本文来自微信公众号“大金融研究”，作者：申万宏源银行组。
报告摘要
投资要点：
零售银行四力模型的全新角度：从客户角度切入，以客群分析为核心，以稳健高质量的业绩为终点检验零售银行的竞争力：量大质优的客群一方面助力深挖客户价值支撑收入，另一方面利于构筑稳定且成本低的负债。只有当零售客群积累到一定水平，方能形成扎实的负债基础，从而降低资产端风险偏好，形成“高息差、低不良”的良性循环，最终有效支撑盈利性高且稳定的业绩。因此，零售银行能力的提升顺序为从客户获取到客户经营，在深耕零售客群沉淀为良好的负债基础后，风险、成本逐步下降最终实现稳定高质量的业绩。
基于客户和业绩双重维度评价零售银行：在零售银行四力模型构建过程中，我们综合考虑数据公开可得性和横向可比性，从客户和业绩两个角度进行分解并选取代表性指标，客户角度包含客户获取和客户经营两大基础能力，业绩角度包含风险管理和经营效率两个方面。零售银行分数=客户获取打分+客户经营打分+风险管理打分+经营效率打分。
其中，两大客户基础能力进一步拆分出了规模和质量两个维度，分别赋权40%、60%计算得分。我们分别选取以下细项指标，客户获取：规模：零售客户数、App用户数，质量：高端客户占比、零售客户数复合增速;客户经营：规模：客均AUM、客均零售存款、客均零售条线营业收入，质量：零售条线存贷利差、零售条线中收占总营收比重、App月活;风险管理：零售贷款不良率、零售条线信用成本;经营效率：零售条线利润占比、零售条线ROA、零售条线成本收入比。从客观规律来看，客户获取和客户经营得分的提升是零售银行转型的起点，风险管理和经营效率得分的提升并大幅领先同业是零售银行战略最终成功的标志。
招商银行（03968）凭借优质的零售客群已经形成“高息差、低不良”的良性循环：客户获取：不论是传统获客方式还是互联网渠道，招行均具备一定先发优势，2016-1H19客户获取分数始终排名第一且逐年提升;客户经营：招行单客价值贡献更高，且在传统零售、消费金融、财富管理等全面开花，零售条线息差及中收均表现更好，2016-1H19客户经营分数始终排名第一，17年以来逐年提升;
风险管理：招行零售客群基础庞大且优质，因此其负债结构更好、负债成本更低，资产端风险偏好更低，风险管理分数始终保持较为高于平均的水平;经营效率：最终反映到经营业绩上，招行零售利润占比高于50%、零售ROA稳定在2.8%以上、零售成本收入比低于平均水平，经营效率打分始终排名第一，17年以来逐年提升。
平安银行2016年底零售转型以来，客户分数逐年抬升，零售银行转型正在正确的轨道上不断进步：客户获取：平安银行依托集团优势，大量、快速获取优质客户，2016-1H19客户获取分数逐年提升，且与招行的差距逐渐缩小;客户经营：2016-1H19平安银行客户经营分数稳步提高，其通过零售三大尖兵产品和强大的科技支撑，拥有较高的零售存贷利差、零售中收占比和App月活，但由于目前仍处于大量获客阶段，因此客均指标较弱;
风险管理：平安银行当前较高的负债成本使得其资产端风险偏好较高，2016-1H19风险管理分数始终处于最低的水平;经营效率：平安银行零售利润占比迅速提升至70%的同业中最高水平，但当前零售ROA稳定性较差，2016-1H19经营效率分数略有下降。
我们认为，当前平安银行仍处于零售转型的前期，比较可喜的是其客户获取与经营水平越来越强，随着基础能力的提升，最终能否落脚至业绩上，风险管理和经营效率的分数能否提升，是观察平安银行零售转型是否成功的关键。
客户基础能力建设的过程需要时间精耕细作，而不是一蹴而就的，我们应给予零售转型中的银行时间去验证。与此同时，我们期待更多银行披露零售指标体系里的完整指标，越来越多的银行纳入这个指标体系，该模型将更为有效地衡量零售银行转型的成效。
风险提示：银行披露数据的全面性有可能影响模型的有效性。
投资案件
结论和投资建议
对于零售银行而言，客户是最为重要的基础，稳定而庞大的零售客群是一切的根基。扎实的客户基础最终将逐渐沉淀为强大的负债基础，帮助银行在业绩上表现为稳定的高盈利。1)客户是根本：量大质优的客群一方面助力深挖客户价值支撑收入，另一方面构筑稳定且成本低的负债;2)稳健高质量的业绩是检验零售银行竞争力的终点：强大的负债基础决定了资产端摆布余量大、风险成本低，由此形成“低不良、高息差”的良性循环。
