本文源自微信公众号“学恒的海外观察”。
事项
2019年12月19日，Nike(NKE.US)公司公布了2020财年第二季度业绩。
国信观点
国信观点：1)收入利润增长强劲，但毛利率面临关税压力;2)整合与投资并行，数字化转型将持续贡献动能;3)全球市场亮点繁多，大中华区实现连续22个季度双位数增长;4)风险提示：宏观经济与消费需求疲弱，贸易不确定性与地缘政治影响产业链经营稳定，市场竞争加剧;5)投资建议：把握体育用品产业链上中下游龙头投资机会。上游：看好贸易风险抵抗力强，提供高价值产品及服务的龙头供应商，推荐申洲国际(02313);中游：看好受益于中国市场景气度，2020年国际体育赛事大年的龙头品牌商，推荐安踏体育(02020);下游：看好Nike核心差异化零售伙伴，共同数字化转型的大中华区龙头零售商，推荐滔搏(06110)。
评论
1收入利润增长强劲，但毛利率面临关税压力
2020财年Q2，Nike收入、EPS超预期而毛利率略低于预期(收入103亿美元，预期100.8亿美元;EPS为0.70美元，预期0.58美元;毛利率44.0%，预期44.1%)，显示了公司在多个维度的持续强劲增长以及经营杠杆的作用，而毛利率的扩张受到了关税为主的负面因素影响。具体来看，Nike公司经营业绩概况如下：
1.Q2实现收入103亿美元，同比增长10%，货币中性下同增13%;其中Nike品牌收入在货币中性下同增12%，此外匡威品牌表现突出，本季度货币中性收入同增15%，亚洲与欧洲均录得双位数增长。20上半财年收入同增9%;
2.Q2毛利率达44%，同比增加20个基点，正面因素主要包括强劲的gross pricing margin (本质上是平均售价减去平均产品成本)和Nike Direct 的强劲增长，负面因素主要来自于北美地区增加的关税。20上半财年毛利率达44.9%，同增90个基点;
3.Q2销售管理费用同增6%达到33亿美元，占收入比例为32.3%，下降130个基点;其中销售费用8.8亿美元，同比下降3%，主要因为部分品牌营销活动推迟到下半财年(即将迎来的Air Max Day、NBA全明星赛周末、欧锦赛和东京奥运会);营运开销增加9%到24亿美元，主要由持续的转型投资导致，包括Nike Direct和全球运营。20上半财年SG&A占比31.7%，同比下降50个基点;
4.Q2有效税率达到10.7%，同比去年的15%下降430个基点，主要因为基于股票的薪酬的正面影响;20上半财年有效税率11.7%，同比下降280个基点;
5.Q2净利润达到11亿美元，同增32%，主要由强劲的收入增长、毛利率提升、经营杠杆和有效税率下降所驱动。20上半财年同比增长28%;
6. Q2摊薄后EPS同增35%达到70美分，反映了摊薄后的加权平均普通股流通股减少近2%(本季度Nike公司回购了1010万股，约9.22亿美元股票，作为2018年董事会批准的为期四年150亿美元回购计划的一部分。截至2019年11月30日，共有3360万股股票在该计划下被回购，总价值约为29亿美元。)20上半财年同比增长31%;
7.Q2存货达到62亿美元，同增15%，反映了全球消费者强劲的需求以及更高的工厂按时交货比率，以及小部分汇率变化的影响;
8.Q2现金及现金等价物和短期投资为35亿美元，同比减少5.39亿美元，主要因股票回购、股息和基础设施投资抵消了净利润。
展望未来，公司对增长保持较高的信心，而毛利率较为谨慎，因受汇率和关税的影响较大，同时因迎接2020体育赛事大年，公司对费用的指引环比有所增加。公司对2020财年全年与下个季度与的指引具体如下：
1.全年：
1)预计全年在货币中性基础上实现低双位数的收入增长，包含了一次性的出售Hurley的影响。鉴于持续地区间的不确定性，维持预计外汇保持2-3个点的负面影响。考虑到所有这些因素，公司维持指引，预计全年营收将录得个位数增长;
2)毛利率将在50至75个基点范围内扩张，而包括收购影响在内的SG&A将在较高的个位数范围内增长;
3)实际税率将在低双位数到中双位数之间;
4)OIE，除去利息费用，预计今年大约有1 - 1.5亿美元的收入。
