本文节选自微信公众号“志明看金融”，作者为天风证券分析师廖志明，林瑾璐，原标题为《招商银行
目前，我国商业银行的盈利仍高度依赖于存贷利差。但是，随着利率市场化的推进以及金融脱媒的影响，银行资产端的收益率下行，利差不断缩窄，银行盈利能力受到较大影响。相较于对公业务，零售银行业务受经济周期影响更小，具有一定的弱周期性。这些年来，越来越多的银行将零售银行转型提升至全行战略。
1.零售银行战略先行者，堪称零售之王
招商银行成立于1987年，是我国第一家也是目前市值最高的股份制银行(数据截至20180302)。截至2017年9月末，招行总资产规模达6.17万亿元，位居股份制银行第二;存款规模达3.97万亿，居于上市银行第六，为股份制银行首位。
招行是我国商业银行零售业务的先驱，为零售银行的佼佼者。我国金融业分业经营的体制决定了商业银行以传统存贷为主的业务结构，主要包括批发业务和零售业务(批发业务的对象主要是工商企业和机构，单笔数额较大)。2004年之前，招行收益的绝大部分依靠批发业务，对利差有较大的依赖。招行自2004年就开始将零售视为战略重点，大力发展零售业务。时任行长马蔚华曾提出：“不做对公业务，现在没饭吃;不做零售业务，将来没饭吃”。
招行在2004年的年报中提出发展零售业务、中小企业业务和中间业务，在此基础上逐步形成了有别于国内同业的业务结构与经营特色;在2009年年报中提出以“ 降低资本消耗、提高股本回报率、控制成本费用”为核心的“内涵型发展”;在2013年年报中进一步提出以“一体两翼”(零售金融为体，公司金融和同业金融为翼)为策略打造“轻型银行”。
经过长期的积累和发展，招行形成了独特的业务结构，盈利能力强劲，资产质量较优，资本完全内生性补充，堪称“零售之王”。2017年6月末，个人贷款占比高达48.1%，活期存款占比达62.42%，较高的贷款收益率及较低的存款成本造就招行强劲的盈利能力。招行近十年平均ROE达21.98%，17年ROE达16.54%，处于业内较高水平。2017年9月末，核心一级资本充足率12.72%(远高于7.5%的监管要求)，上市银行中仅次于建行和工行，轻资本转型成效显著，资本依靠内生性补充，再融资需求极低。
经过2004年以来十多年的积累，招行成为零售银行的领头羊，有着“零售之王”之美称。而零售业务也成就了招行显著高于行业平均的盈利能力，且ROE受降息等影响下降几年后于2017年ROE开始回升。
1.1.零售贷款占比高，零售收入贡献大
贷款一直是招商银行生息资产的主要组成部分，占比长期高于50%。2012-15年受经济下行，信贷风险上升的影响，这一比例有所下降，2015年后贷款占比稳步上升，并在3Q17达到59.57%，居于我国股份制上市银行首位。
零售贷款占比高，且持续上升。从贷款结构来看，招行的个人贷款占比逐年提升，由12年的36.06%逐年上升至1H17的48.08%，占比较高。
2007年以来，个人房贷为零售贷款中占比最高的，其比重先下降后上升。2009年招行提出建设“内涵型银行”，开拓多样化的零售贷款业务，此后消费以及经营性贷款等收益率更高的贷款比重逐渐上升，房贷占比也从09年的71.66%降至13年的33.57%。2013年后因经济下行信贷风险上升，小微企业经营性贷款投放增速下降，房贷因其信用风险低，占比重新回升。
2017年则受严格的房产调控政策影响，房贷投放增速下降，1H17房贷占比47.46%，同比基本持平。信用卡贷款一直保持良好的增速，并逐渐发展成为招行的特色业务，1H17信用卡贷款占比达26.81%，成为第二大零售贷款去向。
1H17零售银行收入占比达49.9%，和以“零售”为标签的富国银行(Wells Fargo)的52.2%已十分接近。2016年招行得益于零售金融业务带来的非息业务利润规模迅速扩大，零售业务税前利润占比提升至57.11%，1H17这一比例依然维持在55.43%。
1.2.收入结构较优，非息收入占比稳中有升