客户基础能力建设的过程是真正需要时间精耕细作的，而不是一蹴而就的，因此三十年坚守零售战略的招行是当下的“零售之王”，与此同时我们也应给予拥有独特的集团优势和强大的科技支撑的平安银行时间，去验证其零售转型过程中从提高客户基础能力到提高业绩稳健性的成效。
原因及逻辑
客户获取：在零售客户数的基础上，辅以App用户数为规模指标。在互联网时代大潮当中，各家银行纷纷选择“移动优先”的策略，利用App帮助获客曲线变的更陡峭，是新时代衡量获客能力的重要维度。质量指标上，从高净值客户和增速两个维度入手，选择高端私行客户占比以及零售客户数复合增速两个指标。
客户经营：规模指标从客均角度出发，选择AUM、存款和营收来衡量单客贡献;质量指标从利差、中收和App月活(MAU)衡量。
风险管理：零售贷款不良率、零售条线信用成本，越低越好。
经营效率：零售利润占比、零售ROA、零售条线成本收入比(越低越好)。
招商银行始终名列前茅，强大的客户基础能力使之具备极为强劲的负债，因此招行在资产端风险偏好低，在资产质量、盈利稳定性上表现优于其他银行，是当之无愧的“零售之王”。
平安银行自2016年底开始零售转型以来，客户分数逐年提升追赶势头极强，彰显了其转型的良好开局，但当前较弱的负债使之资产端风险偏好更高，在资产质量、盈利稳定性上表现弱于招行。我们认为，随着平安客户基础能力进一步强化，检验其零售转型成功的重要标志是其零售负债基础更为扎实、负债成本更低，最终带来更好更稳定的业绩。
有别于大众的认识
市场上对于零售银行的分析更针对于财务指标，本篇报告基于客户和业绩两个维度，从客户角度切入，以客群分析为核心，以稳健高质量的业绩为终点检验零售银行的竞争力，通过横向、纵向可比的数据支撑，全面客观地分析零售银行。
报告正文
1. 方法论：基于客户和业绩双重维度
随着利率市场化的逐步深入，轻资本化、弱周期性等诸多优点的零售业务对于商业银行的未来发展愈加重要，而国内银行普遍零售业务占比仍然偏低，伴随着中国经济的发展与居民财富的积累，商业银行零售业务的发展空间仍十分广阔。近年来，各家银行纷纷提出“零售转型”的战略方向，以住房按揭贷款、信用卡、消费金融、私人银行等为代表的零售银行业务快速增长。本篇报告目的在于基于可得数据，建立较为客观全面的零售银行的综合竞争力评价体系。
本套评价体系基于客户和业绩的双重维度，客户角度包含客户获取、客户经营两大重要基础能力，业绩角度则从风险管理和经营效率入手，对零售银行进行全方位的评价。客户基础：零售银行的核心竞争力与其他零售行业相同是客户，获客能力、客户价值挖掘能力是贡献收入的两大基础。因此以客户为核心，我们通过客户获取和客户经营两个角度评价该家零售银行的基本功;业绩表现：通过以风险为核心的风险管理和以成本、利润为衡量核心的经营效率两大维度衡量。
我们认为，只有不断夯实客户端的基本功，积累更多零售客群、深挖单客价值由此沉淀更为扎实的负债基础，带动成本端下行并稳定，形成低不良、高息差、轻资本的良性循环，方能进一步形成高且稳定的盈利能力，从而真正完成零售银行建设。
我们以等权重相加计算以得到零售银行总分，即
零售银行分数=客户获取+客户经营+风险管理+经营效率
每个能力打分均为1-5分，因此零售银行总分在4-40分的区间。每个能力在打分时都分为规模指标和质量指标，打分均在1-5分区间，规模和质量指标的权重分别为40%和60%，即
在具体指标选取上，根据数据可得性和可对比性，每个能力选取若干指标衡量该能力的表现情况(具体参见表1)。客户获取：在零售客户数的基础上，辅以App用户数为规模指标。在互联网时代大潮当中，各家银行纷纷选择“移动优先”的策略，利用App帮助获客曲线变的更陡峭，是新时代衡量获客能力的重要维度。质量指标上，从高净值客户和增速两个维度入手，选择高端私行客户占比以及零售客户数复合增速两个指标。客户经营：规模指标从客均角度出发，选择AUM、存款和营收来衡量单客贡献;质量指标从利差、中收和月活(MAU)衡量。风险管理：零售贷款不良率、零售条线信用成本，越低越好。经营效率：零售条线利润占比、零售条线ROA、零售条线成本收入比(越低越好)。
