本文选自《面包财经》。
港股越来越热闹，恒大用暴涨的股价打了外资大行的脸，浑水事先宣战，6分钟打掉大牛股敏华控股超过25亿市值，直接逼其停牌。
你方唱罢我登场。但一些小公司愈发被市场冷落，投行券商研报不覆盖，甚至连做空机构也不爱搭理，市值太小，不在做空名单——不够塞牙缝。
但是，小公司也有小公司的玩法。在港股这个神奇的市场，总会发生很多匪夷所思的事情，带来意想不到的投资机会或者风险，适合各种各样的投资者。
比如，一家市值只有10亿港元的小公司——谭木匠(00837)，尽管当初在香港IPO的时候吸足了眼球，获得了超过300倍的超额认购，但最终仍旧淹没于茫茫股海，目前几乎没有券商将其列入覆盖范围。
谭木匠于2017年6月5日发布公告，公司注销128.6万股，占注销前总股本的0.5%。据公告显示，其最近一次的回购是于2017年1月16日，回购14.4万股。
这引起了我们的兴趣，不妨看一看。
蛰居在资本市场的冰封地带：曾经被资本追捧的“木梳大王”少人问津
创立于重庆的谭木匠，被不少人看成是中国梳子界最具“匠人精神”的企业之一。从创始人兼董事长谭传华于1997年成立谭木匠算起，至今刚好20年。公司主要业务是设计、生产和销售小型木饰品，主要产品为木梳，其业务主要集中在中国内陆，大部分以特许经销商加盟的方式进行产品销售。
2009年，谭木匠在香港主板上市，募集资金净额约1.4亿港元，一度受到资本的热捧，超额认购达到338.5倍。谭传华夫妇的身价也是一天增加了约2亿港元，成为了中国的“木梳大王”。
但资本市场对“木梳大王”的热度没有持续太久，在IPO后不久，谭木匠就像很多港股小公司一样，陷入成交清淡、少人问津的境地。2010年初至今的日均成交金额仅为110.5万港元，2015年股灾之后，公司成交量愈发萎靡。
由于不在港股通标的内，即便是内资大举南下，对其成交也几乎没有提升，最近半年的日均成交额仅为60.7万港元——还不够一个大散户一天的交易量。
谭木匠被市场冷落，一方面是港股固有的生态原因，对小盘股不热衷;另一方面则在于其成长性并不足够强，尤其是最近两年营收疲软，利润增长停滞。下图为谭木匠的营收和利润图：
谭木匠的营收从2009年的1.4亿元增长到2014年的2.98亿元，年均复合增长率为16.3%;同期净利润从0.46亿元增长到1.29亿元，年均复合增长率为22.9%。而在2015年和2016年营收和净利润都出现了下滑，2016年营收和净利润分别比2014年下跌均超过10%。这可能也是其被资本市场冷落的原因之一。
渠道变革：加盟商缩减，线上销售补位
谭木匠最近几年销售收入的下滑，很大程度上是由于线下销售渠道的萎缩和2014年公司搬迁带来的影响。
公司2014年从重庆搬迁到江苏句容，人员流失较为严重。由于大部分员工的家人和房子都在重庆，跟随公司搬迁的员工不到三分之一，对公司的经营影响相当大。
谭木匠主要是以特许经销商加盟的方式进行产品销售，加盟商是其主要的销售来源。从2009年到2012年，公司加盟商数量持续增加，从866家增长到1416家，同期销售收入持续上涨。但2014年之后，公司加盟商开始负增长，线下渠道开始萎缩。
2016年，公司在中国大陆的加盟店有1281家，比2014年减少了168家，降幅达到11.6%，已经低于2011年时的水平。下图为谭木匠历年加盟店数据：
在线下销售萎缩的同时，公司开始拓展线上销售。但从公司过去三年整体销量下滑的情况来看，截止当前为止，线上的增量并没有弥补线下萎缩的缺口。
但是2016年之后，这种情况很可能会发生一些变化。公司2016年年报显示，2016年下半年谭木匠加盟店的销售下滑速度在减慢并有回暖的趋势。下图为面包财经截取自谭木匠2016年年报的加盟店相关数据图：
从上图可以看到，2016年谭木匠的加盟店数量每月都在加速同比减少，但是从7月份开始加盟商销售额同比减少速度有所放缓，并在12月份实现了正增长。
而在电子商务方面，根据2016年财报披露，谭木匠线上销售额超过7000万元，占总营收的比例至少为26.5%，这已经是一个比较大的基数，能够更多承接实体销售下滑的压力。
查阅历年财报，谭木匠于2011年首次提及电子商务销售，并在2012年在江苏句容正式成立电子商务事业部，发力线上销售。其电子商务销售由全资附属公司江苏谭木匠旅游公司负责。据年报数据显示，附属公司江苏谭木匠的溢利从2012年的12万增长到2016年的1220万，4年时间增长了100倍。
