“苦心经营大半年，一夜回到解放前”，此时此刻用来形容好未来(TAL.US)的股价再合适不过了。去年曾遭遇做空的好未来，进入2019年以来，伴随着2019财年业绩的利好等因素，实现了市值的收复，直到2020财年一季度业绩的公开。
行情来源：富途证券
智通财经APP观察到，25日美股盘前，好未来公布2020财年第一季度业绩，营收7.028亿美元，同比增长27.6%，但是却低于市场预期;归属于公司的净亏损为730万美元，而去年同期净利润为6680万美元;未来指引方面，预计第二季度营收8.957亿美元至9.167亿美元。
由于营收不及预期，净利润大幅下滑，好未来跌去11.38%，盘中一度下跌近15个点。关注过好未来的投资者就可以知道，季度净利润录得亏损，也是上市以来的首次了。仅仅三个月，好未来业绩为何“大变脸”呢?
竞争趋于激烈，营销费用激增
智通财经APP了解到，好未来主业务是K12辅导，主要分为小班教学(学而思培优、励步英语、摩比思维)、一对一教学(爱智康)及学而思网校，其核心业务或者说主要收入来源是小班教学，收入占比在80%左右，近年来因为学而思网校业务拓展，其他两项的收入占比有所收缩。
自去年以来，国家对于教育行业，包括课外辅导机构的监管越来越严，先后发布了多项公告和规定。并且随着一线城市的线下辅导饱和度提高，下沉市场及线上教育是未来的趋势，不过由于市场规模、师资等问题，实际操作困难重重，也导致了好未来的业绩不再像之前那么迅速。
智通财经APP观察到，从季度数据看，从2019Q1(2018.03.01-2018.05.31)开始，好未来的收入增速大幅下滑，从71.1%降至2020Q1的27.6%。
在营收增速不及以前，毛利率没有明显增长的情况下，营销费用却仍然增长了64%，导致了营销费用率再创新高，超过22%。同样，行政费用也明显增长，行政费用率达到了25%，营业利润跌至仅8%，因此净利润空间被严重压缩，也是本季度净利润亏损则最主要原因。
递延收入是教育辅导机构未来收入的指引器，根据2018年8月份的规定，预收学费不能超过三个月，意味着递延收入一次“征收”管半年的日子不再，从2019Q3和Q4的数据可以看，本应是递延收入高位的Q3首次出现负增长，而这个影响还相当长远，至少需要几年过渡期才能将影响消化。
而本季度的数据也不容乐观，9.67亿美元的递延收入仍然同比下滑27%，这也将对下一季度乃至整个2020财年的收入产生直接影响，因此对于未来的业绩增长，也要调整一下原来高增长的心态。
扩张受阻，边际成本增加
前文提到，由于在一线城市饱和度增高，导致好未来不得不进行二三线城市的扩张。从学习中心的数量看，好未来扩张的脚步并没有停止。2020Q1网点数达到725，同比增长15%，虽不及两年前扩张速度，不过也比较稳定。
然而学生人数却没有实现同步增长，根据财报披露的数据，2020Q1长期课程注册学生人数达到171.8万人，同比增长40.6%。然而智通财经发现，在去年披露的数据中，2019Q1注册学生人数为198万人，如果本季度披露数据无误的话，就是统计口径出现了变化。
智通财经APP了解到，好未来的三大业务小班教学、一对一和学而思网校中，一对一和学而思网校主要是针对课程或者知识点的辅导，小班教学为学期教学，从收入占比看，小班教学基本占据80%。
智通财经APP认为，长期课程的人均学费一般较低，如果财报中披露的长期课程为小班教学，意味着长期课程的学生人数占比超过80%。为了方便比较，若按照80%计算，则本季度学生人数约为215万人，同比仅增长8.6%，创下近几年的绝对低点，而实际上则更低。若按照171.8万人计算，甚至出现了同比负增长。
因此可以看到，虽然学校网点数稳定增长，但是学生数增速却大幅下滑，结合营收的低速增长，行政费用和营销费用的高速增长，不难猜测往期好未来通过扩张规模达到营收增长的模式将难以为继。
至于线下市场下沉，智通财经APP了解到，抛开同业竞争不说，一是三四线城市消费动能大大弱于一线城市，导致同样规模扩张的边际收益降低，另外是师资配置上，去往三四线的意愿要更弱，意味着招收成本不会低。
因此，包括好未来在内的教育机构，都要以新的阶段和角度去看待，其当前的困境和未来预期方面，也许就不难理解了。