我们采用离差标准化的方法对各个指标进行标准化打分，使打分结果映射至1-5的区间。各家行各指标打分=标准化系数*4+1，标准化系数=(实际值-最小值)/(最大值-最小值)。举例：加入A、B、C、D、E五家银行零售客户数分别为1000万、800万、2000万、5000万和8000万，那么E银行零售客户数指标打分为5分，B银行为1分，D银行打分=(5000-800)/(8000-800)*4+1=3.33。
根据以上评价体系我们计算零售银行分数，由于无法通过公开渠道获得全部银行的全部数据，所以我们选取了有披露数据的多家银行作为样本，其中包含招商银行和平安银行。这里需要说明的是，上述标准化方法的原理使得只要确定最大值和最小值，全体样本数的多少并不影响某个样本的打分，因此尽管样本数较少，但可以在一定程度上代表国内零售银行当前的能力边界，对各家银行的打分比较合理。
2.零售银行竞争力分析
招商银行始终名列前茅、平安银行追赶势头极强客户基础能力快速提升、大行凭借规模效应亦有一定优势、以对公为主的股份行也在逐渐弥补零售业务短板。从客户基础能力上看，最早确定零售战略并坚持到现在的招商银行表现尤为突出，始终处于样本中最高水平，客户获取及客户经营能力极强。平安银行作为零售银行的追赶者，在客户获取与客户经营方面逐渐发力，得分逐年提升，从第三提升至第二，与招行之间的差距也逐渐缩小，彰显其零售转型的良好开局与成效。
大行由于规模效应在客户端表现较为稳定。以对公为主的股份行，客户端基础能力相对于较弱，但近几年亦积极发展零售业务补短板。夯实客户基础是零售转型的核心，由客户沉淀出的强劲负债基础是衡量零售银行是否成功的关键。从获取客户、产生黏性，到深挖复合价值、形成强劲的负债基础，整个过程需要一定时间精耕细作，因此从经营夯实客群基础到落脚至业绩上形成稳定的盈利能力和稳健的资产质量，需要不断潜心修炼。在经营效率和风险管理上，客户基础相对更为扎实的招行表现更优，平安银行仍需一定时间逐渐证明其零售转型的成效。
2.1 客户：先获取再经营，深挖客户价值
根据上述方法计算客户分数，招行始终位于第一，且2017年以来稳步走高;平安客户分数逐年提升且提升速度更快，在17年从第三升至第二，且与招行的分差从2016年的2.55下降至1.31。
2.1.1客户获取：践行零售银行战略的第一步
客户是零售银行的基石，也是零售银行真正的护城河，积累零售客群是各家银行零售转型的必经之路。在利率市场化的大背景下，各家商业银行纷纷选择加强零售业务能力，而国有行凭借广泛的网点覆盖、招行凭借更早确定零售战略具备一定客户端的先发优势，后发追赶的其他商业银行通过各自的优势积极改善客户获取能力。
因此从2016-1H19的数据来看，招行稳居首位且分数进一步稳步提升，不论从客户规模还是客户结构均优于其他银行;平安凭借集团优势努力追赶，零售客户增速显著高于其他银行，与招行的差距逐渐缩小。
互联网时代，App渠道是获取大众客户的全新重要手段：招行两大App用户数已经超过零售客户数。通过长期经营产生客户粘性，并使客户通过财富的积累向更高净值客群迁移以提高单客价值率，因此大众客户是零售客群金字塔中最为坚实和重要的基础。
在互联网时代，获取新一代客群最为重要的便是以App为主要渠道的“移动优先”策略，因此各家银行App用户数增速均明显快于零售客户数。截至1H19，招行和平安App用户数较2015年的复合增长速度分别为44%和61%，各家银行积极拥抱互联网时代获取年轻客群。
以招行为例，自2016年金葵花及以上客户贡献AUM比重进入稳态后，招行通过线上数字化获客的方式大幅扩展获客边界，两大App用户数同比增速始终保持在30%以上，自2016年以来大众客户数的同比增速也始终快于金葵花及私行客户数的增速，彰显了招商银行利用App渠道积极获客的成效。
