺应中国市场需求而诞生，目前开业数量比较少，对业绩贡献较低，不过也在加大扩张，全部采取轻资产扩张方式，且以单体酒店管理模式进行创收。该平台相继营业了安吉、北戴河及北京延庆度假村，复星旅文项目储备充足，不排除未来开设更多的此类度假村。
旅游目的地潜力大
旅游目的地业务是复星旅文的新业务，也是成长最快的业务。该业务运营部分有三个项目，分别是三亚亚特兰蒂斯、丽江及太仓项目，目前创收主要源于三亚亚特兰蒂斯酒店运营收入，丽江和太仓项目目前仍在建设中，预计最早也要到2020年底才产生相应的收入来源。
亚特兰蒂斯自2018年2月份试营业以来，业绩表现亮眼，2019年营业额为131.2亿元，同比增长达74.2%，其中入住率、客房平均每日房价均明显提升，期间入住率为68.5%，比2018年提升10.5个百分点，每日房价2167.3元，比2018年提升13.1%。
亚特兰蒂斯的每日房价要比行业高很多，数据上看持续提升，然而入住率并没有削弱，反而还在提升，可见客户接受度及认可度都非常高。
实际上，亚特兰蒂斯提供的旅游内容并不仅仅是的酒店概念，他除了拥有1314间房的高星级的酒店，还有20万方的大型的主题水世界，5间极具特色的海底套房，亚洲最大的海水的水族馆，21家特色餐厅、C秀、嘉年华表演和会议及婚礼服务设施。其主要采取一站式服务，入住后提供多项免费服务，比如水世界和水族馆免费进入。
从数据上看，三亚亚特兰蒂斯凭借高性价比的产品价格及服务，到访的游客持续增长，2019年到访的客户520万人次，较2018年同期增长62.5%，其中到访水世界和水族馆的游客分别达到约110万人次和120万人次。
2019年11月，该公司发布复游城品牌，这是管理旅游目的地业务重要的自有品牌，包括正在建设的丽江复游城以及太仓复游城。
丽江复游城针对中高端客户的一个国际旅游目的地，营运及管理的观光景点、度假村和其他住宿、娱乐设施、定制度假客栈和住宿设施、表演、当地活动和旅游，太仓复游城则计划提供各种主题体验和特色旅游，包括华东地区最大的室内滑雪场之一、体育公园、Club Med度假村及欧洲商业街区等。
复星旅文的旅游目的地项目均有非常明显的特点，就是项目中有物业销售部分，并通过这部分回笼资金，扩张运营业务。亚特兰蒂斯的棠岸项目近两年均贡献了近乎20%收入占比的现金流，而丽江项目可售物业建筑面积超过237000平方米，太仓项目可售物业建筑面积超过554000平方米，未来几年收入贡献及现金回流还是比较可观的。
因此，我们看到该公司物业销售收入对业绩有一定的贡献，且随着丽江及太仓两个项目的落地，该板块仍会持续提供业绩贡献。物业销售虽然并非公司业务战略核心，但作为旅游目的地生态的一部分，不仅起到资金回笼的作用，同时通过售后管理模式（爱必浓），获得更多的商业机会，创造更多的收入来源。
业务生态运作良好
此外，旅游休闲服务及解决方案业务在该公司常年收入占比稳定，主要为归属于度假村的服务板块稳健增长，这也在一定程度上反映该公司度假村业务强劲的增长能力。归属于旅游目的地的度假场景及解决方案业务是新业务，依托于亚特兰蒂斯，2019年收入增长51.75%，不过目前收入占比比较小，仅为1.2%。
2019年，度假场景服务各项平台表现都给出给力，期间复游会已累积拥有约5百万名会员，泛秀演艺的C秀于2019年2月在三亚亚特兰蒂斯上演，全年演出超过500场，2019年3月在上海的购物商场新开两家迷你营俱乐部，于三亚亚特兰蒂斯和上海开设两家室内模拟滑雪馆－复游雪。
写到这里，我们已经了解了复星旅文目前的所有业务的发展状况，Club Med稳健成长，带动了附属于该业务的服务及解决方案协同增长，而新业务成长迅速，亚特兰蒂斯开业不足两年，收入贡献已经超过10%，随着丽江及太仓项目落地，预期将成为该公司业绩成长最大的驱动力。
该公司打造原有业务生态的基础上，不断扩充品牌组合，收购市场优质的品牌资源，于2019年收购Casa Cook和Cook's Club品牌，以轻资产模式发展，收购百年品牌Thomas Cook品牌，Thomas Cook品牌拥有179年历史，其品牌影响力进一步提升。这些优质品牌，或将带动该公司业务生态更加稳健的成长。
未来三年值得期待
2020年上半年，受公共卫生事件影响，各行各业的经营都受到不同程度的影响，旅游行业影响比较大，若下半年事件得到好转，存在消费释放预期，旅游板块，特别是短途游及度假酒店或将得到报复性增长。
从行业来看，国内的旅游行业稳健增长，每年的旅游人次保持双位数的增长，境外游的旅游人次也保持正向的增长水平，且处于持续提升的态势。2020年，行业的旅游人次预计会有所下降，主要是上半年公共卫生事件对旅游需求的抑制，但下半年预期有望抵消掉上半年的部分下滑。
从长远看，平滑掉此次公共卫生事件影响，旅游行业前景还是非常可观的，2021年及2022年预期行业旅游人次恢复往年双位数的增长水平。复星旅文不断的扩充品牌矩阵以及服务，不仅覆盖更多的消费群体，还适应了消费升级的需求，以家庭消费为中心，不断辐射到新一代的年轻消费群体。
根据相关研报以及可参考的数据，2020年，该公司收入增速同比将有所下降，但随着行业的恢复，作为国内亲子游行业龙头以及高端短途游开创者最先受益，2021及2021年业绩或将领先行业的增长水平。
受到公共卫生事件影响，旅游板块估值下杀比较严重，复星旅文也不例外，目前该公司的估值比较低，PE（TTM）10倍，PB值为0.8倍，已经低于净资产水平，而价值倍数（价值/EBITDA）不足5倍，这三个估值指标均远低于行业水平。
综上看来，复星旅文拥有强劲的业务实力与发展前景，基于该公司目前估值水平，投资者可持续关注。
