本文来自微信公众号“湘评科技”，作者：国盛电子团队。
一、核心观点
1、经营情况：日月光(ASX.US)2019年Q4季度实现营业收入为1160.23亿新台币，同比上升2%，环比下降1%;毛利率为17.1%，同比增长6%，环比增长4%;归属母公司净利润为新台币63.83亿元，同比增长17%，环比增长11%。2019年全年实现营业收入4131.82亿元新台币，较去年增长11个百分点,超过预期目标5,000万美元;营业毛利为643.11亿元新台币，毛利率为15.6%，增长5个百分点;归属母公司净利润为新台币168.6亿元，降低33%;全年摊薄每股收益为3.86元新台币，比18年降低34%。
2、半导体封装测试业务四季度、19年全年营收入均略高于预期。2019年Q4实现营业收入692.87亿元新台币，同比增长8%，环比增长2%。其中：封装、测试、材料直接销售占比为 81%、17.2%、1.8%。本季度毛利率为22.7%，同比增长12%，环比增长7%;营业净利率为10.6%，同比增长17%，环比增长15%。2019年半导体封装测试业务全年营收总额为2511.54亿元新台币，较去年增长12%。其中，封装、测试、材料直接销售贡献占比分别为81.3%、17%、1.7%;毛利率为19.9%，同比增长7%，环比增长7%;营业净利率为7.6%，同比下降10%。
3、电子代工服务业务四季度营收略有下降，全年收入保持强劲增长。日月光电子代工服务部分2019年Q4实现营业收入487.62亿元新台币，同比降低4%，环比降低4%;毛利率为8.9%，同比降低6%，环比降低4%;营业净利率为3.2%，同比降低29%，环比降低26%。公司2019年全年营业收入为1658.53亿元新台币，较去年增长9%;毛利率8.8%，同比增长2个百分点;营业净利率为2.9%，同比降低14%。
4、2020年各业务有望保持强劲增长。半导体测试方面，公司正在努力寻找测试业务以加快速度，期望2020年该业务增长率可超过逻辑半导体增长率的两倍;fan-out封装预估收入将在2020年期间增长超过5,000万美元;电子代工服务方面，Asteelflash收购活动预计在2020年第三季度完成合并。
二、经营情况
2.1 业绩概述
公司2019年Q4季度未经审核的营业收入为1160.23亿新台币，同比上升2%，环比下降1%。其中，来自半导体封装业务、电子代工服务、其他业务的净收入贡献分别为：57.5%、42%、0.5%;本季度营业毛利为198.49亿新台币，毛利率为17.1%，同比增长6%，环比增长4%;营业利润率为7.5%,同比增长2%，环比增长4%;归属母公司净利润为新台币63.83亿元，同比增长17%，环比增长11%。当季摊薄每股收益为1.47元新台币，优于上季度1.33元。
图表: 2019年Q4季度营收(百万新台币)
资料来源：日月光，国盛证券研究所
公司2019年全年营业收入为4131.82亿元新台币，较去年增长11个百分点。其中，半导体封测业务贡献收入占比59.4%，与去年相比增加13%;电子代工服务占比40.1%，同比增加9%;其他服务占比0.5%，与去年相比大幅增长近83%;2019年全年营业毛利为643.11亿元新台币，毛利率为15.6%，增长5个百分点;归属母公司净利润为新台币168.6亿元，降低33%;全年摊薄每股收益为3.86元新台币，比18年降低34%。
图表: 2019年全年营收(百万新台币)
资料来源：日月光，国盛证券研究所
图表: 2015-2019年Q4季度营收变化情况(亿元新台币)
资料来源：日月光，国盛证券研究所
图表: 2015-2019年Q4季度毛利及毛利率变化情况(亿元新台币)
资料来源：日月光，国盛证券研究所
图表: 2015-2019年Q4季度归属母公司净利润变化情况(亿元新台币)
资料来源：日月光，国盛证券研究所
2.2 分部门营收情况
a) 半导体封测(ATM)
日月光半导体封装测试部分2019年Q4实现营业收入692.87亿元新台币，同比增长8%，环比增长2%。其中：封装贡献收入占比81%，同比增长8%，环比增长2%;测试占比17.2%，同比增长9%，环比增长4%;材料直接销售占比1.8%，同比增长12%，环比增长1%。日月光半导体封装测试部门本季度毛利率为22.7%;营业净利率为10.6%;盈利能力显著提升。
图表: 2019年Q4半导体封装测试营收情况1：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