我们注意到，2018年以来，招行两大App用户数已经高于零售客户数，且截至2Q19掌上生活App非信用卡用户占比达到28.74%。这意味着在其他银行的互联网渠道仍处于更为便捷地服务老客户的时候，招行的互联网渠道已经开始帮助其从非持卡客户转化为持卡客户，从而助力其进一步经营客户提高客户贡献度。
平安银行获客快、质量优的核心原因：集团渠道是其获客的独特优势。平安银行背靠集团的支持，通过综拓渠道、集团生态圈建设和金融科技的助力，持续提升零售客户获取能力，2016-1H19，零售客户数量年复合增速达35%，app用户数年复合增速达61%，均显著高于其他三家银行。
此外，高端零售客户的获取是平安银行未来重点发力方向之一，当前私行高端客户占比为0.043%，与招行(0.058%)之间的差距进一步缩小。平安集团拥有大量客户基础，且集团内部协同性更强、集团客户交叉渗透程度更高。截至2Q19，平安集团共有1.96亿客户，6937万个人客户同时持有多家子公司的合同，在整体客户中占比35.4%，较年初提高0.8个百分点。凭借集团庞大的客群，平安银行在客户获取上具备独一无二的强大后盾。1H19，平安银行零售净增客户(不含信用卡)、零售财富净增客户来自综拓渠道的占比分别为31%和38%，占比趋于稳定。
另外，我们注意到，综拓贡献的财富客户正在显著提升，1H19零售财富净增客户由综拓渠道贡献4.9万户，同比大幅提高79%。稳定贡献客户的基础上，资产质量更好是平安银行集团获客的另一大优势。截至2Q19，平安银行新一贷、汽车金融和信用卡三大零售尖兵产品的综拓渠道客户的不良率分别为0.53%、0.54%、1.16%，分别低于整体0.60、0.08和0.21个百分点。
2.1.2客户经营：提高单客贡献是重点
获客后，以基本账户为基础通过多样化的零售产品服务以提高单客贡献是客户经营的重点。在将客户引入到该银行体系内后，以基本账户为先导向客户交叉销售金融产品，增加向每个客户出售的产品的平均数量，从而实现收入的最大化及单位固定成本的最小化。“依照零售银行产品的复杂程度与对银行利润的贡献程度，从最简单和对银行利润贡献最小的基本账户开始，然后依次是储蓄、保险、直接投资、消费者贷款、信用贷款、长期储蓄(人寿、养老、共同基金)、和抵押贷款。”
[1]从欧洲银行的经验来看，在法国和挪威，客户在基本账户之外平均持有的银行产品达到3.3个。由于国内银行业缺乏相关的数据，我们通过客均AUM衡量单客财富管理业务情况、通过客均零售存款衡量单客存款贡献情况、通过零售存贷利差和零售中收占比衡量零售条线的盈利水平以及客均零售营收等最为直观的指标衡量单客的贡献 。
从2016-1H19数据分析，招行凭借更高的单客贡献、更高的盈利指标和更活跃的App用户始终保持第一的水平;平安银行客户经营能力稳步提升，目前位于样本银行第二的位置。
从样本银行的客户经营能力打分细项来看，我们认为：1)较高的零售存贷利差和零售中收占比是零售银行的显著特征：以零售为主要战略的招行和平安均具备较高存贷利差和较高零售中收占比的特征，由于零售贷款类产品中消费贷、信用卡不与LPR挂钩，息差在当前的利率下行的周期当中更为有利，且中收占比更高意味着轻资本化越强。
因此，在当前利率市场化的大背景下，提高零售银行业务占比有利于商业银行脱敏于经济周期的波动;2)获客后需深挖客户的复合价值：尽管招行在客户规模上并不是最大的，但客均AUM、零售存贷利差和零售中收占比上均更高，我们认为招行在基础账户的体系上，挖掘客户的财富管理、消费金融等多重需求，多产品服务下使得招行的客均零售营收显著领先。
对于平安银行，由于其仍处于在零售转型大力获取零售客户的阶段，因此在客均AUM、客均零售存款方面仍略弱于其他银行，但在零售存贷利差、零售中收占比的质量指标方面平安银行表现较好，因此随着挖掘客户的复合需求，沉淀AUM和零售存款，较为短板的指标提升后，平安银行的客户经营实力有望进一步抬升。
与上一部分App用户数相呼应，App月活数衡量了互联网渠道的客户经营表现：更高的月活意味着线上服务客户能力的提升。招行将月活跃用户(MAU)确立为北极星指标，重新定义了大众零售客户的服务边界，促进经营与拓客的良性循环。在不同量级的App用户数上招行的月活更高，代表招行App服务客户的能力更强。
