智通财经APP获悉，兴业证券发布研究报告称，维持雅化集团(002497.SZ)“审慎增持”评级，民爆业务有望提供稳定毛利，锂业业务或将助推业绩快速放量，维持2021-23年归母净利润依次8.13/13.16/18.02亿元，对应2021年9月13日收盘价44.21元，PE为62.7/38.7/28.3。
兴业证券主要观点如下：
因势利导，民爆龙头转向锂冶炼龙头。
公司民爆和锂盐两大主业均呈现良好发展态势。民爆业务方面，公司提前布局重点工程、重点客户，民爆业务持续健康稳定发展，2015-2020年经营性现金流维持在0.8亿元人民币以上，特别是2018年锂价下跌时，公司现金流依旧保持稳定增长;锂业务方面，2014-2020年锂盐业务营收年均复合增长率109%，2020年下半年得益于锂行业景气度回升，公司锂盐产品销量不断提升，锂业务利润大幅度增长。
分产品来看，2020年公司的主要毛利贡献来自于民爆及锂盐业务，其中民爆业务毛利占比约85%，虽然公司于2013年通过参股国理公司、收购兴晟锂业开始布局锂业务，但是在上一轮锂价上行区间，公司锂盐的总体产能仅为1万吨，仍处于市场渗透的阶段，尽管公司于2017年新建雅安锂业2万吨氢氧化锂产能，但由于锂价于2018年中开始下行，公司锂盐业务毛利贡献有限。
民爆为盾，锂盐为矛。
1)民爆行业:矿业驱动+基建驱动，民爆行业有望稳定增长。工业炸药需求整体平稳，起爆器材需求呈现下滑趋势，但是随着金属价格走高以及各国基建计划刺激，矿山开发及基建或将助推民爆业务稳定增长。公司作为民爆行业领先企业，行业集中度提高、电子雷管替代也将利好公司业绩，同时，爆破服务区域性明显，川藏铁路雅安段或助推公司民爆业绩放量。
2)锂盐业务：冶炼与资源齐布局。公司目前拥有3.3万吨氢氧化锂、0.6万吨碳酸锂产能，另外在建雅安一期3万吨氢氧化锂产能预计于2022年投产，同时雅安二期2万吨氢氧化锂产能及1万吨氯化锂也将于一期投产后开建，同时公司积极布局资源端，公司持有李家沟矿28%与CXO5.9%权益，同时拥有银河锂业、CXO的包销权，并且拟合作开发TriggHill锂矿，良好的资源布局或将保障冶炼产能顺利释放。
公司顺利进入特斯拉供应体系，或显著受益于氢氧化锂量价齐增。
据该行测算，2021、2024、2025年氢氧化锂需求增量显著大于供给增量，且2025年氢氧化锂冶炼产能将会出现明显缺口，氢氧化锂价格有望于年内快速上行并维持高位公司于2020年顺利进入特斯拉供应体系并签订6.3亿美元～8.8亿美元电池级氢氧化锂产品的购销协议，随着公司继续扩大氢氧化锂产能布局，远期或显著受益于氢氧化锂量价齐增。
风险提示：民爆业务需求不及预期;全球电动汽车销量大幅下滑;电池技术路径革命性变化等。
