本文来自国金证券。
事件
信义能源(03868)发布 2019 年业绩，收入 15.93 亿港元，同比增长 32.7%，净利润 8.91 亿港元，同比增长 20.3%，可分派收入 9.1 亿港元，每股派发股息 0.135 港元，股息分派占可分派收入 100.5%，符合市场预期。
公司拟向信义光能(00968)收购 230MW 电站，初步认购价 10.68 亿港元，收购完成日支付 90%，后续一年内支付尾款 10%。
评论
持有电站规模增长推动盈利高增，有效税率上升拖累利润率：公司目前持有电站 1.5GW，全年发电量 16.1 亿 kWh。其中，2019 年 6 月向母公司收购 540MW 光伏电站，贡献发电量 414.31GWh。在经营效率提升与规模效应的推动下，毛利率上升 0.4pct 至 76.3%。公司在手电站建成期大多分布在 2014-2016 年，逐步进入税率“三免三减半”之“减半”年限，报告期内有效税率上升 6.8pct 至 12.8%，拖累净利率下降 5.8pct 至 55.9%，预计过渡到全税期后净利率回归 45-50%。根据可分派收入计算公式，税率变动不影响派息总额。
2020 年预计收购 400MW 电站，规模扩大确保业绩提升。公司 2019 年收购的 540MW 电站年内仅贡献 7 个月收入约 3.8 亿港元，2020 年全额并表预计贡献收入 6 亿港元。此外，公司计划 2020 年向母公司信义光能及第三方分别收购 230/170MW 电站，预计下半年完成，确保公司全年业绩同比提升。母公司信义光能项目储备充足，截止 2019 年底共持有储备项目 1320MW，其中平价项目 490MW，竞价项目 70MW，支撑公司电站规模每年提升 10-20%。
在手现金与债权融资空间保障规模增长与派息能力。截止 2019 年底，公司持有现金 16.3 亿港元，净负债率 3.2%，较 2019H1 下降 4.2pct，债权融资空间充足，有效保障 2020 年新项目收购(预计 400MW 收购需要 10-15 亿港元)与后续股息发放。随着平价接近，补贴缺口更加可控，新建及存量电站现金流及收益质量将优化，强化公司派息能力。
盈利预测与投资建议
基于当前持有电站规模，预测 2020-2022 年净利润 10.44/10.31/9.68 亿港元，可分派收入 10.91/11.01/10.89 亿港元;按照 2020-2022 年每年收购 400MW 电 站 的 合 理 假 设 ， 预 测 净 利 润 及 可 分 派 收 入 分 别 上升至 10.93/12.30/13.44 亿港元和 11.26/12.27/13.66 亿港元。维持目标价 3.40 港元，对应 4.9%股息率、21 倍 2020PE 和 2.3 倍 2020PB(不考虑新增收购)，维持“买入”评级。
风险提示
补贴发放进度不及预期、电网消纳情况恶化、汇率波动
（编辑：郭璇）
