本文来自“红刊财经”，作者为贺昕，本文观点不代表智通财经观点。
“And I am... Iron Man”钢铁侠说完打了一个响指，灭霸成了灰。随之再见的是一整个十年漫威的发展，接下来的5-10会是一个全新的故事和全新的体验。不过，虽然带着席卷了全球的《复仇者联盟4》，迪士尼(DIS.US)第三季财报业绩却远低于分析师预期，这是怎么回事?答案在于福克斯。
收购了福克斯(FOX.US)之后，迪士尼第一次将整个季度的福克斯财报纳入旗下，事实证明福克斯的整合远比想象中困难，福克斯的表现也远没有达到预期中的效果。
福克斯旗下电视台资产拖累财报
财报显示，按公认会计准则计算，每股收益下跌59%，至0.79美元；除影响可比性的项目外，下跌28%，至1.35美元。同比看，迪士尼比去年要少赚了至少一半的钱，这样的业绩当然容易造成“误会”，让大家以为是迪士尼不行了。
但仔细看，会发现迪士尼并没有不行。先看部门收入。按部门划分的总收入(同比)看，电视媒体网络67.1亿美元(增长21%)；乐园部门66亿美元(增长7%)；电影部门38.4亿美元(增长33%)；流媒体业务38.6亿美元(增长8.27亿美元)。从部门收入来看，都没有任何问题，整个收入是持续增加的。这当然是因为纳入了相当一部分福克斯资产之后的表现了，不然这个增速也太惊人了。
而按部门划分的运营收入(同比)看，电视媒体网络21.4亿美元(增长7%)；乐园业务17亿美元(增长4%)；电影部门7.92亿美元(增长13%)；流媒体业务负5.53亿美元，运营收入并没有全面下滑，反而还提升了。那问题在哪儿呢?
迪士尼原有的ESPN资产以及ESPN+的内容并没有下滑，反而收入是提升的。主要得益于广告费和渠道费的增加。原有的ABC电视台业务同样也没有下滑，收入也是提升的。于是远远不及预期只有一个罪魁祸首了—福克斯旗下的电视台资产。福克斯的资产虽然不亏钱，但说明它的表现远不如预期的高。
21世纪福克斯电影部门也同样如此，因为福克斯旗下的《黑凤凰》表现太糟糕，造成了该季度的一次性减损。而流媒体业务则是因为纳入了Hulu以及海外的福克斯电视台，所以整体因为资本支出过大的原因，造成了亏损5.53亿美元。
收购福克斯的部分费用还分摊到了这一季度，这又额外造成了2.38亿美元。同时为了遣散一些不需要的员工，迪士尼还特别支出了2.07亿美元的遣散费。难怪这个季度利润表现不达预期。迪士尼可以说在鲸吞了福克斯之后打了个“饱嗝”。由于采取的收购方式是一半现金一半换股，如果短期来看的话，换股的部分显然不划算，因为用一个明显更赚钱的股权去换取了一个相对没这么赚钱的股权。
收购福克斯并没错
这是不是说收购福克斯是错误的呢?很可能还需要更多的事件去验证这个问题。笔者的看法是：收购福克斯的做法是对的。
首先从迪士尼的ESPN以及ABC的表现来看，可以看出，在迪士尼获取了内容优势后，传统渠道的选择并不多，在这种情况下，他们只能接受迪士尼更高的内容费用。广告商的待遇也是类似的，在收购了福克斯之后，渠道也更加集中了，导致广告商业不得不开始支付更高的费用。
以ESPN为例子，NBA的续约费每一次都会比前一次要翻几倍，广告费用将不可避免地同步增加。这有点类似于地价贵，造成房子贵，最后推高了周边的生活成本。
谁让内容是稀缺资源呢。迪士尼收购福克斯最重要的一点就是能获取内容优势。今年以来，全球前20的票房影片里，有7部是迪士尼和福克斯制作的，还有一部是迪士尼授权索尼共同制作的。其中，票房最高的前10部影片里，有6部是迪士尼的。(蜘蛛侠票房为索尼所有，但衍生物收入归迪士尼)
这也就意味着在全球范围内，迪士尼和福克斯合体之后都带来了巨大的影响，未来的内容市场会被一家公司占有很大部分的份额。
从流媒体市场的角度来看，迪士尼依然应该收购福克斯，因为福克斯为迪士尼带来了众多的IP以及现有的流媒体平台：Hulu和Hot Star(印度Star旗下的App)。这就意味着迪士尼将会拥有至少4个流媒体平台：ESPN+、Disney+、Hulu、Hot Star。其中有2个全球市场产品，2个为地域型产品，覆盖的人口超过20亿人(包括印度市场在内)。
迪士尼打造了一个流媒体的产品群，在这个体系之下，未来的大量内容都会通过流媒体平台发布去接触用户，而不是像以前那样隔着一个渠道商去发布内容。这就有点像一个虚拟的乐园服务了，用户的第一手资料和数据全部都在迪士尼的掌握中。
和全球第一大的流媒体公司奈飞不同的是，迪士尼的的收入模式更加多元化，采用会员费和广告收入两种模式并行，而内容支出又不需要像奈飞那样大量外采内容，成本更可控。
整体来看，迪士尼这个季度不及预期并不是灾难性的，所以可以看到盘后的跌幅并不算大。但是部分投资者开始担忧福克斯的付费会否过高，最终像巴菲特买亨氏时一样，支付的价格过高，万一最后表现不及预期，可能会造成大量的商誉减损，或盈利下滑。
确实，原本迪士尼是可以用更低的价格买入福克斯的大部分资产的。由于Comcast突然竞价，造成最终迪士尼至少多付出了200多亿才把这笔收购谈定，这意味着迪士尼确实为福克斯的资产支付了一定溢价。投资者迫切想知道这笔收购是不是划算的，那么这个季度已经可以给出短期答案了：它明显是不划算的，买贵了。
但长期这些资产是否有可能在迪士尼手里能产生更大的变现能力呢?只能说目前还不知道，不过从迪士尼的运营能力来看，这个可能性比较大。单从X战警这个系列的IP来看，福克斯的制作就一直饱受影迷诟病。漫威影业至少还没有在超级英雄IP运营上有过明显的失误。而且这个模式已经按照MCU(漫威宇宙)的模式长期运营了十年了，新的同类型IP融入的时候，成功整合进去的逻辑比较确立。这就有点像往迪士尼乐园里添置内容一样，只要内容是老少兼宜的(比如辛普森家族，但辛普森家族暂时不会放入乐园里，因为它线下部分授权给了环球影城)，并没有明显的违和感。
可以说迪士尼的流媒体战略需要大量的内容填充，才可能适应一个更广泛的人群，所以购买福克斯一方面可以获取线下的渠道优势，另一方面则可以获得虚拟的IP内容库优势以及内容制作优势。长期来看，福克斯依然是一笔相当有价值的资产。
