季报前,买入美国银行(BAC.US)说不定有惊喜?

638 4月11日
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玉景 智通财经编辑

大多数投资者都知道美国银行(BAC.US)是利率走高时应该持有的银行。鉴于该银行在其多个业务线中拥有类似于怪物的存款特许权,它是对利率最敏感的美国大型银行。

智通财经APP注意到,根据价格与有形账面价值的关系,美国银行的股票估值目前低于许多同行。

其价格与有形账面价值的一年百分比下降了约32%,是其直接的美国同行中表现最差的。

股价下跌的罪魁祸首主要与利率有关。2022年期间利率的快速上升对美国银行来说是一把双刃剑。它显然对2022年的净投资收益线大有裨益,但随着利率从3%上升到近5%,客户越来越多地将资金转移到高收益的非支票账户、货币市场基金、储蓄账户和CD。这开始对其净利息利润率("NIM")产生压力。

显示在2022财年收益报告的美国银行存款变化:

按年计算,美国银行平均存款下降约5%至1.93万亿美元。

然而,仅在第四季度,美国银行的无息存款就下降了8%,反映了存款重新定价的加速。这种组合转变在全球银行业务("GB")中尤其明显,在美国银行管理5000亿美元存款的企业财务人员迅速适应了更高的利率环境。同时,越来越多的财富管理("GWIM")的富裕客户也将资金放入市场上的高收益存款。

从积极的一面来看,在1.05万亿美元的消费者存款中,有56%仍然是低利率和/或无利率的支票账户。正因为如此,这个细分市场的总体支付利率仍然很低,只有6个基点。

然而,存款的趋势是明确的,该公司在2023年指导更多的存款外流和重新定价的存款。显然,这对准确预测是非常具有挑战性的,这是一个非常动态的环境。自然,当利率上升时,资产负债表的资产方也会上升,因此,在净利息收入扩张和强劲贷款增长的推动下,美国银行在2022年第四季度实现了接近30%的净利息收入("NII")同比增长。

然而,美国银行在2022财年的财报电话会议上公布的2023年指引令人失望,该行预计2023年第一季度的净利息收入下降到144亿美元,并保持稳定。

上述情况如何影响美国银行的估值

市场认为存款外流和重新定价是主要风险。此外,鉴于与利率有关的不利因素,即使考虑到适度的贷款增长,2023年的净利息收入指引也令市场失望。

市场是前瞻性的,也在考虑潜在的即将到来的经济衰退的影响,这可能表现为更高的失业率、更大的信贷损失以及更低的利率(美联储可能最早在2023年下半年或2024年降息)。

这种综合影响对美国银行来说可能是负面的,包括信贷损失增加,资产收益率下降,以及贷款增长下降。在这种情况下,非利息交易性存款也可能开始迅速耗尽。简单地说,根据经济和利率环境的发展,美国银行的商业模式会出现一些下行的情况。

这些就是为什么美国银行的股票交易价格是有形账面价值的1.2倍,而最近历史上的交易范围是1.5倍至2倍的关键原因。

全球市场部正在破坏资本

美国银行拥有一些领先的银行业特许经营权,这些特许经营权正在带来卓越的回报。

消费者银行("CB")部门拥有400亿美元的分配资本,持续提供约30%的RoTCE。它是美国银行皇冠上的明珠,由其巨大的存款专营权驱动,持有超过1万亿美元的低成本粘性存款。

全球财富与投资管理(GWIM)包括美林财富管理和美国银行私人银行的强大品牌,尽管有2022年的熊市,但它也以175亿美元的分配资本提供了高达20%的ROTCE。

全球银行业务("GB"),包括全球企业银行业务、全球商业银行业务、商业银行业务和全球投资银行业务,也在2022年实现了18%的RoTCE的强劲回报,分配资本约为450亿美元。这是一个非常有弹性的表现,由商业银行和中型市场客户的活动驱动。

问题仍然是全球市场("GM")部门(425亿美元的分配资本),它正在摧毁资本,RoTCE不到10%。和其他部门一样,该部门确实遭受了投资银行业务费用的急剧减少(同比减少约50%),但即使有强劲的FICC交易风向,它也只能勉强获得接近10%的RoTCE。鉴于该业务固有的波动性和对FICC交易审查的正常化,市场将以非常低的倍数对该部门进行估值,并远远低于其425亿美元的分配资本。

总结

美国银行是作为利率的代表进行交易的。深度倒挂的曲线暗示着即将到来的经济衰退和短期内较低的利率,这被认为是对美国银行的一个强烈的负面信号。市场人士担心,随着利率的降低,净利润率会被压缩,存款押注会在近期明显增加,而信用卡和商业地产投资组合的信贷风险表现会带来潜在损失。存款可能会继续外流,因为在大流行之后,流动性充裕的客户更有可能在更艰难的时期动用这些储蓄。

尽管如此,目前1.2倍有形账面价值的估值已经超过了对这些风险的考虑。美国银行通常在1.5倍到2倍的有形账面上交易,所以考虑到其强大和多样化的业务模式,目前的估值肯定是打折的。美国银行在2022年实现了15.8%的RoTCE,所以市场肯定考虑到了中期收益的大幅下降。

但这个估值过于悲观了,因为美国银行的业务模式多样化,而且有一些回报率特别高的业务,如CB和GWIM。还有一些抵消因素应该在2023年发挥作用,例如,财富管理的表现应该好于2022年熊市的普遍情况,鉴于不确定的宏观环境,美国银行也在2022年建立了大量的储备,投资银行业务的费用将在2023年从2022年的非常低迷的水平回升(至少是部分回升)。

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