本文来自平安证券的研报《2018年度保险行业十大猜想》，作者为平安证券分析师缴文超、陈雯。
2017年保险股气势如虹，2018年会走出怎样的行情?这里有十个猜想。
猜想一：代理人增速有所下滑但仍然保持两位数增长
多因素的共同作用促成了2015年以来代理人数量的大幅增长。从人力上看，自2015年以来代理人数量呈现爆发式增长。2017年突破700万人，相比于2014年规模翻了一倍。2017H四家上市险企代理人规模共计410.7万人，较2016年年末增长14.8%。2015年以来代理人数量的快速增长受到多重因素的共同影响，包括整个宏观经济形势下诸多行业不景气、银行理财产品和万能险产品的发展都受到限制以及代理人资格考试的取消，在种种偶然和非偶然事件的共同作用之下保险代理人数量一改曾经的稳定开始出现了大幅增长。近三年来代理人数量的增长也成为了险企保费收入增长的最主要驱动因素。
代理人相对数量已经较高，而产能提升仍有较大空间。与国际上其他部分国家或地区进行比较，中国每万人中寿险代理人数量已经超过了很多发达国家，而保险深度远低于这些国家或地区，反映出代理人的产能还处于较低水平。
从上市险企的人均新单保费来看，2017H较2016H未出现明显增长，2018年由于新产品销售难度增加的客观事实产能提升也将较为困难。各家险企也都意识到问题的存在并采取各类措施以提高代理人产能，包括加强内部培训、强化考核管理及淘汰机制、完善营销员基本法等。
18年代理人增速将下降，但仍然将会保持两位数增幅。未来保险公司有意将保费增长的主要驱动力逐渐由人力增长转移到产能增长上来。但是从目前的实际情况来看，增员成本包括前期招募、培训、基本薪资等成本较低，而对于新单的增长贡献更为明显，因此代理人依然会保持一定的增长，各家上市险企也均认可这一点，其中近两年增速较慢的险企明年增速将会较为突出。
猜想二：明年开门红新单保费增速10%-15%
2017年5月保监会发布134号文《关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知》，要求两全及年金保险首次生存给付应在保单生效满5年之后，且每年给付比例不得超过已交保费的20%;同时保险公司不得以附加险形式设计万能型保险产品或投资连结型保险产品。
而2017年保险公司开门红期间的主打险种为年金主险附加万能险，均无法满足新规的要求。此后各家险企在2018年开门红产品方面进行了重新的设计与修改，10月及11月也陆续推出了符合监管要求的新开门红产品，主要是年金+万能的双主险。首次返还基本是在第5、6年，此后会有持续的生存金以及身故金。万能险账户收取1%左右的初始费用基本通过五年持续奖励的方式返还，从客户利益的角度来看没有明显区别，主要差异还是在首次返还时间点的推迟。
在新规刚出台时，由于2017年的开门红主流险种大多不满足监管要求，市场上普遍对明年开门业绩预期较为悲观。而目前来看各大险企也都已经推出了符合监管要求的开门红产品并进行了预售，虽然预售情况还未能得到更为全面的反馈，但是首先新产品从客户利益角度来看基本没有区别。
其次各家险企也积极扩招代理人队伍并通过加强产品培训等方式备战开门红，并且市场需求依然存在，我们按照2017年底上市险企代理人数量20%-25%的增长，产能方面可能略有下降或者将近持平，明年新单保费依旧可以实现10%-15%左右的增长，而续期业务的拉动也将保障总保费规模的正增长。
猜想三：上市险企利润将有大幅增长
利率中枢上行带动新配资产收益率上行。资产端来看，利率中枢的上行将带动各家险企新配资产收益率提升。今年以来国债收益率持续上行，目前已经接近4.0%，受此影响以及权益市场的蓝筹行情，前三季度，中国平安、中国人寿、新华保险的总投资收益率分别同比上升0.5、0.7、0.1个百分点。
险企目前资产配置依然以固定收益类为主，主要为债券及非标资产，尤其是非标资产近年来持续保持较高的配置比例，同时今年险企到期资产中很多也新配了大量的非标产品，收益率基本在5%以上。因此未来来看险企的收益率有望维持较高水平。
