智通财经APP获悉，广发证券发布研究报告称，维持百亚股份(003006.SZ)“买入”评级，预计2021-23年EPS为0.57/0.71/0.87元/股，对应PE为39/31/26倍。卫生巾稳健，结构改善提高盈利，予21年合理估值40倍PE，对应合理价值22.74元/股。
广发证券主要观点如下：
百亚发布21年半年报，21H1营收7.60亿元，同比增长25.3%，归母净利1.32亿元，同比增长48.0%，扣非归母净利同比增长39.4%。其中，Q2营收同比增长16.1%，归母净利同比增长50.2%，扣非归母净利同比增长33.6%，净利增速在前期预告范围内。
卫生巾表现靓丽，线下稳健、线上恢复。①分品类，21H1卫生巾/纸尿裤/ODM同比分别增长34.7%/1.1%/-6.0%，分渠道，21H1川渝/云贵陕/两湖等同比分别增长26%/37%/27%，电商同增33%。②主品类卫生巾维持稳健，公司团队积极性强，线下给经销商充分的赋能与较高盈利空间，结合高频的产品迭代与精准的品牌营销，公司精耕川渝基础上循序渐进外扩;线上前期受战略调整略有承压，但Q2明显回暖，主要系京东、拼多多、零售通等新平台新渠道实现高增。③纸尿裤和ODM业务表现相对较弱，主要系纸尿裤行业规模承压与竞争加剧。
产品结构调整，盈利同比改善。①毛利率21H1同比提升2.5pct至45.7%，其中卫生巾/纸尿裤分别提升1.2/3.8pct，毛利率改善一是因为产品结构改善、高毛利的卫生巾占比提升，二是因为产品迭代带来均价上行。②销售费用率同比下降1.4pct，其中职工薪酬、促销费用下降，而广告宣传费高增，但实际大部分促销费用已冲减收入，因而公司保持高效稳定的渠道费用投放。③管理/研发费用率同比上升0.2/1.5pct，其中研发费用率提升主要系口径调整，以及保持产品创新节奏。④扣非后归母净利增速略降，主要的非经常损益系投资收益与政府补助。
风险提示：女性人口加速缩减，渠道扩张不及预期，原料大幅涨价。