从招行披露的更为细节的数据来看，招行两大App通过线上的方式服务理财客户、消费金融客户的能力都较强。1)App销售理财笔数和金额占比提升：1H19招行App理财销售笔数和金额占比分别为69.9%和81.8%，较2018年分别提高2和11个百分点;2)App销售理财户均金额下降：1H19 App户均销售理财金额为76万，同比下降21%，更低的户均理财销售金额表明招行通过App服务大众客户的能力明显提升;3)App渠道办理消费金融的比例稳定在48-50%。
2.2业绩：稳健高质量的业绩是检验零售银行竞争力的重点
我们计算样本银行的业绩分数，招行位于第一，得分波动不大，1H19较2018年的分数略有下滑;平安银行位于第三，在2017年冲高后，2018年、1H19持续下滑，但降幅有所收窄。
2.2.1风险管理：扎实的负债基础是降低风险偏好的前提
我们选取零售贷款不良率及零售条线信用成本为核心观测指标，指标越低风险管理分数越高。从2016-1H19的数据来看，由于国有行在零售信贷投放上风险偏好极低、以按揭为主，因此在风险管理分数上更高;招行相对而言更为稳定，平安银行始终偏低。
负债基础决定风险偏好：招行与平安在风险管理分数上差距较大的根本原因在于负债基础，更为扎实的负债尤其是核心存款，带来更低的负债成本，因此在资产端的风险偏好更低、摆布余量更大、资产质量更优。由于招行零售转型早，通过优化网点、服务打造零售护城河——极强的存款基础，表现为存款占比高、活期存款占比高、负债成本低等特征。因此招行在资产端的摆布上较平安银行更为保守，按揭占比更高，零售贷款收益率低于平安，较低的风险偏好也使得招行的资产质量更优，形成了零售银行“高息差、低不良”的良性循环。
优秀的零售银行并不意味着存贷两端均全部为零售，以上量快、规模效应显著的对公存款支撑收益-风险属性更优的零售贷款，是非常有效的零售银行模式，招行亦是如此。
首先，平安作为零售银行赛道上的追赶者，利用集团资源，先以LUM带动AUM，再逐渐夯实零售负债基础以降低风险偏好形成最佳零售银行资负结构是可以理解且可行的转型路径，短期内在风险仍可控的情况发展消费贷、信用卡等零售产品是正确的。
其次，平安银行资本金补充到位后4Q19已经开始重新投放对公贷款，利用对公业务新模式(2019年8月26日发布的《平安银行深度：平安特色的对公业务新模式》报告中提出的依托集团联动、以“大基建”、“不动产”等风险偏好较低的行业为主的对公业务模式)极有效地帮助其快速解决存款薄弱的短板，也为其精耕细作零售负债赢得充分的时间。
贷款端，4Q19单季度平安银行新增对公贷款(含贴现)占新增贷款比重为51%，而前三季度则仅为22%。存款端，4Q19平安银行对公存款回到超越中报高点(1.8万亿元)的水平，季度环比增长7.0%至1.85万亿元，总存款季度环比增长6.4%至2.44万亿元，高于中报2.34万亿元。
我们预计，平安银行随着存款短板逐渐解决，将支撑其在资产端的风险偏好进一步下行，从而逐渐形成更为良性的零售银行资产负债结构。
2.2.2经营效率：强大的负债基础支撑稳定高质量业绩
提升客户基础能力形成扎实的客群最终将沉淀为稳定、低成本的负债基础，有助于银行在较低的风险偏好下获得稳健高质量业绩。从盈利性上来看，对2016-1H19数据分析，零售转型已久的招行在零售利润占比和零售条线ROA两个指标均表现领先，且始终保持较为稳定的水平;平安银行作为后发追赶者，零售利润占比从2016年的41%提升至1H19的70%，
由于2017年零售三大尖兵产品发力，零售条线ROA以3.24%的水平排名第一，2018年虽略有下滑但1H19年重启回升趋势，盈利能力的稳定性相对较差。我们认为，对于当前仍在零售转型道路上的平安银行而言，当前更为重要的是精耕细作客户，提高基础能力方能逐渐稳定盈利的波动。
