本文选自“王涵论宏观”微信公众号，作者为王涵、王轶君、卓泓，原标题《【兴证宏观】季节效应褪去后——10月制造业PMI点评》。
事件：2017年10月中国官方制造业PMI 51.6，较9月52.4下降0.8，低于市场预期52。
深度分析：
制造业PMI回落，企业需求及生产增速放缓
10月制造业PMI分项中回落最为明显的是新订单分项，下降1.9至52.9，其次是生产分项，下降1.3至53.4。不仅新订单，出口订单分项和在手订单分项也出现回落，指向内外需增速均有所放缓。与此同时，企业对未来的乐观情绪也有所下滑，10月生产经营活动预期分项回落至57.0。
回落的原因主要有二：1)季节性效应消退。正如我们在9月PMI点评中提示，9月需求的改善有主要由季节性因素驱动(财政支出季末发力，受此前异常天气干扰的项目陆续复工，国庆、中秋效应带动企业提前备货)，进入10月，季节性刺激有所消退，市场需求趋势性放缓;2)高耗能、高污染行业经营活动趋缓。统计局解读中提到，高耗能行业PMI下降2.1至49.2，随着环保治理继续推进，高污染企业生产进度有所调整。
图表：制造业PMI回落，生产和新订单双双下滑
购进和出厂价格出现回落，PPI环比可能已经筑顶
10月企业购进价格和出厂价格分项较9月分别大幅回落5.0和4.2，跌至63.4和55.2。正如我们此前分析，从统计局跟踪的生产资料价格等领先指标来看PPI环比已经出现放缓迹象，考虑到PMI出厂价与PPI走势一致性较高，10月PPI环比可能会有所走弱。
图表：PMI价格指向PPI环比增速或已筑顶
产成品库存降速放缓，企业去库存有所减慢
10月产成品库存回升1.9至46.1，原材料库存小幅下滑0.3至48.6。供给侧改革将带来供需状况改善，价格上涨，目前库存水平已偏低的情况下，企业去库存速度有所放缓。
图表：原材料库存继续去化，产成品库存降速放缓
制造业PMI大小企业整体下滑，分化持续
分企业规模看，大企业PMI回落0.7至53.1，仍高于枯荣线50，而中、小企业则分别回落1.3和0.4至49.8和49.0，低于枯荣线50。此前，供给侧改革推进过程中，中小企业限停产导致需求被“让渡”给大企业，大小企业出现明显分化。而在当前环保趋严的背景下，相对规范的大企业受到的负面影响相对较弱，从而形成了大小企业整体下滑，但分化仍然持续的状态。
图表：大小企业的整体下滑，分化持续
（编辑：姜禹）