2.Q3：
1)收入增长预计将在高单位数区间，处于该区间的低段。公司持续强劲的外汇中性收入增长将被大约2个百分点的外汇阻力和出售 Hurley带来的一次性影响部分抵消。预计Q3报告的收入将与公司Q1报告的收入增长保持一致;
2)毛利率预计将同比持平。公司预计基础产品利润率将继续强劲增长，反映了产品线的优势。然而这个利润率的扩张将会很大程度被北美关税、供应链投资所抵消。另外，外汇对毛利率的负面影响会和Q1报告更为接近。地缘政治贸易动态对外汇和最近关税的影响，造成了季度异常，但过去2年里公司毛利率扩张已经远超目标。公司有信心强大的产品线和Nike Direct更高的增长率将继续推动基本面利润率扩张;
3)SG&A预计增长将在低双位数，这是由于公司在Q2决定将部分营销费用转移到下半年，以扩大NBA全明星赛周末、欧洲锦标赛、东京奥运会和公司推出的创新产品;
4)实际税率预计将在低到中双位数之间;
5)OIE扣除利息费用预计Q3的收入约为5000万至7500万美元。
2整合与投资并行，数字化转型将持续贡献动能
公司目前正处于对现有业务整合调整以及对未来投资两者并行的阶段。在2017年的投资者日，公司表示未来将集中在创新、速度以及重点的12个城市和10个关键国家投资，目前经过2年的执行已经初显成效。公司将继续优先投资以推动重点增长，但现在也在其他领域更谨慎地进行调整和撤资。
整合方面，在Q3早期，公司出售了Hurley品牌。Hurley已经成为冲浪服装的领先品牌之一，出售的目的在于进一步加强耐克的聚焦重点和投资，在能驱动公司长期增长的关键品类。公司相信Hurley将受益于新业主的重点冲浪品类。
投资方面，公司致力于打造差异化的品牌体验并推动数字化转型，包括在电商、移动客户端、产品供应、渠道库存、智慧门店、数据分析、会员服务等多方面。Nike Direct第二季度在汇率中性的基础上增长了17%，其中Nike Digital增长了38%，数字化转型效果显著。目前数字化应用案例包括：
1.App
Nike Digital数字增长主要是由Nike App和SNKRS App推动的，这两个应用程序现在都在20多个国家运行，Q2 SNKRS应用强劲增长了两位数，Nike App增长了一倍多，这两个应用现在占公司数字化收入的1/3以上，APP的活跃用户增长了近三位数;
2.Nike App at retail
公司认为Nike App at retail是创造规模的最大机会之一，将应用程序与实体零售配对，包括自营门店和合作伙伴的门店。通过 Nike App at retail ，个性化和便利性上升到另一个层次。在店内，会员可以根据自己过去与耐克的接触，解锁定制优惠，并在零售楼层按自己的节奏购物，可以扫描查看产品信息，然后自己结账。耐克也在改变寻找和交付产品的体验：会员可以在网上预订产品，让产品在最近的商店等待，这样他们可以先试穿。或者，如果会员找不到他们想要的产品，对RFID的新投资将使消费者能够立即跟踪另一个产品，在商店的其他地方、网上或可能在零售合作伙伴的另一个渠道;
3.收购Celect
公司正在应用和开发新的独特算法，更好地适应消费信息。对Celect的收购加快了公司更好地预测消费者喜爱的产品的正确供应的能力(包括款式、颜色和大小)。Celect的工具还将使商店、网上和我们的配送中心的库存更准确地前瞻定位。并有其他工具来提高定价和降价效率。在近期应用上，公司在光棍节从200多家店铺而不是分销中心发货，以更快地满足消费者的需求，并获得更高的利润;
4.Connected Inventory
公司在Connected Inventory上的投资为商店员工提供了接近100%的精确可见性，以了解特定库存的精确位置，无论是在仓库、地板上的其他地方、在合作伙伴商店或在某个配送中心;
5.Nike FIT
公司对Invertex的投资打造了Nike FIT，能够帮助消费者买到适合自己风格的尺码;
6.Data & Analytics
在 Data & Analytics 方面的投资帮助公司从消费者体验中学习，并将这些经验转化，包括策划内容、产品提供和为会员提供更加个性化的数字体验;
