中金:本轮纸浆下落拐点已提前到来 下游纸厂有望自明年2-3月享受下落浆价释放成本红利

346 12月19日
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陈雯芳

智通财经APP获悉,中金公司发布研究报告称,2022年造纸产业链盈利分配不均衡,中下游纸厂深受滞胀之困:最上游木片受通胀及供给紧缺影响,价格稳步上扬;中上游纸浆2022YTD价格同比涨40+%,并横盘近半年,全球龙头浆厂获丰厚盈利,3Q22Suzano纸浆板块毛利率56%;而中下游造纸深陷“滞”(宏观需求疲弱、纸价提涨存在难度)及“胀”(纸浆高位震荡;废纸价格亦高居不下)双重困境,3Q22造纸板块平均毛利率仅12%,龙头持续亏损现象亦不鲜见。回顾2022年,浆价大涨持续压制造纸盈利,站在当前时点,该机构认为本轮纸浆下落拐点已提前到来,至1Q23末可能步入阶梯式下落通道,下游纸厂有望自明年2-3月享受下落浆价释放的成本红利,该机构看好特纸龙头开启盈利弹性大年。

中金公司主要观点如下:

纸浆:资源为王,强者愈强。回顾2022年,浆价大涨持续压制造纸盈利,站在当前时点,该机构认为本轮纸浆下落拐点已提前到来,至1Q23末可能步入阶梯式下落通道,下游纸厂有望自明年2-3月享受下落浆价释放的成本红利,该机构看好特纸龙头开启盈利弹性大年。中长期看,该机构认为木片、纸浆价格中枢持续抬升,林浆纸一体化将是龙头重要战略选择。

特种纸:成本缓释,弹性绽放。回顾2022年,由于特纸本身具备强knowhow属性、强渠道黏性及价格韧性,特种纸龙头受“滞”影响较弱,尤其在1-3Q22,龙头纸价仍实现环季度上涨,压制特纸盈利核心因素在于持续高企的用浆成本(占比超60%)及能源成本(占比~20%)。展望2023年,该机构认为当前浆价下落预期明确,特种纸板块有望在明年2-3月享受低纸浆释放的成本红利,2Q-3Q23利润有望环比大幅修复。

大宗纸:估值探底,深蹲起跳。大宗纸作为典型内需+中游品类,2022年深陷滞+胀困境,需求受疫情扰动、订单持续下滑,而上游能源、纸浆和废纸均在历史高位,导致2022年行业利润被大幅侵蚀,全行业亏损、且持续亏损情况亦不鲜见。站在当前时点,机构认为大宗纸基本面仍在历史底部,估值在初步修复后仍在低位,若2023年下游需求启动,行业补库、价格反弹行情有望迅速启动,龙头边际盈利弹性可观。

风险:终端需求不及预期;新增造纸产能超预期;能源及原料成本超预期上涨。

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