公司半导体封装测试部分2019年全年实现营收2511.54亿元新台币，较去年增长12%。其中，封装占比81.3%，与2018年相比增加12%;测试占比17%，增长19%;材料直接销售占比1.7%，下降1个百分点。日月光半导体封装测试部门2019年全年毛利率为19.9%;营业净利率为7.6%。
图表: 2019年全年半导体封装测试营收情况1：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
图表: 2019年Q4季度半导体封装测试营收情况2：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
b) 电子代工服务(EMS)
日月光电子代工服务部分2019年Q4实现营业收入487.62亿元新台币，同比降低4%，环比降低4%;毛利率为8.9%，同比降低6%，环比降低4%;营业净利率为3.2%，同比降低29%，环比降低26%。
公司2019年全年营业收入为1658.53亿元新台币，较去年增长9%;毛利率8.8%，同比增长2个百分点;营业净利率为2.9%;EBITDA为91.25亿新台币，同比增长8%。
2.3 下游产品应用营收情况
a) 半导体封测：
从下游产品应用类别占比来看，2019年Q4半导体封装测试营收中，通讯占比54%，电脑占比16%，汽车，消费性电子及其他应用端占比30%。近年来下游通讯、电脑、汽车，消费电子及其他几大板块占比基本保持不变。
图表: 2019年Q4季度半导体封装测试下游应用占比情况：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
日月光半导体2019年Q4封测业务产品组合情况如下：Bump/FC/WLP/SiP 占比38%;封装占比36%;Discrete及其他占比7%;测试占比17%;材料占比2%。19Q4先进封装占比提升明显。
图表: 2019年Q4季度封装业务产品组合营收占比情况：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
b) 电子代工服务
2019年Q4季度电子代工服务营收中，通讯占比43%，消费电子占比32%，电脑及存储占比11%，工业应用10%，汽车电子占比4%。其中通讯业务增长9%，而消费电子业务下降9%。
图表: 2019年Q4季度电子代工业务产品组合营收占比情况：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
图表: 2019年Q4季度下游应用营收占比情况：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
2.4 机器设备资本支出及EBITDA情况
2019年Q4季度公司资本支出约4.57亿美元，同比增加2.09亿美元，环比增长4.8%;其中2.27亿美元用于包装业务，2.05亿美元的测试业务，1800万美元的电子代工服务运营以及700万美元的互连材料业务及其他;EBITDA为7.38亿美元，同比增加53百万美元，环比增长8%。
2019年全年，公司资本支出为15.75亿美元，其中包括包装业务7.98亿美元，测试业务6.89亿美元，6900万美元包括电子代工服务业务，互连材料业务等1900万美元。
图表: 2019年Q4季度机器设备资本支出及EBITDA情况：
资料来源：日月光，国盛证券研究所
三、运营展望
1、业绩展望：
1)半导体封测2020Q1生产量将介于2019年Q2-Q3水平;毛利率将略高于2019年Q2水平;
2)电子代工服务2020Q1生产量将于2019年Q1水平相当;营业利润率将略低于2019年Q1水平。
2. 业务方面：
2019年期间，我们的EMS部门凭借SiP产品的实力实现了创纪录的收入。我们继续认为，我们的EMS实体提供了SiP的关键组成部分，即系统级的理解。在2019年12月，我们宣布有意收购欧洲第二大EMS公司Asteelflash。我们正在清除所有相关的监管障碍，我们希望在2020年第三季度完成合并。但目前，我们无法就这种收购对2020年的业绩有多大贡献给出展望。但是我们可以说，Asteelflash的收入约为10亿美元。
此外，在我们的SiP产品组合以及整个计算工业和汽车领域的推动下，我们的EMS业务也将在2020年继续增长。随着收购的进行，我们还希望扩大地域覆盖范围，这可能对现有和新客户产生影响。总之，我们对EMS业务充满期待。