负债端拉长周期来看，2013年以后对于寿险预定利率的限制逐渐放开，2016年开门红产中还有少数预定利率为4.025%的产品，但是在2017年预定利率基本都为2.5%和3.5%，分红险预定利率不高于3.5%的只需报送保监会进行备案而无需审批。2018年来看各保险公司产品的预定利率仍然以2.5%为主，继续保持低位，负债端的低成本与资产端较好的投资收益将有助于保障险企利润。
准备金折现率上行，利润进入上升通道。保险公司的传统准备金折现率=750天移动平均的10年期国债到期收益率+综合溢价，2017年下半年以来由于750天移动平均的10年期国债到期收益率逐渐平滑，多提的准备金将逐渐减少。而2018年曲线上行将会使得准备金计提规模将减少，有助于利润的释放。
剩余边际摊销加速保障利润增长。寿险公司利润分为剩余边际摊销、投资回报偏差、经营偏差和会计估计变更四部分，其中剩余边际是会计利润的核心来源。剩余边际的摊销主要取决于两个方面，一是在偿二代之下保障属性较高的产品其剩余边际会较高，二是当新业务较快增长时，新业务剩余边际会增厚总剩余边际，从而使得其摊销加快。
目前从已披露剩余边际摊销情况的上市险企中我们可以看出随着新业务的快速增长其摊销规模增速明显加快，这一趋势也同样适用于其他上市险企，剩余边际的加速摊销也将保障2018年利润的快速增长。
猜想四：险种结构继续改善价值率持续上升
险企大个险布局已经逐渐完成。从行业保费收入的渠道结构来看，上市险企的大个险业务布局已经基本完成，2017Q3平安寿、太保寿、新华和国寿总保费收入中个险保费收入占比已经分别为96.0%、88.0%、79.4%、65.7%(国寿为2017H的数据)，太保及新华的转型已经先后基本完成。
国寿近几年也在注重控制银保渠道尤其是其中的趸交产品规模，但市场仍有需求，主要在农村地区通过邮储销售了较多趸交产品。同时公司银保渠道超过20万的人力中以理财规划师为主，也在进行交叉销售个险产品。新华不再将银保渠道的趸交产品纳入考核要求，并取消费用补贴等方面支持。
太保寿险从推动银保转型开始，到2016年坚定“去银保”策略，目前看已取得显著成效，2018年来看这一趋势仍然将继续。
首年保费中趸交产品占比将进一步降低。续期保费是衡量险企持续发展能力的重要指标。与趸交模式相比，期交模式具有续期滚存效应，有利于保障稳定的保费及价值流入。因此在个险转型基本完成的同时，不少险企逐渐取消了对趸交产品的考核要求及支持补贴，各大上市险企首年保费中期交业务占比也明显提升，2018年这一趋势仍将继续。
2018年险企价值率仍将有提升。从2017H来看各家上市险企的新业务价值率均出现了明显的提升，我们预计这一趋势将在2018年得以继续。
无论考虑保障需求还是收入水平，或者关注代理人的实际情况，未来件均增加将会成为趋势，会使得费差降低，新业务价值增长。
友邦作为国内寿险公司发展和估值的风向标，其新业务价值率在2015年以后基本维持在55%左右，未来短期内由于行业监管和产品切换的持续影响，明年内地上市险企新业务价值率依然会有明显的提升，但是未来增速将趋缓。而新业务价值将持续保持较为快速的增长，从而带动公司的内含价值稳步提升。
猜想五：车险费用率趋稳赔付率下行趋缓
二次商车费改进一步放开费率限制，车险保费收入增幅预计仍将低增长。2015年商车费改正式启动，2016年推广至全国。首次改革的主要变化在于保险责任更宽和保费计算公式的改变，由原来的保费=(车价×费率+基础保费)×调整系数变为保费=基准纯风险保费/(1-附加费用率)×费率调整系数(改革后的费率调整)，同时无赔款优待系数的范围由【0.7,1.3】扩大为【0.6,2.0】，而其中自主核保系数和自主渠道系数均在【0.85,1.15】之间由保险公司自行调整。
今年6月，保监会下发《关于商业车险费率调整及管理等有关问题的通知》，在全国范围内进一步扩大车险费率定价的自主权，其重点在于调整主核保系数和自主渠道系数下限，由原来的在【0.85-1.15】范围内由各保险公司报备后自行使用(深圳为【0.85-1.25】)，按不同区域将最低系数调整为0.70-0.85不等。其中自主渠道系数下降的更为明显，全国大多地区都为0.75。此次费改后，最低保费可下降12.82%至20.93%不等，继续让利于消费者。
