智通财经APP获悉，华泰证券发布研究报告称，上半年AI及中特估两大主题交替表现，指数β承压，主动超额更弱，行业的超额收益框架异化，其底色为剩余流动性脱虚向实的速度不够、资金面从增量走向存量乃至缩量博弈，更本质地，在于第三库存周期的弹性受限。下半年A股分子端或“负重上行”，β转机或现于Q3，届时伴随PPI同比拐点，投资者或开始交易主动补库的正面预期。基准情形下，内/外政策保持定力，“主题+筹码+景气”框架或依然是超额收益基本盘，此逻辑下“双电”(电子及电力)或能突围;乐观情形下，内/外政策中的至少其一显著加码，“赛道+景气+估值”框架回归，电力设备与医药为代表的大盘成长或占优。
▍华泰证券主要观点如下：
超额收益框架异化，本质是第三库存周期的弹性受限
年初至今，行业超额收益与主题及公募筹码强相关、与景气度弱相关、与估值分位数基本不相关、与ROE因子甚至小幅负相关。行业比较的逻辑，由机构所熟悉的赛道→景气→估值思路，切换为主题→筹码→景气思路。赛道让位主题，反映全年剩余流动性脱实向虚的速率不够、中美利差回升的弹性不足;估值让位于筹码，反映A股资金面偏存量乃至缩量博弈而非强增量环境;
上述变化均可归结于本轮短周期/库存周期高点的盈利弹性不足;从中周期/产能周期的视角，本轮短周期为16年启动的中周期所嵌套的第三库存周期，中周期下行、供给释放带来的价格压力是制约盈利弹性的重要因素。
大势展望：分子端“负重上行”，转机或在Q3
基准情形下，政策托而不举、联储保持定力，下调全年全A盈利预测至5%，本轮短周期高点的盈利增速或为9%(或现于1H24)，年末全A合理PETTM为18.1x，与5月末水平基本持平，A股风险溢价较难突破近1年均值±1.5x标准差箱体;乐观情形下，国内宽松政策显著加码，或联储提前转入降息周期，预计年末全A合理PETTM为19.5x，估值空间打开。
无论是基准抑或乐观情形，β(阶段性)转机或均现于Q3：考虑企业盈利/国内流动性/海外流动性三个核心变量，PPI同比或于年中见底→Q3市场进入主动补库预期交易，若内/外宽松政策加码，则或带来β弹性。
风格展望：基准情形下强主题+低筹码+景气上行仍然成立
基准情形下，预计国内剩余流动性缓慢回落、中美利差扩张幅度有限，主题依然值得深度挖掘，除AI、中特估外，苹果MR+华为5G手机、电价改革、一带一路、特斯拉机器人亦或有催化;外资流入及公募募资平淡，资金面或难切向强增量，补血点主看负债改善的险资以及受益于短端利率下行的融资盘，筹码的重要性仍然较高。
当前短周期处于弱复苏中，并不乏景气改善的行业，景气改善的持续性及弹性更重要，其一，要重视供给侧(产能及库存)是否充分减压，其二，要重视行业周期的独立性，寻找并不强依赖于政策刺激的改善性行业。乐观情形下，剩余流动性及资金面变化，大盘成长或占优。
配置建议：基准情形买“双电”，政策发力买大盘成长
基准情形下，基于今年的特异性行业比较框架——主题+筹码+景气三三维度对行业进行打分排序，电子及电力排名领先，相对优势表现在：①主题催化——6~9月苹果MR及华为5G手机发布、7月电价改革;②筹码压力小，当前电子及电力的估算公募配置系数分别位于16年以来10%、45%分位;③景气回升且相对独立于政策刺激——受益于供给充分收缩的半导体周期、受益于弱PPI的火电成本周期;指数层面，科创50得分占优。
乐观情形下，赛道投资回归，资金面走出存量博弈，依照赛道+景气+估值三维度比较框架打分排序，电力设备与医药排名领先，创业板指得分占优。
风险提示：
地产修复力度不及预期，海外流动性紧缩超预期。