2019年，我们的测试业务超过了其余的ATM业务。考虑到半导体行业在2019年萎缩的背景，我们很高兴能够将测试业务增长7%。并保持我们的组装业务相对平稳。展望2020年，我们将继续看到测试业务的强劲势头。
目前公司正在寻找测试业务以加快速度，期望该业务增长率可超过逻辑半导体增长率的两倍。SiP业务在2019年的增长率为13%，其中2.3亿美元的新SiP产品分散在多个客户中。到2020年，随着SiP的采用加速，整个SiP的增长将继续扩大。目前，在5G相关产品的推动下，我们看到2020年SiP业务的发展势头正在加速。
在2019年，fan-out封装收入超过了预期目标5,000万美元。当我们看到为缩小模具而增加的输入/输出密度时，我们看到fan-out封装成为一种必要，并且将成为下一个铸造节点上主流封装方法的途径。此类封装工艺的应用将在2020年逐步加速，并在2021年更加积极地增长。我们目前估计，fan-out封装收入将在2020年期间增长超过5,000万美元。在今年，我们将继续投资于与面板级fan-out。
ATM业务中，我们大约15%的收入来自中国工厂;EMS业务中，我们一半以上的收入来自中国工厂。从季节性角度来看，第一季度通常是我们的低谷季度，这为这些工厂的整体影响提供了一定的缓冲。尽管如此，在农历新年期间，我们在中国的工厂仍然有60%-70%的人员配置。我们预计到2月底，人员配备将恢复到80%至85%。而且，我们目前仍希望能够在第一季度末之前达到接近满员的水平。
四、会议纪要
Q1:您如何看待最近几个季度与持股情况有关的资本支出，未来一年公司在资本支出方面有何计划?
A:我们对2020年仍持乐观态度，我们将根据需要继续进行资本支出。2020年初公司已经进行了一些资本支出，用于正在进行的前期投资。对于2020年，我们预计现在的资本支出将超过2019年的支出。
Q2:您如何看待公司2020年半导体封装业务，特别SiP产品发展态势?对于整个公司而言，您对全年可能持什么观点?
A:就SiP而言，我们在2019年的增长非常好,相信这种势头将继续保持强劲态势。公司新项目收入超过了我们在2019年实现1亿美元增量收入的目标，并且有望在2020年获得进一步发展的动力。因此，我们的SiP业务也将在2020年实现持续增长。针对全年展望，我们对全年持乐观态度，整体收入将保持健康增长。
Q3: 公司IC ATM的利润本季度有所提高，并归因于测试带来的增长点。未来还哪些方面可能释放利润?
A:从综合的角度来看，我们预计今年的利润率将健康增长。首先，更高的负载以及我们在2019年所做的大量投资将在2020年开始获得回报。我们期望更好地控制OpEx比率。尽管我们目前无法量化，但我们确实希望在取消限制期限后看到更大的效率提升空间。因此，总的来说，我认为2020年的利润率状况将会出现相当可观的改善。这既在ATM上，也在EMS业务上。
Q4:您对今年的逻辑增长有何期望?能否谈谈今年测试业务的关键驱动因素是什么?
A:期望大约是7%至8%。我们期望健康增长，特别是在ATM方面，因为我们正在采取的许多新举措将在2020年开始产生回报。我们看到SiP业务的强劲势头，也在测试业务中看到了强劲的发展。因此，总的来说，我认为我们将会有一个不错的发展趋势。
Q5:在今年的增长中，5G是较大的推动力之一，且主要推动厂商在中国。您对中国以及5G在ATM方面发展前景持什么观点?另外，公司的收入中仅有5%与5G相关，这会影响公司未来发展吗?
A:5G将是我们增长的主要动力，包括2020年及以后。但是与5G相关的收入的百分比而言，这是一个非常难预估的数字。因为万物互联，有些可能是直接与5G相关的，有些可以摆脱5G实施。但是关键是要真正保持我们在5G开发或部署方面的先发优势，这是由我们整体的业务以及所有5G参与者共同推动的。因此，无论谁提供了更多5G应用程序或产品，我们都想保持先发优势，并且相信我们会在5G领域中保持主导地位。
Q6: 您谈中国工厂本季度末将恢复正常生产，但假设问题仍未得到解决，公司如何将产能从中国工厂转移?
A:就ATM而言，大约为15%产能在中国工厂。如果需要转移生产能力，大多数产品都可以由我们的台湾易方或其他地区接管。
Q7:2019年资本支出最终高于预期范围。我们对2020年的资本支出有什么规划?NPI投资在第四季度推动了运营支出的增长,这些投资实现收入的大致时间框架是何时?如何看待2020年的OpEx?OpEx在销售额中所占的百分比是否会下降?
