智通财经APP获悉，华泰证券发布研究报告称，安井食品(603345.SH)作为速冻龙头，传统领域竞争优势强化，同时瞄准主食板块打造大单品，开发具备潜力的火锅周边食材/预制菜，长期增长动能仍足。考虑21年需求回归常态且渠道结构变化，下调目标价至231.12元(前次274.89元)，维持“买入”评级。
华泰证券主要观点如下：
21Q2营收稳健增长，净利率短期承压，长期增长仍然乐观
8.5日发布21年半年报，21H1营收38.9亿(同比增36.5%)，归母净利3.5亿(同比增33.8%);21Q2营收20.1亿(同比增27.7%)，归母净利1.7亿(同比增1.2%)，营收保持稳健增长，净利率短期承压(同比减2.3pct至8.7%)，系渠道/产品结构变化(21Q2商超渠道收入同比减32%，高毛利C端业务占比下滑，系去年疫情催化下商超渠道基数较高，及消费者向线上渠道分流影响)，同时市场活动/促销力度恢复常态。
菜肴制品收入增速亮眼，渠道策略调整卓有成效
21Q2面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品收入4.9/4.9/7.6/2.6亿，同比增加19.2%/23.3%/18.4%/109.7%。公司实行“主食发力、主菜上市”的产品策略，加强主力产品/新品市场推广，虾滑/冻品先生放量助菜肴营收高增。21Q2经销商/商超/特通/电商营收同比+35.2%/-32.2%/+64.6%/+103.0%，线上分流/去年疫情下高基数(20Q2商超营收同比增217%)导致商超渠道营收回落较多，面对新变化，公司21年渠道策略调整为“开餐饮，推BC，扫盲区”，推进餐饮/大B渠道的开发与维护，坚持BC经销商拓展，同时积极拥抱新零售，至21H1末，公司经销商1223个，较20年末净增190个。
结构变化致21Q2净利率同比减2.3pct，定增扩产继续扩大领先优势
21Q2毛利率同比减6.6pct至21.8%，系疫情后渠道/产品结构变化(高毛利C端业务占比下滑)，及新会计准则调整，21Q2销售费用率同比减2.0pct至7.4%，系规模效应下费用投放效率提升，管理费用率同比减1.1pct至3.0%，系股权激励股份支付费用分摊变化，最终推动21Q2归母净利率同比减2.3pct至8.7%，长期看，该行认为结构升级/规模效应引领盈利能力提升仍为主线。产能端，5.21日发布定增预案，拟募资57.4亿用于产能扩建、信息化建设及品牌营销建设等，将有效缓解产能不足、加速全国化扩张，扩大领先优势。
盈利预测：考虑21年需求回归常态且渠道结构变化，下调盈利预测，预计21-23年EPS3.21/4.12/5.20元(前次3.57/4.73/6.02元)，21-23年净利CAGR(28%)高于可比均值(22%)，给予估值溢价，参考可比21年平均PE48x(Wind一致预期)，给予其21年72xPE
风险提示：竞争加剧，新品市场推广不及预期，食品安全问题。