7.Nike Live Store
在Q2，公司在加州长滩和东京涉谷开设了两家Nike Live门店，它们利用数字技术，以一种更温和、更高效的实体零售模式，更好地为会员服务;
8.会员
在Q2，公司超过一半的数字化流量来自注册会员(耐克会员是选择在耐克创建个人资料的消费者)。即便公司处于数字化转型的早期阶段，会员的平均订单价值也明显高于非会员。目前公司会员呈现双轮驱动的增长形势：新会员人数快速增长，月活用户的参与度同比增长。
3全球市场亮点繁多，大中华区实现连续22个季度双位数增长
单季度分地区看，北美地区、EMEA(欧洲、中东和非洲)、大中华区、APLA(亚太和拉丁美洲)占收入比例分别为40%、26%、19%、15%，在汇率中性下收入分别同增5%、14%、23%、18%，大中华持续保持领先的增长势头。同时，从盈利角度观察，大中华区本季度37.6%的EBIT利润率仍显著高于其他地区。
分地区业绩情况具体来看：
1.北美地区：收入增长稳健，利润率承压
北美地区为Nike收入占比最大的地区，稳健增长达5%，本季度EBIT利润率同比下降140个基点，关税是其中主要的影响因素之一。数字收入增长显著，达到32%，尤其部分被黑色星期五节日推动。线下渠道商，公司正在驱动转型，聚焦直营和差异化的批发伙伴，如Foot Locker、JD、Finish Line和Dick 's，并主动调整无差异市场的规模。公司预计20财年下半年受出售Hurley影响北美收入增长因口径问题会产生2个点左右同比的不利影响。
2.EMEA(欧洲、中东和非洲)：增长出色，利润率持续提升
EMEA表现出色，Q2实现14%的货币中性收入增长，其中服装和Jordan增幅显著，并且Nike品牌在主要城市占据市占率第一的位置，利润率持续提升。女性业务在EMEA的增长速度也快于其他任何地区，数字业务增长27%快于当地其他业务。并且公司计划扩大与Zalando的合作，首次在德国试点联网库存取得显著收入增量后，计划在7个国家继续推出试点。
3.大中华区：增长势头持续强劲，利润贡献显著
Q2实现了23%的货币中性收入增长，是Nike连续第22个季度双位数增长，并且在每一个业务线都实现了两位数的强劲增长，利润率继续提升。数字化收入增长尤其显著，在货币中性的基础上增长了44%。其中，“双十一”创造了近5亿美元的收入，再次破纪录并超出管理层预期，成为天猫上排名第一的运动品牌。全渠道的数字化转型也提高了消费体验，11月11日的订单中有20%是当日派送。公司表示尽管在大中华区的数字业务份额比耐克在其他任何地区的业务都大，但仍然有巨大的潜力。在第二季度末，公司发布了中文版Nike App ，目前数字化平台组合已经包括 Nike.com, Sneakers, NRC, NTC 以及天猫和微信上的旗舰店。公司对大中华区高度重视，密切关注整个地区的贸易情况和消费者动态。公司对大中华区产品的销售情况和市场的健康状况感到高度满意，表示将对不断增长的运动群体、中国顶级联赛和联合会等保持接触并提供的支持，并且高度看好为中国消费者创造定制体验的巨大机会。
4. APLA(亚太和拉丁美洲)：增长显著，利润率提升明显
在Q2，由于韩国和日本的增长，亚太和拉丁美洲在汇率中性的基础上收入增长了18%，利润率也持续提升。其中，数字收入增长67%，快于其他业务的增长。公司还通过与Zozotown和Flipkart等数字平台的合作，让耐克品牌接触更多消费者。在Q2，公司还在东京涉谷开设了第一家国际 Nike Live store ，旁边就是世界上最繁忙的车站之一。同时，公司用 Express Lane 创造了一个独特的空军一号，灵感来自涩谷社区，并通过SNKRS应用程序发布。最后，公司的跑步业务在日本有着巨大的发展势头。耐克在跑步方面的市场份额在Q2达到了历史新高，在Vaporfly 4%和NEXT%的带领下。公司将继续趁势推出新的风格，比如下个月推出的Nike React Infinity Run ，以及围绕东京奥运会推出的强大创新产品组合。
4投资建议：把握体育用品产业链上中下游龙头投资机会
