智通财经APP获悉，东方证券发布研究报告称，维持金徽酒(603919.SH)“买入”评级，预测2021-23年每股收益分别为0.89/1.07/1.32元(原预测为0.85/1.08/1.32元)。结合可比公司，给予22年37倍估值，对应目标价39.59元。
东方证券主要观点如下：
产品结构稳步升级，省外市场贡献提升。
21年前三季度高档、中档和低档酒分别实现收入8.74亿元(yoy+43.4%)、4.37亿元(yoy+8.7%)和0.12亿元(yoy-34.5%);高档酒贡献主要增量，前三季度收入占比提升6.9pct至66.1%，产品结构继续升级。21年前三季度省内甘肃西部、兰州及周边地区、甘肃中部、甘肃东南部分别实现收入1.49亿元(yoy+75.1%)、3.39亿元(yoy+34.2%)、1.30亿元(yoy+20.6%)、3.94亿元(yoy+2.1%)，甘肃西部地区、兰州及周边地区实现较高增速。
21年前三季度省外市场实现收入3.10亿元(yoy+56.7%)，收入占比提升4.2pct至23.4%，公司加入复星系后，加大对华东市场、陕西等西北市场的拓展，贡献持续提升。21Q3末，公司经销商数量572家，省内外分别同比增加17家和135家，省外渠道稳步扩张。21Q3末，公司合同负债余额1.72亿元(yoy+21.9%)，支撑业绩增长。
毛利率稳定提升，销售费用投入加大。
21Q3毛利率67.47%(yoy+1.79%)，预计主要受益于高档酒收入占比提升。21Q3销售费用率22.41%(yoy+3.86pct)，预计渠道推广和广告费用投入加大;管理费用率11.88%(yoy2.14pct)，税金及附加占营收比重12.41%(yoy-1.42pct)，实际所得税率20.33%(yoy-3.96pct)。综合，21Q3销售净利率为15.09%(yoy+3.52pct)。
协同作用推动省外市场增长，渠道战略稳步推进。
公司加入复星系后协同作用逐步体现，省外市场收入保持较高增速，贡献逐步提升。渠道方面，公司推进“深度分销+大客户运营”战略;品牌方面，未来有望推出陇南春新品。
风险提示：消费升级不及预期、原材料成本大幅上涨、费用投放增加风险。
