智通财经APP获悉，华泰证券发布研究报告，维持皖通高速(600012.SH)“买入”评级，预计2021-23年度归母净利润为14.8/16/17.2亿元，股息率将达到8.2%/8.9%/9.6%(分红率：60%);公路行业PE中枢下跌，目标价调整至8.01元。
华泰证券主要观点如下：
公司拟提高分红率至60%，高股息具备配置价值
公司发布2021-23年度股东回报规划，每年现金分红率不低于60%。2020年度分红率为41.5%(2017-19年度均值：35.5%)。拟收购安庆长江公路大桥与岳武高速安徽段项目;在交易完成后，该行测算2021-23年归母净利润将提高0.8/1.8/1.8亿元;方案尚待股东大会批准，该行模型未反映该收购。
当前资产负债率较低，提高分红与再投资提升股东回报
公司已陆续完成宁宣杭高速建设、合宁路改扩建工程，该行认为资本开支高峰将暂告段落。合宁路车流量的提升带来充沛的现金流。2021年9月底，公司资产负债率仅为29%，显著低于A股高速公路公司均值(45%);同时，公司的货币资金达到52.3亿元，付息负债仅为34.2亿元。在此背景下，现金流足够支撑分红比例提升。公司拟收购安庆长江公路大桥与岳武高速安徽段项目，适当提升资产负债率，长期看将提升股东回报水平。假设项目收购在2021年底完成，该行预计公司2021年末资产负债率提高至37%。
再投资项目收益率适中
公司拟收购安徽安庆长江公路大桥公司100%股权22.1亿元和债权19.7亿元。标的公司主要资产为安庆长江公路大桥与岳武高速安徽段项目，剩余收费期约为12年和24年，合计52公里。据评估，项目全投资IRR为7.56%。据此，该行测算项目股权IRR为8.81%;考虑当前股债结构比例(52.9%vs47.1%)，并且参考一年期贷款利率LPR3.85%，测算即期项目回报率为6%(8.81%*52.9%+3.85%*(1-25%)*47.1%)，往后各期项目回报率随着股权比例上升与债权比例下降而提高。公司的资金成本较低，存款足以支付交易对价，以3Q21报表测算存款收益率仅为2%。
项目收益与风险相匹配
影响通行费的重要假设包括：1)2023年无岳高速将开通，打通岳武高速断头路，带动通行费增长;2)2027年北沿江高速、安庆海口长江大桥、池州长江公铁大桥通车，导致通行费下降。该行据此做敏感性测算。假设2024年及以后各年岳武高速通行费比华杰预测少10%、2027年及以后各年安庆大桥通行费比华杰预测少10%，该行测算项目股权IRR将降低至7.32%。综合考虑公司资金成本，收购项目收益率适中，与其风险相匹配。
风险提示：疫情抑制出行意愿，路网分流高于预期，资本开支高于预期。