招行非息收入占比长期居于A股上市银行前列。2015年起招行对信用卡分期收入进行重分类，将其从手续费收入重分类至利息收入;2016年实现代理保险和受托理财等财富管理手续费及佣金收入的快速增长，非息收入占比高达35.53%。2017年以来，与资本市场高度相关的代理基金和代理信托业务增长放缓，但信用卡非息收入依然保持高增长。
一般而言，手续费和佣金净收入的占比随着银行业务成熟度的上升而增加。3Q17招行手续费收入占比为29.8%，仅次于民生银行(34.58%)和光大银行(34.36%);3Q17非息收入占比则达35.2%。
从手续费和佣金结构来看，因代理银联POS业务和个人信用卡业务的发展，银行卡手续费收入占比较稳定;结算与清算手续费占比快速提高受益于电子支付的普及;代理服务手续费收入、受托业务收入则受资本市场影响较大，表现出更大的波动性。
2.净息差高而不良低，零售优势造就高ROE
2017年12月发表的BIS工作论文《Bank business models: popularity and performance》通过对全球178家银行2005-15年的面板数据研究发现，转向零售的银行(retail-funded banks)相较于未转型的银行ROE平均提升2.5个百分点。
商业银行零售业务ROE往往显著高于批发业务(对公业务)，零售存款成本一般低于对公存款，零售贷款(房贷除外)收益率往往较高。
招行自2004年提出发展零售业务以来，经历“二次转型”以及 “一体两翼”、“轻型银行”等思路转变，成为零售银行的领跑者，多次获得“中国最佳零售银行”称号。
2.1.负债成本优势显著，净息差持续保持较高
净息差自2010年以来一直位居同业前列，2015年随着央行多次降息以及利率市场化加速，我国银行的净息差普遍收窄。随着连续降息等对息差的影响基本反映，2Q17银行净息差呈现企稳态势。
招行领先同业的净息差得益于零售优势下的低负债成本及较高的资产收益率。存款一直是招行成本最低的计息负债，同时招行的存款中活期占比居股份行首位，这带来了极具优势的存款成本率，1H17招行存款成本率低于建行、农行和工行，为十六家老上市银行最低，仅为1.23%。
负债成本优势显著。招行负债以存款为主，存款在计息负债的比例高达71.73%(3Q17)，这带来了极具优势的计息负债成本率(1.72%)，上市银行中仅次于四大行。
负债以存款为主，占比长期高于70%。尽管随着同业存单行规模的扩大以及债券市场的发展，这一比例有所下降，3Q17存款占付息负债的比例依然达到71.73%，居于我国股份制上市银行首位。
从存款结构来看，活期占比持续高于50%。2014年招行提出以“一体两翼”(零售金融为体，公司金融和同业金融为翼)为策略发展“轻型银行”，加大发展活期存款业务，活期占比进一步提升。1H17活期存款占比达62.42%(仅次于贵阳银行的66.02%)，居股份行首位，活期存款占比的提升带来存款成本率的下降。
在资产端招商银行的零售贷款比重不断提升，个人贷款相较企业贷款而言具有较高的平均收益率，形成较有竞争力的贷款收益率。零售贷款中，消费贷款和小微企业经营性贷款具有较高的收益率，个人按揭贷款则不良率低。
贷款作为主要资产，收益率较高。招行资产以贷款为主，金融强监管之下回归本源，压缩同业资产等，贷款重要性更加凸显。1H17招行的贷款收益率达4.77%，居于可比同业前列。
2.2.不良贷款率企稳，资产质量改善
招行对不良贷款认定严格，风险暴露较为充分。2013年以来，国内经济下行较快，信贷风险上升，我国商业银行的不良率快速上升，由2013年的不到1%上升至3Q16的1.76%。此后，不良贷款率连续多个季度稳定在1.74%。
招行对不良贷款认定趋严，1H17逾期90天以上的贷款/不良贷款余额为85.06%，不良认定标准严格。2016年在不良贷款率和不良贷款净生成率双高的情况下，招行对不良贷款分类采取更为审慎的标准。这一比率长期小于1表明招行的不良贷款认定标准严格。