2018年预计车险费用率趋稳赔付率下降趋缓。近两年经营状况的改善主要受益于赔付率的下降。16年车险综合赔付率为57.89%，同比下降了2.45个百分点。而二次费改以后由于保费折扣加大，收入下降导致赔付率下降趋缓;保监会7月份下发的174号文加强了车险费用管理，监管下费用管控的加强使得费用率上升趋势减缓。各家险企也会积极通过客户分类筛选以及加强核心渠道的掌控等方式来降低综合成本率。
猜想六：产险细分险种保持高增长
产险方面今年前9月份产险公司原保费收入7817亿元，同比增长14.5%，这一增速也创造了2015年3月以来的新高，同时今年以来增速一直在不断上升。其中车险业务2016年保费收入6835亿元，占总产险保费收入的73.8%，但是今年以来占比出现了明显的下降，上半年车险保费收入占比为68.1%，同比下降了2.9个百分点，而其他的如农业险、责任保险等增速明显较快。
未来来看由于二次商车费改的持续推进，车险保费收入增速将会继续有下降趋势，而与国民生计和宏观经济相关的如企财险、货运险、农险和责任保险等占比将进一步提升，农业集约化和产业化以及持续的税收优惠政策为农险提供发展空间，各类保险公司也关注到细分领域的机会，积极进行业务布局。互联网保险公司均在细分领域开展特色险种，形成了较为明显的竞争优势。预计2018年产险细分险种增长将更为抢眼。
猜想七：健康险增速明显提升
中短存续的护理保险是影响健康险保费增速的主要原因，预计明年影响将明显减小。近年来健康险保持快速增长，保费收入增速远高于寿险保费收入增速，占比也在不断提升，2016年底健康险保费收入已经占到总寿险保费收入的18.2%。但是2017年以来健康险保费收入增速出现了大幅下降，截止到今年前三季度，健康险保费总收入3583亿元，同比仅增长4.4%。前三季度可比口径下五家专业健康险公司保费收入总计568亿元，同比下降了55.7%，和谐健康和人保健康的保费收入分别同比下降65.8%和20.6%。
健康险主要包括疾病保险、医疗保险、失能收入损失保险和护理保险等。其中护理保险相对而言更具有储蓄的属性，我们也可以看到2016年和谐健康和人保健康销售最多的产品即为护理保险，而这一类产品也往往会被设计成中短存续类产品，存续期很多不足5年。2016年3月保监会出台的《关于规范中短存续期人身保险产品有关事项的通知》，要求存续期限不满1年的中短期存续产品应该立即停售，期限在1年以上且不满3年的中短存续期产品的规模在3年内按照总体限额的90%、70%、50%逐年缩减，3年后控制在总体限额的50%之内。这也是导致今年健康险保费收入逐渐下降的主要原因。
健康险未来需求及机遇值得期待。今年11月保监会对2006年颁布的《健康保险管理办法》进行了修改及征求意见，文件强调了提升人民群众的保障水平，突出表现了健康险的重要作用与地位。
从今年以来健康险的实际效果来看，虽然中短存续的护理保险发展受限，但是重疾险保费收入快速增长，同时医疗保险的增速也明显优于健康险的整体增速。2018年健康险的市场依然非常广阔，在政策的积极引导下将会继续保持高增长，需求端人们对健康险的保障需求迫切，险企也在积极布局健康产业，包括将健康与医疗相结合，提供健康咨询、体检服务或者建立康复医院等。
猜想八：保险科技保持热度
保险科技迎来黄金发展期，各家险企逐渐将保险科技相关的技术进行了实际的运用。其中最具代表性的为大数据、人工智能、区块链和云计算技术，这些技术能够运用在从投保人的投保支付到保险人承保、理赔，保险资金的投资以及后台进行的费率厘定、保单管理等全保险业务流程，提升用户体验、提高保险效率、优化后台管理甚至产生新的商业模式。
从具体的技术来看，大数据无疑是最具颠覆性的。大数据不仅会对保险公司业务的各个环节产生革命性甚至颠覆性的升级与改造，未来来看其将会成为保险公司的核心资产，通过该技术的使用可以降低成本、细分客户、优化决策，甚至催生新的产业、生态和模式，产生巨大的业务价值。在保险的整个价值链之中，包括产品开发、销售、保单管理、理赔和资管方面均可以利用大数据技术进行改良与改革，目前很多公司已经在如欺诈检测、风险评估与定价等方面采用了大数据的相关技术。
