本文来源“美股研究社”。
引言：近年来万达集团急于摆脱房地产企业的形象，一直试图转型为服务型企业，其中万达体育(WSG.US)的上市或许将是万达集团迈出的第一步。不过值得注意的 是，此次万达集团的上市并不顺利，不仅融资缩水，而且老股东的出售计划也被迫取消，万达集团的转型并不容易，万达体育的上市虽然处于战略决策之中，但也像是无奈的选择。
不过，虽然万达体育背负着高额的债务，但是在发展战略上似乎更胜国内其他体育平台一筹，在发展A端上更有优势。目前万达在发展上游赛事的基础上，不断向产业中下游延伸业务，逐渐完成赛事IP、运营、推广、制作和传播的一体化业务模式，可以想见，随着产业链的完成，万达体育将打造体育中上游全产业相互连接的生态闭环。万达体育的价值或许将在未来体现。
万达体育融资历程
万达体育有限公司成立于2015年12月22日，注册资本10亿元，旗下拥有瑞士盈方体育传媒、美国世界铁人公司等企业。截止到目前为止，万达体育已经形成了体育赛事举办、运动员经纪、赛事营销、赛事转播的体育产业链，囊括了体育赛事的上中下游。
万达体育的两大重大发展历程为两起收购事件。其一是2015年，万达体育先后以10.5亿欧元并购了瑞士盈方体育传媒集团，并以6.5亿美元收购世界铁人公司。2018年以623万欧元收购了德国障碍赛主办方XLETIX GmbH。可以说正是收购瑞士瑞士盈方和世界铁人成就了万达体育。
王健林作为万达体育的最终受益人和创始人，对万达体育寄予厚望。一方面来自王健林的个人情怀，他曾经成立足球俱乐部，取得了辉煌的成绩，但最终因为种种原因选择退出，如今王健林选择了另外一种方式继续情怀。另一方面来自万达集团的转型需求，近年来，万达集团一直在发展服务业，包括万达影视，万达健康等等。在房地产项目遭遇发展瓶颈，甚至会拖累集团发展的情况下，转型服务业将是万达最好的选择之一。
万达体育还是寄托着王健林营收的希望。早在2016年12月，王健林就为万达体育制定了一个具体目标，"2020年，我们的净利润至少要做到十位数甚至几个十位数，最终的目标是万达体育公司上市，给中国带来一个高价值、拥有持续性盈利前景的优秀公司"。
万达体育的商业模式
据界面新闻报道，王健林将体育产业分为三端。A端是体育赛事产权方或国际性组织，B端是A端组织转播权、营销权或品牌赛事的代理企业，C端则是具体的单项赛或俱乐部。同时A端作为整个体育产业的核心，盈利能力最强，也是目前万达体育正在着力发展的方向。目前万达体育的收入主要来自国外，2018年欧洲收入占比68%，美国占17%，亚洲占11%。
据36氪报道，万达体育还以"自己是否持有IP版权"将业务分为三部分。第一部分是大众参与性运动也就是所说的自有IP，第二部分是观赏性运动，指代理IP的版权，第三部分是媒体制作及服务，仅仅提供支持性服务。数据表明，三大业务中，占比最高的是观赏性运动，占比50%到60%左右，但近年有递减趋势。2018年，大众参与性运动占比25%，数字媒体制作与解决方案业务占比28%，同比增长75%，受举办国际赛事的周期性影响，因此营收波动大。
万达体育的IPO计划
万达体育将于7月26日登陆纳斯达克，此次上市资产主要包括盈方体育传媒集团、世界铁人公司以及万达体育中国公司。值得注意的是，万达体育此次公开发行并不顺利，更新的招股信息显示，招股价从前次披露的每股12美元至15美元，调整为每股9美元至11美元，同时募资总额从前次披露的最高5.75亿美元调整至不超过3.08亿美元。
相关资料显示，万达体育的投资者主要为广州万达体育发展有限公司，成都双遗体育产业发展有限公司和王健林。此次IPO前，万达体育传媒（香港）控股有限公司直接持有86.79%的股份，IDG资本持有5.47%的股份。IPO后，万达体育传媒将持有69.54%的股份，并拥有90.13%的投票权，IDG资本则将持有4.38%的股份，并拥有1.42%的投票权。这次上市最高募资金额降至3.08亿美元，万达体育的最高募资金额缩水了46%。
万达体育财务数据
从营收来看。万达体育2016年总营收为8.772亿欧元，2017年总营收为9.55亿欧元，2018年总营收为11.29亿欧元。增长率分别为8.8%和18.22%。2019年第一季度营收为2.46亿欧元，同比增长4.9%。仅从营收的角度来看，万达体育总营收一直呈增长态势，且增速明显上涨，随着万达体育上市，未来营收可能还将继续上涨。
