智通财经APP获悉，中信建投发布研究报告称，国六b和非道路国四将全面落地，尾气后处理行业迎政策利好。与国五相比，国六标准下尾气后处理产业链各环节均迎来显著扩容。国六标准下轻型柴油车、重型柴油车的催化剂单车价值量有望达到8500、12500元，比国五有显著提升。同时非道路国四落地带来全新增量市场。该行认为尾气后处理产业链中蜂窝陶瓷载体和催化剂的技术壁垒较高，国产替代空间广阔。
投资建议：推荐天然气重卡尾气催化剂代表性企业并布局储能赛道的中自科技(688737.SH)，建议关注重卡用蜂窝陶瓷载体龙头奥福环保(688021.SH)、尾气后处理产业链较完备的艾可蓝(300816.SZ)。
中信建投主要观点如下：
国六b和非道路国四将全面落地，尾气后处理行业迎政策利好
我国于2019年7月1日起分阶段、分地区逐步推行国六a标准，2021年7月1日全面落地国六a，更严格的国六b标准将于2023年7月1日其全面落地。同时非道路国四标准也将于2022年12月1日起正式实施。标准更新对控制尾气排放提出更高要求，尾气处理方案也发生较大的变化。在国五阶段，汽油车一般采用 TWC方案，柴油车主要采用SCR、DOC+SCR、DOC+DPF等组合方案，天然气车主要采用GOC方案;在国六阶段，汽油车一般采用TWC或TWC+GPF的组合方案，柴油车一般采用 DOC+DPF+SCR+ASC组合方案，天然气车一般采用TWC或TWC+ASC的组合方案。相比非道路国三，非道路国四要求非道路移动机械按分类须加装DOC、SCR、DPF中一种或多种后处理装置。
库存出清叠加经济复苏预期，明年商用车销量预期向好有望带动尾气后处理产业链收入修复
今年商用车市场整体承压显著，一方面物流业受到疫情冲击影响，另一方面由于国六于2021年7月正式在全国全面落地，国五往国六切换前的“抢装”透支了部分需求并带来部分国五库存车影响。具体而言，2022年前10月，轻卡累计销量为136.08万辆，同比-22.96%;重卡累计销量为57.10万辆，同比-55.56%。展望明年，随着国五库存车的充分消化，叠加宏观经济逐步复苏，商用车市场整体有望回暖。从周期性而言，今年受损严重的重卡恢复空间和弹性更大，同时重卡销量与基建、地产链的关联性较高，而疫情后轻卡与社零的关联性更高。国内重卡发动机龙头企业潍柴动力于11月21日的新闻发布会上预计明年重卡行业销量有望实现双位数增长，同时认为长期来看，100万-120万辆是合理的行业销量中枢水平。尾气后处理产业链目前整体产能利用率较低，若下游需求快速恢复，销量和收入端改善的弹性显著。
尾气后处理市场扩容显著，同时国产替代空间广阔
与国五相比，国六标准下尾气后处理产业链各环节均迎来显著扩容：就上游蜂窝陶瓷载体而言，平均排量10L的重型柴油车单车后处理装置载体用量由25L增加至42L，平均排量3L的轻型柴油车单车用量由4.5增加至12.6L，平均排量1.8L的汽油车单车用量由2.2增加至4.3L。
据奥福环保招股书测算汽油车、轻型柴油车、重型柴油车单车载体价值量约259、582、2165元，考虑到新能源车的替代，假设未来国内汽油车、轻型柴油车、重型柴油车年产量为1600、150、110万辆，则国内蜂窝陶瓷载体市场空间达74亿元。对催化剂而言，据中自科技招股书2020年度数据，国六标准下汽油车、天然气车的催化剂单车价值量分别达到3606、31918元，比国五上升117%、391%;而国六标准下轻型柴油车、重型柴油车的催化剂单车价值量有望达到8500、12500元，比国五有显著提升。按前述年产量假设，未来国内汽油车、轻型柴油车、重型柴油车这三大类车型尾气催化剂市场整体空间达841亿。
此外非道路国四落地带来全新增量市场，该标准涵盖所有560kW及以下的非道路移动机械安装的柴油机，从后处理技术配套而言接近柴油车国五标准，主要配套SCR+DPF装置。2021年国内非道路移动机械销量中仅拖拉机和各类工程机械就超过430万台，大多以柴油机为动力，潜在的市场增量空间显著。
尾气后处理产业链中蜂窝陶瓷载体和催化剂的技术壁垒较高，国产替代空间广阔。
就载体而言，2018年日本NGK和美国康宁占据全球90%以上市场份额。近几年国内企业奥福环保、凯龙蓝烽、王子制陶等市占率有所提升，国六替代初期略有反复不过整体国产替代趋势向好。就尾气处理催化剂而言，2020年巴斯夫、庄信万丰和优美科三巨头的全球市占率合计高达90%，同时外资在中国市场的市场份额超过71%，国内代表性企业包括中自科技、艾可蓝、贵研铂业(600459.SH)、凯龙高科(300912.SZ)、威孚高科(000581.SZ)等，国产替代想象空间较大。
风险提示：商用车销量恢复不及预期;新能源商用车替代燃油车份额进程超预期;蜂窝陶瓷载体和尾气催化剂国产化进度低于预期。
