本文源自微信公众号“光大证券研究”。
报告摘要
前三季度业绩符合预期。石药集团(01093)19Q3收入167.6亿元(+27.5%)，归母净利润28.1亿元(+24.0%)，每股盈利45.15分(+24.3%)，符合市场预期。毛利率同比提升5.8pp至70.9%，公司盈利结构持续优化。在核心产品驱动下，创新药业务收入大幅增长51.9%。公司净利润增速慢于收入端，主要受到销售开支及研发开支加大影响。
成药业务表现理想，创新药占比提升至57%。1)创新药产品线表现靓丽，营收达到95.3亿元(+51.9%)，已占前三季度总收入57.0%。恩必普持续市场下沉，预计年底销售团队有望增加至2400人，前三季度收入强劲增长35.7%至40亿元，考虑到终端下沉与学术推广齐发力，预计20年仍有望保持快速增长。2)普药业务由于销售改革及团队整合，前三季度收入同比增长6.0%至38.6亿元，整合完成后有望加强学术推广和医生服务能力，预期有望实现恢复增长。
克艾力销售强劲，抗肿瘤产品线成公司新增长引擎。抗肿瘤产品增长170.7%至34.8亿元：前三季度多美素、津优力维持高速增长至12.1和10.7亿元，克艾力收入贡献超过11亿元，增长势头仍然强劲。抗肿瘤板块高增长主要是：1)重点品种医院覆盖率增长;2)销售团队扩充并加大学术推广力度;3)新产品上市快速放量。随着公司在抗肿瘤领域影响力的逐步建立，预计该板块未来几年有望维持强劲增长。
研发投入强劲，管线稳步推进。公司研发力度持续增加，前三季度研发费用达15亿元，占成药收入比重为11.2%，研发投入处行业领先水平且有望持续加码。仿制药共有16个品种、21个品规通过一致性评价，有望借助带量采购政策快速切入市场。新药方面，新型制剂、大分子和小分子研发平台各具特色，预计未来三年有望每年推动3~5个新药品种上市。管线中新型制剂两性霉素B脂质体和米托蒽醌脂质体、创新药CD20单抗、PI3K抑制剂有望于20~21年获批，预计将成为公司新一代重磅炸弹。
盈利预测与投资评级。公司盈利结构持续优化，现有产品增速稳健并有望维持，我们维持19-21年EPS预测分别为0.62/0.74/0.86元，同比增长22%/18%/17%，对应19-21年PE分别为30/25/21x。考虑到公司研发技术平台优势凸显，储备重磅品种有望有序上市，当前估值仍具吸引力，维持“买入”评级。
风险提示：原料药价格波动，产品销售不及预期，研发不及预期。
(编辑：宇硕)