不良贷款率下降明显。2011年以来，随着经济发展换挡经济下行，招行不良贷款率快速攀升。但2017年以来，在经济企稳复苏之下，招行不良贷款率显著下降。2017年末，不良贷款率为1.61%，同比下降0.26个百分点。
资产质量明显改善。不良贷款生成率可以近似理解为银行贷款资产每年生成不良贷款的速度。招行2016 年加上核销的不良贷款生成率由2015的2.35%下降到1.96%，下降了39 BP，这表明招商银行的贷款质量在2016 年开始企稳。而1H17不良净生成率仅为0.56%，同比大幅下降，资产质量压力显著缓解。
拨备覆盖率一直居于同业前列，在资产质量明显改善的情况仍加大了拨备计提力度。尤其是2016年以来，在拨备覆盖率提升的情况下，净利润增速上升，十分难能可贵。3Q17拨备覆盖率达235%，我们认为，未来拨备反补利润空间大。
2.3.业绩较快增长，ROE领先同业
盈利增速较高且持续领先可比同业。招行净利润长期保持较高的增速，这得益于我国经济的较快发展，资产规模扩张以及较好的经营转型。我国商业银行的盈利较多地依赖存贷业务，净利差收窄对利润影响较大，2012年至2015年央行多次降息，招行的净利润增速也有所下滑。
2013年后资产质量明显恶化，招行加大了拨备计提，净利润增速较前期放缓;2016 年资产质量企稳，拨备有所减轻。当利率重回上升通道时，招行凭借良好的风险管理以及零售优势，净利润增速开始回升，3Q17达13%，明显超过同期上市银行平均7.6%的净利润增速。
3Q17招行年化ROA达1.30%、ROE 达18.7%，均领先可比股份行。近六年情况看，招行盈利能力稳定，ROA均维持在1%以上，ROE亦维持高于16%的水平。招行ROE持续高于股份行平均，在2016年开始超过可比上市股份行，之后持续领先。2017年ROE达16.54%。
我们认为，公司稳定且高于同行的盈利能力主要在于其精耕零售，有资产和负债端的双重优势，在资产质量企稳之后尤其突出;2014以来打造以“更少的资本消耗、更集约的经营方式、更灵巧的应变能力，实现更高效的发展和更丰厚的价值回报”为核心的“轻型银行”战略卓有成效。
3.精耕零售业务，信用卡与财富管理结硕果
商业银行的零售业务是指面向个人、家庭的，包括存贷款、结算汇兑、投资理财等的综合性金融服务。与批发业务不同，零售业务交易对象分散、交易数额较小。1H17招行零售客户达9733万，居股份行首位;3Q17零售客户数突破一亿。
招行目前形成了多层次的零售体系：对普通客户开展消费贷款业务(包括信用卡)，在此基础上开展中端客户的财富管理业务(包括信托、基金、保险代理销售，理财产品销售)，对高端客户开展私人银行业务，满足客户的各类资产管理要求。
3.1.信用卡：厚积薄发，稳居第一梯队
招行早期的创新为信用卡业务积累了客户基础。1995年推出集多储种、多币种、多功能于一身的一卡通，代表着商业银行从纸质存折到电子账户的历史性技术转折。截至2017年6月末，招行零售客户一卡通发卡总量11041万张，较16年末增长5.22%，卡均存款1.03万，较16年末增长1.98%。2016年一卡通累计交易额2.18万亿元。
信用卡业务的先行者。早在2002年招行便推出了集专业化服务的信用卡，为中国信用卡市场的先行者。截至2017年6月末，招行信用卡客户数达到4111 万，累计发卡量达8812万张，流通卡数达5192万张，贷款余额4560.86亿元，仅次于工行和建行。
信用卡交易额跃居行业首位。招行将信用卡板块独立成为APP，截至 2017 年6月末，累计绑定用户数 3753 万户，年度活跃用户数 3195 万户，成为招行信用卡业务重要的入口和平台。1H17招行信用卡交易额达1.29万亿，同比增长22.3%，为国内银行业第一;实现信用卡利息收入189.2亿元，同比增长21.6%;信用卡非利息收入67.8亿元，同比增长29.4%。