A: 2019年该支出的总和有变化是因为高达44%的资本支出用于测试，但到2020年，该比例预计将降至30%以下，将有更多的资源用于组装和包装。此外，还将在EMS上花费更大的资本支出。我们已经在2019年下半年或2019年第四季度将NPI纳入了一些新的SiP项目。在运营支出方面，今年总体运营支出比率从2018年的9.4%增长到9.9%，归因于与ASP相关的额外费用;另外，我们在研发上也花费了更多。鉴于贸易战的局面，我们正在扩大我们的一些基地，一些非中国基地。因此，我们将2019年视为投资的一年，许多前线投资将在2020年开始获得回报。这也使我们对2020年的利润率有了更好的展望。在运营支出的总体控制方面，我们今年的目标是回到2018年生活水平9.4%或9.5%。
Q8:如果将ATM业务2019年和2020年的行业增长进行比较，您认为该行业是正在增长还是增长不足?您是否认为本地的中国后端代工厂正在获得份额?中国的半半导体客户在使用ASE或是本地供应商方面是否有偏好?
A:逻辑方面，我们总体上将能够超越该行业，超越所有竞争对手。此外，偏好与公司能力有关。他们可以选择本地供应商，但如果他们的本地供应商总体上不能提供高服务质量或产品，我认为我们的客户会倾向选择我们。如果我们的客户更喜欢本地制造，我们可能会增加在中国的工厂数量。
Q9:从历史上看，ASE在高峰季度仍能产生25%,28%甚至30%的毛利率。在可预见的将来是否期望这些数字?
A:毛利率预计要求至少提高2%。
Q10:公司预计2月底达到80%到85%，所以与正常年份2月底相比，产能差不多降低了20%?
A:没错。但在这段时间内，我们基本上也经历了谷底的季节性季度。
Q11:EMS业务方面，2018年-19年期间收入增长了9%，但营业利润下降了14%。运营利润率下降0.8%。能否再次说明是什么导致经营利润率和营业收入下降?您对2020年的展望如何?
A:我们的EMS业务正在进行某种不同类型的扩展。有地理上的扩展，也有尝试扩展当前站点。公司购买了Asteelflash，并进行了许多其他的交易。这些扩张计划实际上在今年的运营支出中产生了额外的成本。我们目前认为，这些不一定对OpEx具有结构性影响。
Q12:大多数扩张活动会在今年开展吗?
A:是的，程度要小得多。从EMS方面来看，将会继续有所增加，尤其是在波兰，墨西哥，台湾。在NPI方面，实际上取决于我们将要获得的新项目。但我认为从EMS角度来看，扩大非中国工厂的大部分成本是在2019年完成的，因此将会产生额外的支出。我认为，就收入的总体百分比而言，它已经恢复到更正常的水平。因此，对今年EMS业务前景的结论是，营业额将增长且利润率提高,OP利润率将稳定或可能提高。
Q13:公司EMS业务方面收购的Asteelflash何时才能开始为公司的收入做出贡献?
A:我们没有给出-今年的Asteelflash相关数据，因为交易尚未结束。但作为参考，去年他们的收入为11亿美元，第一和第二部分占比大约是45%，55%;去年的净收入约为5300万美元。我们预计将在第三季度初完成交割。
Q14:可以合理地假设该业务的净利润率至少比我们现有的EMS业务要好吗?有什么原因吗?是因为1/4，还是因为混合问题?
A:是。我认为因为业务的不同性质。他们关注的是较小的数量，但种类更多。而且很多不是传统的3C业务。此交易的最大好处是三倍。一方面，它确实将我们的整体地理覆盖范围扩展到整个欧洲;其次是商业模式是不同的，他们正在为许多新应用程序提供服务，但体积较小。一旦这些业务变成了批量生产，那么Asteelflash将这些业务转移到USI是很自然的。我认为客户组合确实是非常互补的，客户之间几乎没有重叠。
Q15:对于今年的股息，是否可以假设与去年的水平持平?现金股息与去年相比会持平吗?
A:我们会在目前不进行更改的情况下，偿还60%至65%的费用。从美元角度来看几乎保持不变，今年的每股收益将持续下去。
（编辑：张金亮）