从盈利上看。万达体育2016年毛利润为2.77亿欧元，2017年毛利润为3.31亿欧元，2018年毛利润为3.65亿欧元。毛利率分别为31.6%、34.6%和32.4%。2019年第一季度净亏损863.6万欧元，毛利率为24.5%。万达体育的毛利润一直呈上涨趋势，整体毛利率保持在30%左右，不过2019年第一季度毛利率有所下降，且出现亏损，万达体育解释称主要原因是受周期性影响，观众体育赛事板块的利润率下降。
从合作品牌来看。截至2018年12月31日，万达体育与超过160个版权所有者、750多个品牌和120多家媒体广播公司有着深度合作。万达体育收购的瑞士盈方体育不仅获得过2010和2014两届世界杯的亚洲转播权，还拥有2022届世界杯的亚洲转播权。这意味着万达体育的未来用于购买转播权的成本将会下降，而且瑞士盈方在体育赛事上经验丰富，人脉宽广，万达体育通过瑞士盈方与其他品牌达成合作将会更加容易。
综合来看，万达体育的营收和利润情况较好，但是受业务影响，周期性的营收和毛利变动可能较大，这与体育赛事等关联度大。同时我们注意到万达的负债较为严重，且在一段时间内难以改变，这意味着他有着较大的负债风险，我们将在下面详细分析。
万达体育风险要素
（1）万达体育的负债风险大。目前计息负债总额高达10.03亿欧元，资产负债率达83.90%，其中，短期计息负债总额为3.75亿欧元，长期计息负债总额为6.28亿欧元。从2016年起，万达体育的负债情况就较为严重，2016年负债为18.51亿欧元，2017年负债为18.82亿欧元，2018年为18.92亿欧元。从资产负债率来看，2016年为99.68%，2017年为103.26%，2018年为100.48%，2019年第一季度为83.9%。
万达体育近来负债有所缓解，但仍然严重。从上面的数据可以看出，万达体育的负债一直以来都很严重，基本上达到100%左右。这次上市或许能够减缓万达体育的负债情况，但是无法从根本上解决，这与万达体育的商业模式息息相关。万达为了承包体育赛事不得不提前支付大额的费用，从此来看，万达体育的负债情况还将持续下去。
（2）万达体育的版权问题较为严重。对于万达体育来说，营收和盈利都与体育赛事紧密相关，一方面由于体育赛事具有周期性，例如世界杯每四年举办一次，这就容易造成没有体育赛事时营收和盈利将会因此波动。另一方面，若是万达体育没有获得赛事版权，营收可能会大幅度下降。目前，万达体育与德国足球协会的媒体赞助权、国际足联世界杯以及其他国际足联赛事的亚洲媒体销售和转播权等合同将于2021或2022年底到期。合同到期后，版权所有方或许将更换合作对象，公司的赛事转播业务将受到影响。届时，万达体育要么高价重新续约，要么营收受到影响下降。
万达体育竞争对手
万达体育的对手可以分为两类，一类是国外流媒体平台，包括Facebook(FB.US)，奈飞(NFLX.US)，亚马逊(AMZN.US)等在内的外国平台，由于万达体育的主要收入来自国外，这些平台也都在积极寻求体育赛事转播等业务，因此都与万达体育处于竞争状态。但万达体育业务繁多，这些流媒体所寻求的仅仅是部分体育视频转播，其他业务上交集不大。
另一类是国内的体育平台，包括阿里巴巴(BABA.US)，腾讯(00700)，苏宁等等。最近有传闻称阿里巴巴正在与苏宁寻求合作整合旗下体育事业，腾讯体育也在积极发展体育事业，例如最近推出的综合《篮板青春》。虽然万达体育的主要收入来自国外，但国内也是万达体育的市场，一方面国内体育市场正在逐渐扩大，另一方面近年来国内企业出海频繁，万达体育面临的竞争将会加剧。
从竞争的角度来看，万达体育在视频转播上难以与各大流媒体竞争，毕竟万达的负债严重，在流动资金方面不如他们。而且若是万达体育与他们竞争，将会付出大量成本争夺国际赛事，这将继续加剧万达体育的负债情况，招股书也说明了万达体育存在的竞争风险。因此，双方有可能会达成合作。
万达体育评价
盈路证券认为在国内竞技类体育的前景迷茫之际，国内的企业家们争相投入其中，说是情怀也好，私利也罢。对于这个需要长期投入的体育行业来说，未免不是一件幸事。万达体育的上市，让世界看到了中国体育的发展，也看到了有利可图之处，或许能够激起更多的企业家们为中国的体育事业贡献自己的一份力。但在足球这件事上，我们要走的路还有很长很长。
基岩资本副总裁杜坤认为万达的变现模式避免了直接从C端用户收费，使其收入来源更加广泛和稳定，从短期来说解决了体育公司在中国国内无法盈利的难题。与其他企业相比，例如腾讯，阿里巴巴等，在盈利模式上更加成熟。