信用卡业务对营收的贡献大。2015年招行将信用卡分期收入进行了重分类，将其从非息收入调整为利息收入。据中报披露，招行17年上半年实现信用卡收入达257亿元，占营业收入的比例高达22.8%。
3.2.财富管理：构筑护城河，业绩耀眼
招行率先对客户群体进行细分并提供分类管理服务。早在2002 年便推出面向资产在50万以上客户的金葵花理财;2009 年开始为资产超过500 万元的客户提供“金葵花”钻石理财服务;截至1H17，招行已经在54个境内城市和6个境外城市形成面向高端客户的63家财富管理中心服务网络。招行多次获得《亚洲银行家》“中国最佳财富管理业务”奖项，“金葵花理财”更是被《证券时报》授予“中国最佳财富管理品牌”。
截至 2017年6月末，招行金葵花及以上客户达204.8万户，自2010年以来复合增长率达19.04%;管理金葵花及以上客户总资产余额(AUM)达4.82万亿元，自2010年以来复合增长率高达21.29%。
截至1H17，招行金葵花及以上客户数仅占全行零售客户的2.1%，但AUM占全行管理零售客户总资产余额的 81.73%;金葵花及以上客户达204.8万户，AUM达4.8万亿。这表明招行高端客户较多，具备开展财富管理业务的高端客户基础。
招行零售财富管理业务所获得的手续费及佣金收入在总的手续费及佣金净收入中平均占比达 20%以上，对中间业务收入贡献相当可观。2017年上半年，零售财富管理业务产生的手续费及佣金收入111.15亿元，占总零售手续费佣金收入比重达57.29%。财富管理业务主要从代理开放式基金销售、代理信托类产品销售以及代理保险保费等赚取手续费以及佣金收入。
随着零售发展战略的确立，招行个人理财产品销售额呈现明显的上升趋势。截至1H 17，招行理财产品募集资金金额、表外理财产品募集资金余额在商业银行中均排第二。
构筑护城河，提升核心竞争力。招行财富管理业务“依托于专业市场研究团队，针对宏观市场和金融市场趋势动态变化进行独立研究，并定期提供市场观点、中长期投资策略及大类资产配置策略，全面支持财富管理业务投资决策。同时，通过对宏观经济走势、市场竞争环境、财富管理业务发展规律和客户投资偏好的研判，面对市场跌宕起伏、同业竞争同质化、异业冲击日趋激烈等不利外部条件，秉承‘以客户为中心’的理念，结合大数据、人工智能和图像识别等Fintech 技术，积极构建包括基金售后服务体系在内的财富管理综合服务体系，进一步提升财富管理业务的核心竞争力。”
经过多年的发展，招行财富管理业务已经成为行业领军者。
3.3.私行业务：不仅是先行者，更是王者
私行业的先行者。早在2007年招行就开展了私人银行业务，即为月日均全折人民币总资
产在1000万元及以上的零售客户提供个人、家庭和企业三个层次在投资、税务、法务、并购、融资和清算等方面的多元化需求提供专业、全面和私密的综合服务。招行多次获得《欧洲货币》和新加坡《国际私人银行家》杂志等机构评选的“中国区最佳私人银行”大奖，在2016年领先工行、中行跻身全球资产管理规模最大的前20家私人银行。
招行的私行客户数，AUM和户均资产均高于同业。截至2017 年6月末，招行私人银行客户数6.4万户，近五年复合增长率30.26%;管理的私人银行客户总资产1.8 万亿元，近五年复合增长率35.67%，管理的户均资产约2800万。已经形成由遍布54个境内城市，6个境外城市的58家私人银行中心组成的服务网络。
私行业务的王者。招行的零售客户资产集中程度高，已经形成一定的规模优势。招行私行1H17总资产管理规模达1.8万亿元，居商业银行首位，户均AUM达2803万元。同时私行AUM占零售AUM的比重持续上升，1H17达30.51%，居上市银行首位。
招行私人银行的成功源于其较早推出“1+N”服务模式。即每个客户经理背后都有一批为各方面提供支持的专家团队，为私人银行客户分析、选择最佳产品，弥补单个客户经理专业知识的不足，最大限度地为实现客户财富目标而服务。这契合了根据客户的风险承受、流动性偏好和收益目标制定财富管理方案的私人银行服务本质。