线上服务结合智能化轻型化网点的模式将会帮助商业银行持续优化运营成本。效率角度来看，大部分银行零售成本收入比处于平均水平区间，招商银行、平安银行零售条线成本收入比近几年呈现下降趋势，其中招行与平安始终保持较高的分数。近几年各家商业银行均在加大科技上的投入，比如招商银行1H19信息科技投入36.33亿元，同比增加64%，占公司营业收入的2.8%;平安银行1H19 IT资本性支出及费用合计同比增长36.9%。我们认为，前期的科技投入有利于未来零售成本收入比的进一步下降。
过去，银行业获客是以网点体系为核心，在渠道为王的理念下，银行大肆铺设线下网店抢占市场占有率。然而，随着互联网技术的迅猛发展，客户的需求习惯也随之发生变化，除必要需求仍通过网点办理外，大量的非必要需求已经转移到互联网上。传统的营销获客方式难以维持，其营运成本高、产品服务同质化、人均服务能力较弱等问题逐渐暴露出来。
伴随着互联网时代的进一步发展，商业银行拓展了客户获取及服务的边界，线上服务结合智能化轻型化网点的模式更好地解决人均产能不足的问题，这将会帮助商业银行持续优化运营成本。
举例来说：1)线上服务提高人均服务效能：招行2018年建立网络经营服务中心，突破物理网点的限制，依靠网络直营服务零售客户。2018年末线上直营零售客户386万户，直营客户AUM同比增长17.8%，较全量零售客户AUM增幅高出7.5个百分点。
2)智能化网点为银行减负提效：平安银行在大力提高其App口袋银行的服务能力外，线下持续复制推广“轻型化、社区化、智能化、多元化”的零售新门店，实现更小的面积、更多的功能、更高的效率，截止2Q19平安共计211家新门店。一方面，与传统网点概念相比租金成本约降低40%;另一方面，减少现金柜台，运营人员“从柜台走出来”提升服务效率和客户体验。
根据新闻介绍，以平安银行广州流花支行为例，流花支行在未升级之前，每周新增的AUM是500万元~700万元;升级改造之后，每周新增的AUM可以达到2500万元~3000万元。智能化网点转型帮助平安银行1H19减少运营及固定成本开支2.1亿元，零售营收同比增长14%。
3. 结论：客户是根本，给转型中的银行更多时间
基于客户和业绩两大维度对零售银行进行评价，通过上文的分析，我们认为：1)客户是根本：量大质优的客群一方面助力深挖客户价值支撑收入，另一方面构筑稳定且成本低的负债;2)稳健高质量的业绩是检验零售银行竞争力的终点：强大的负债基础决定了资产端摆布余量大、风险成本低，由此形成“低不良、高息差”的良性循环。
因此，对于零售银行而言，客户是最为重要的基础，通过科技的手段拓展获客和经营客户的边界，形成稳定而庞大的零售客群是一切的根基。扎实的客户基础最终将逐渐沉淀为强大的负债基础，帮助银行在业绩上表现为稳定的高盈利。当然，客户基础能力建设的过程是真正需要时间精耕细作的，而不是一蹴而就的，因此三十年坚守零售战略的招行是当下的“零售之王”，与此同时我们也应给予拥有独特的集团优势和强大的科技支撑的平安银行时间，去验证其零售转型过程中从提高客户基础能力到提高盈利稳定性的成效。
行业观点：维持银行板块看好评级。1)基本面与估值角度：基本面趋势仍进一步向好而当前银行板块估值仅0.80X 20年PB，估值与基本面严重不符。2)外部舆论环境正在纠偏：市场对于银行单方面让利的错误认识正在修正，降低实体融资成本的前提是降低银行负债成本，预计监管将进一步通过管理高息存款产品引导银行负债成本进一步下降;3)经济数据存在向上弹性：金融数据预计持续改善，全面政策托底的背景下，经济数据存在向上弹性。4)非标严监管下来自银行理财的增量资金配置需求：理财净值化转型、非标严监管的背景下，理财资金寻求高收益标准化资产的配置需求下将逐渐进入资本市场。
标的推荐：金融供给侧结构性改革的大背景下，选择适合未来金融体系与产业结构的赛道，并在其中领跑同业是当前银行板块选股的重要主线，好的商业模式和独特的资源禀赋支撑优秀的银行穿越周期。首推组合：A股：平安银行、邮储银行、招商银行、常熟银行、宁波银行;H股：邮储银行（01658）、招商银行（03968）、建设银行（00939）。弹性组合：光大银行（06818）、南京银行。
风险提示：银行披露数据的全面性有可能影响模型的有效性，经济大幅下行引发银行不良风险。
（编辑：孟哲）