可以看出，近几年谭木匠正在逐渐发力线上销售，在保证线上线下同价的前提下，精简线下加盟商，拓展线上直销，以期在互联网经济中分得营销红利，弥补线下零售面临的风险。
袖珍版现金奶牛：埋头赚钱，默默分红
尽管最近两年营收和利润有所下滑，但公司盈利质量尚可，利润含金量比较高。对于上市公司而言，不能只看报表上的净利润数据，一些不靠谱的公司操纵净利润的手法非常多。比如，一些A股上市公司，年底时突击卖一套学区房，就可以避免被ST。
“身经百战”的投资者往往更看重利润的现金含量，这就是传说中的“现金为王”。经营性净现金流与净利润的比值，通常是一个比较有价值的指标。
2016年，谭木匠的经营性净现金流为1.09亿元，同期净利润为1.14亿元，比值为0.96，处在比较高的水平，此前两年比值较低，估计与搬迁开支等因素有关。以下为谭木匠历年净利润与经营性净现金流的比值：
比较充沛的现金流和相对较小的资本开支，让谭木匠有了比较强的分红能力。从历史记录上看，公司分红稳定，股息率比较高。
上市以来，谭木匠累计现金分红4.11亿元人民币，占累计实现净利润的44.46%。按照2016年0.25港元每股的分红水平，以截止2017年6月7日的收盘价3.99港元每股来算，股息回报率有6.3%。
不过，公司分红比率比较高，与其股权结构可能也有一定关系，大股东持股67.88%，亦是分红的最大受益者。
生产员工半数为残疾人士 财政补贴推升利润率
谭木匠的盈利水平比较稳定，其毛利率一直维持在60%以上，净利率则维持在40%以上。不过，如果剔除其他收入(主要为增值税退税和银行利息收入)的影响，其净利率则维持在25%左右。下图为谭木匠历年利润率情况：
一个比较值得关注的要点是：谭木匠的生产员工中有一半为残疾人士，每年可因此获得增值税退税。据公司披露，2016年公司聘用的残疾员工有318人，获得增值税退税1656.8万元。
淘金港股小盘股的风险与机遇：这些干货你需要知道
港股小盘股交易清淡，类似于谭木匠这样的小公司，日均几十万的交易额，很常见。资金量稍微大一点，就会对市场价格造成比较明显的影响，产生冲击成本，愈发不受待见，甚至丧失融资功能。
交投不活跃，融资功能丧失，同时又要承担维持上市的不少费用开支，此时就会有不少公司考虑私有化，一些质地优良，股价低迷的小公司突然私有化，会产生一些特殊的获利机会。
今年年初，一只默默无闻的小盘股便因为私有化动作吸引了不少眼球——兴发铝业(0098.HK)。
2016年9月22日，兴发铝业发出公告提出私有化建议，公告称自上市以来，股价表现不令人满意，认为股价低迷对公司造成不利影响，且长时间内股份流通量处于低水平，导致股东难以出售大量股份。此时兴发铝业尚在停牌期间，股价为2.97港元每股。第二日复牌，股价飙升21%至3.61港每股，此价格与私有化要约价3.75港元每股相差无几。
不过这种私有化失败的风险也很大，消息宣布之后，即便交易价格与私有化价格尚有差距，也不宜贸然进入。
兴发铝业就是个例子。私有化要约发出后，公司慢慢推进私有化进程，最后却在2017年5月17日的法院会议上遭到了小股东的反对，导致私有化失败。次日，股价跳水近10%至3.01港元每股，至今围绕3.2港元每股盘整。不少高位跟进的“投资者”只能割肉离场。
什么叫真低估?佐丹奴往事：分红率超过20%的超级现金奶牛
尽管公司面临成长性不够高，行业天花板较低，近几年营收和利润减少的局面，但谭木匠在木梳市场占据一定的地位，经营稳健，现金流较为充裕，当前电商也在补位，且公司长期进行分红，按照当前股价计算股息率超过6%，相当可观。那这一分红率是不是可以作为投资的参考呢?
这个仁者见仁，这里想介绍一个类似的案例供参考。
此前，有一个著名的案例就是佐丹奴国际(00709)。这家公司经营稳健，是有名的现金奶牛，累计分红占累计利润的90%左右，但其成长性也不显著。
在2008年次贷危机之后，股价一度跌破1港元至0.52港元每股，多个月份的月均成交价也徘徊在1.5港元下方，而此前三年公司的年均分红达到每股0.26港元，股息率一度超过20%。此后，伴随着香港富豪郑裕彤的入股，股价在2013年7月一度飙升到6.62港元。低价抄底者至少可获得6倍的资本利得，而此期间，光分红就可获得每股2.4港元，早就拿回了本金。
对于特殊的公司，往往需要特殊的投资策略。有缺点的公司不是不能投，但是需要在价格上给予足够的补偿，以获得充足的安全边际，方为上策。（编辑：姜禹）