1.上游：看好贸易风险抵抗力强，提供高价值产品及服务的龙头供应商，推荐申洲国际
从Nike Q2业绩的表现以及对未来的展望中可以看出，贸易的不确定性以及北美地区的关税是影响Nike业绩的一大负面因素。同时，引领产品创新、顺应需求快速反应是Nike的持续转型的方向。申洲国际作为Nike全球最大的服装供应商，拥有海内外一体化生产的高效产能以及领先的面料研发能力，能够为Nike提供高质量、创新的产品，快速、准时的交付，契合Nike发展愿景的同时也能够通过海外大规模一体化产能助其有效规避贸易风险，高标准的环保、员工关怀和社会责任投入也帮助客户降低供应链管理风险，相比其他供应商拥有显著的核心竞争力。
申洲国际目前处于海外大规模产能投产释放的前期，预计未来3-4年产能增长将呈现加速趋势，而显著的核心竞争力使公司在富有成长性的赛道中拥有长期广阔的增长空间。根据我们此前预测，公司19-21年EPS分别为3.42/4.11/4.96元，收入同比增长13.6%/14.6%/16.1%，净利润同比增长13.4%/20%/20.7%，前收盘价对应PE分别为27.9x/23.3x/19.3x，维持“买入”评级。
2.中游：看好受益于中国市场景气度，2020年国际体育赛事大年的龙头品牌商，推荐安踏体育
Nike的分地区业务表现中大中华区持续表现出色，快速的增长、高质量的盈利以及健康的市场状况侧面反映了中国运动市场的高度景气。除国际品牌在中国市场表现出色外，国产品牌几年来也呈现迅猛的增长势头。龙头国产体育品牌集团安踏在过去5年均录得双位数收入增长，今年亦将继续创下历史新高。
除此之外，Nike在对未来的展望中也提及了2020年东京奥运会等系列重磅体育赛事将带来的市场机遇，而安踏长期对奥运的投资与合作也有望在明年迎来市场高度关注，持续提升品牌价值。安踏于2009年首次成为中国奥委会官方合作伙伴，多年来携手中国体育代表团征战30多项重大国际体育赛事，累计为36支国家队提供领奖装备、比赛装备以及生活训练装备。至2024年，安踏与中国奥委会牵手将长达16年之久。安踏目前已为2020年东京奥运会做好了全方位的准备，与中国奥委会、国家体育总局和中国体育代表团合作，为中国运动健儿在东京奥运上的精彩表现提供专业支持。同时为了备战2022北京冬奥会和冬残奥会，安踏集团已从组织变革、摸底调研到科技研发，不断为冬季运动装备助力，并整合全球资源为冰雪健儿们提供国际一流的专业装备。
安踏集团目前拥有覆盖大众到高端、专业到时尚的多个优质品牌，深耕中国市场的同时携手Amer Sports打造全球布局，长期成长空间广阔。根据我们此前预测，公司19-21年净利润增速分别为31.4%/28.0%/21.1%，EPS分别为2.00/2.55/3.09元，PE分别32.9x/25.7x/21.2x，维持“买入”评级。
3.下游：看好Nike核心差异化零售伙伴，共同数字化转型的大中华区龙头零售商，推荐滔搏
2017年Nike提出的未来5年发展规划中，直面消费者、数字化转型、打造差异化消费者体验是主要的转型方向。在本季度的表现以及未来的展望中，Nike提到聚焦差异化零售伙伴、Nike App at Retail的试点应用、库存互联等举措均加强了Nike与核心零售伙伴的合作紧密度，共同进行数字化转型和并提供差异化的品牌体验。滔搏是Nike在大中华区深度合作的规模最大的零售伙伴，为Nike建立了数千家单品牌门店网络、代表大中华区反馈消费者信息。同时，公司自身广泛的直营网络、高效的经营周转、领先的盈利能力保障了公司灵活应对需求变化并抵御零售风险的能力，长期有望保持行业的龙头地位，持续受益于中国运动鞋服市场的快速增长和龙头集中度的持续提升。
公司长期成长性与现金流好，赛道景气且零售运营的核心竞争力强，预计公司20-22财年EPS分别为0.44/0.53/0.61元，净利润同增23.8%/19.9%/16.3%，扣非后同增25.3%/16.5%/16.3%，PE分别18.2x/15.2x/13.1x，维持“买入”评级。
5风险提示
1、宏观经济与消费需求疲弱;2、贸易不确定性与地缘政治影响产业链经营稳定;3、市场竞争加剧。
(编辑：宇硕)