同时招行积极开拓海外理财私人银行服务。于2008 年收购永隆银行，成立第一家海外财富管理中心;2015 年成立私人银行海外中心。
4.Fintech赋能，金融科技银行领头羊
“移动互联网将成为下一个十年深刻改变人们生活方式的最大因子，金融科技将会重新定义商业银行的经营之道。”——招行行长 田惠宇
在《2016年年度报告》中，招行行长提出，必须举全行“洪荒之力”，推进以“网络化、数据化、智能化”为目标的金融科技战略。而《2017年半年度报告》招行明确，将按照上一年度税前利润的1%提取专项资金设立金融科技创新项目基金，鼓励全行利用新兴技术进行金融创新。以期促进金融科技创新，积极提升金融科技能力，推动移动互联、云计算、大数据、人工智能、区块链等新兴技术的创新应用，明确定位“金融科技银行”，对标金融科技企业，加快向“网络化、数据化、智能化”目标迈进。
在零售金融领域，招行坚持“手机优先” 策略。手机银行APP推出直播、收益报告、收益牛人榜、收支记录 2.0 等功能，围绕客户手机不断打造经营服务新模式，持续提升客户线上活跃度与黏性。掌上生活 APP 持续升级智能服务，打造基于大数据的个性化信息推荐功能，大力发展现金型消费信贷业务，推出 e招贷产品。
截至1H17，招行APP累计下载客户数4805万户，年度活跃客户数 2855 万户;掌上生活 APP 累计绑定用户数 3753 万户，年度活跃用户数 3195万户;e 招贷产品交易规模 381 亿元，贷款余额更是达到300 亿元。
风险管理方面，纯线上贷款产品闪电贷不良生成额持续下降。招行引入第三方征信数据及客户在 P2P、小贷、消费金融公司等平台的借款信息，优化评分模型及预警模型;引入生物识别技术进行客户身份验证，精确识别客户伪冒申请。截至1H17，闪电贷累计发放贷款 253.4 亿元，贷款余额 119.45 亿元，不良率 0.23%。
财富管理方面，“摩羯智投”申购规模累计达到 45 亿元，17年上半年平均回报位于非货币基金的前 1/3。其能多次进行资产配置动态调整，并向客户提供 6 次月度投资运作报告。
同业客户方面，“招赢通”平台实现同业存款交易撮合和存款业务一站式、全自动化办理。截至1H17，平台正式签约金融机构 1108 家，线上业务量 3264.63 亿元，线上交易替代率近 50%。
支付结算创新方面，上线国内及亚太地区首个区块链跨境领域项目——跨境直联支付区块链平台。
此外，持续推进多元化跨业联盟合作，构建具有招行特色的金融科技生态体系。与中国联通共同组建的招联消费金融有限公司积极开展大数据模型、征信、伪冒防控及产学研合作工作，截至1H17，注册用户3131万户，核批客户1189万户，累计发放贷款1262亿元，贷款余额323 亿元，不良率1.15%;与招商局集团共同组建的招银前海金融资产交易中心借助云计算、大数据等技术，构建了高效的非标金融资产运营体系及财富管理平台，1H17累计总交易量3989.81 亿元。
5.轻型战略成效显著，资本完全内生性补充
资本充足率以及核心资本充足率均呈现稳步提升的形态。招商银行自提出零售金融战略以来，以高定价低成本代替扩张规模消耗资本来提高盈利能力，尤其是2016年以来招商银行主动降低总资产规模增速，资本内生能力进一步提高。
自2013年以来，核心一级资本充足率逐年走高，由13年末的9.27%大幅升至3Q17的12.72%，资本压力已大幅下降。
“轻型银行”战略已初见成效。截至3Q17，核心一级资本充足率达12.72%，仅次于工商银行、建设银行;资本充足率达15.01%。
我们认为，招行走出了“信贷扩张-资本约束-再融资-新一轮信贷扩张”的传统模式，轻资本转型卓有成效，已经进入到资本完全依靠内生性补充阶段。3Q17资本充足率达15.01%，核心一级资本充足率高达12.72%，远超监管要求。（编辑：胡敏）
