本文来源微信公众号“招商家电研究”，作者招商证券家电团队，原标题《招商家电 | 海尔电器1169.hk - 主业经营回升, 估值优势显著》。
核心要点
1、主业回暖，终端将逐渐向出货端传导。洗衣机和热水器是海尔电器(01169)旗下两大家电业务板块。洗衣机板块自18H2以来，行业内销出货增速明显放缓，2019年1-4月洗衣机内销出货甚至出现同比下滑;直至19.5-6月，行业整体景气有所复苏，内销出货量+8%/+7.2%(产业在线)。海尔洗衣机Q2销售情况也有所改善，内销出货+0.8%/+6.9%;终端销售(中怡康线下)+11.8%/+4.6%，终端改善早于出货。热水器方面，2019.6零售量同比增速也已转正，海尔5-6月单月零售量YoY+12.8%/+6.8%，领先于行业更早复苏。
1)洗衣机：18Q4、19Q1海尔洗衣机业务收入YoY-4.5%/+4%;19Q2，据中怡康，海尔洗衣机市占率在32%+，较去年同期提升1.8pct;4-6月ASP+3% /+8%/+9%，持续上涨，量价层面均呈良好趋势。
2)热水器：18Q4、19Q1热水器收入YoY-1.7%/+1.7%;19Q2，据中怡康，海尔热水器月度平均市占率在20%+，较去年同期提升1pct+，竞争对手A.O.史密斯份额同期则同比下降;但ASP层面，海尔Q2均价YoY-4.4%，故销额层面预计Q2也仅为小幅改善。
3)分销&物流：分销、物流业务趋稳，对盈利影响有限;Q2黑电、空调销售景气弱，或将影响分销业务收入。依2018年报海尔电器分部收入、利润占比初步测算，洗衣机/热水器/渠道分销/物流利润率分别为9.8%/12.1%/1.9% /4.4%，物流、分销对公司盈利能力的影响有限。
2、更强的盈利能力，向好的经营趋势。2014-2018年，海尔电器依托较高的产品定位，持续优化产品结构，实现盈利能力的改善：毛利率从2014年的14.7%，提高到2018年的17.8%;净利率也由3%提高到4%;19Q1在加大的经营压力下仍然实现4.5%的净利率，YoY+0.5pct。
3、估值优势显著。公司Q1总营收合计增长0.2%，归母净利增长10.3%，预计Q2收入端可能受黑电、空调的渠道业务而有所拖累;但考虑到零售端改善在H2将进一步向出货端传导，全年业绩仍然值得期待。据wind保守预计19年净利润41~42亿(+8~10%)，当前市值约479亿，18年报账面净现金190亿，扣除现金后19年PE估值仅约7x。
4、风险提示：消费品景气下行超预期、地产景气下行超预期。