同时保险科技也获得了监管层的肯定，鼓励保险科技创新，通过保险驱动发展。目前我国的保险科技依然还处于初级阶段，在保险科技本身以及保险公司对其的运用的过程中也都伴随着不确定性，这也对保险公司的风险管理提出了更高要求。各家险企也都意识到了科技因素在未来公司发展中的重要作用，都在积极谋划布局科技业务的发展，明年保险科技依然会保持热度。
猜想九：险企增配高分红股票
2018年开始保险公司将逐渐采取一些新的会计准则，其中IFRS9与IFRS17将是影响较大的两项。IFRS9是国际会计准则理事会在2014年7月发布的关于金融工具资产分类和计量的新要求，2018年开始我国上市公司就需要采用新的准则编制报表。但是由于保险公司负债以及资产负债关联的复杂性，保险公司可以选择递延三年以后再实行。
在IFRS9下，主要包括三项内容：金融资产的分类和计量、减值以及套期会计，其中由于保险公司业务操作中基本不涉及套期会计，因此主要是分类计量与减值将会产生影响。
IFRS9下金融资产的分类与计量将会有现行的四分类改为三分类，即摊余成本、以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产(FVTPL)和以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产(FVOCI)，新准则下分类主要基于合同现金流特征以及业务模式。
对于保险公司而言，影响最大的在于由于原IAS39准则下的可供出售项取消，保险公司大量的权益类资产将计入FVTPL，这样将会使得利润表的波动显著增加;而如果保险公司想要避免利润表的大幅波动，可以考虑高分红类股票，将其计入FVOCI，这样以来虽然股票的处置收益不能在利润表中体现，股票分红仍然能够计入利润表，因此我们预计未来高分红类股票将更受保险公司欢迎。
猜想十：部分中小险企受严监管影响发展受限
2017年保险行业监管从严，保监会相继出台一系列行业监管政策，部分中小险企业务发展受限。5月，保监会发布134号文，规范保险公司产品开发设计行为，切实发挥人身保险产品的保险保障功能，回归保险本源，防范经营风险，要求保险公司不得以附加险形式设计万能险产品或投资连结型产品。
8月，保监会起草了《偿二代二期工程建设方案(征求意见稿)》，启动偿二代二期工程建设。征求意见稿中对于偿付能力的监管更为严格，同时加强了数据的现场和非现场核查机制，对于偿付能力不达标的公司也将会对业务进行限制。对于中小险企而言，由于业务结构不合理，高风险资产配置比例过高导致偿付能力承压明显。
在行业持续强监管的引导之下，明年来看中小险企依然可能会受到监管的影响发展受限;这一方面包含现有业务的展的影响，如因为偿付能力、风险管控、业务开展等问题限制公司业务，同时还包括了对股东资质和险企设立方面的限制。我们曾在2016年的半年度以及2017年的年度策略报告中对大量产业资本进军保险业进行研究，不少公司通过兼并、收购以及新设的方式涉足保险业，但是从目前来看形势已经发生了转变。
不论是对业务开展、股东资质或是产业转型方面的监管限制，所受影响的基本均为中小险企，这一趋势在2018年仍然会继续，大型险企强者恒强的格局将在2018年得到进一步体现。
投资建议
我们对2018年保险行业进行分析：
保费方面：保险产品需求依然广阔，健康、养老等险种未来空间很大，而对于保费的增速不用过于担心。
险种结构方面：无论从供给、需求或是政策引导来看，未来险种结构依然会在持续改善，新业务价值及价值率将持续提升带动内含价值稳步增长。
利润方面：明年主要受益于准备金折现率上行带来的利润释放，同时剩余边际摊销的加速都可以保障明年上市险企利润的增长。未来保险股的价值会随着内含价值的增长获得稳步的提升。
我们依然看好保险行业的发展，强监管下上市险企强者恒强，维持行业“强于大市”评级，建议重点关注大型上市险企中的中国太保(02601)、新华保险(01336)和中国人寿(02628)。
风险提示：利率下行风险、市场波动风险、信用风险、政策趋紧超预期风险等。(编辑：胡敏)
