7月A股处于从平静期向共振上行期过渡的阶段，近期基本面预期上修，政策预期分歧加大，极致的市场分化阶段性收敛，风格再平衡，价值板块阶段性修复，高景气成长板块则从抱团阶段进入轮动阶段。首先，基本面预期改善，政策预期分歧加大，降准的核心在于防范金融风险，并对冲MLF到期高峰，预计7月政治局会议定调以稳为主，之后将重聚政策共识，期间政策密集落地催化的浦东和碳交易主题值得关注。其次，A股仍处于从平静期向共振上行期过渡的阶段，基本面复苏依然不均衡、不稳固，进入共振恢复期还需时间，同时，市场高波动和快轮动的背后是分歧，增量资金入场依然有限。最后，交易与估值约束下，市场前期的极致分化将继续收敛，市场风格再平衡，一方面，基本面预期好转的传统价值板块龙头会阶段性修复;另一方面，高景气成长板块已从抱团阶段进入轮动阶段，近期重点关注军工、CXO&医疗服务、云计算、物联网、化妆品&医美的轮动机会;另外，对于三季度的主线新能源和半导体，建议把握后续波动带来的入场时机。
基本面预期改善，政策预期分歧 加大：待政治局会议重聚共识
1)超预期降准后，公布的国内实体经济数据并不差，政策预期分歧较大。
7月9日超预期全面降准落地，强化了市场对短期实体经济运行的担忧，但本周公布的一系列数据并不差。除了二季度GDP两年复合平均增长5.5%稍弱于预期的5.7%以外，6月经济数据整体平稳。首先，需求端表现不俗：一方面外贸数据明显超预期，6月出口同比增速为32.2%(预期21.4%)，外部需求对国内供应的依赖依然较高;另一方面社零两年复合增速4.9%(预期4.4%)，国内消费恢复优于预期。其次，投资端的亮点依然在制造业投资，两年复合增长达6%，较5月进一步提高2.3个百分点。再次，生产端整体稳健，6月工业增加值同比增长8.3%。6月国内实体经济数据显示结构上恢复虽不均衡，但并没有如前期市场担忧的明显偏弱，这加大了投资者对政策趋势和目标判断的分歧。
2)降准的核心在于防范金融风险，并对冲MLF到期高峰。
综合近期数据和政策操作，我们认为短期政策逻辑已经比较清晰。首先，本次降准对经济而言并非全面宽松，考虑到降准已释放约1万亿流动性，7月月中MLF缩量续作1000亿(到期4000亿)，政策目的更多在于防范金融风险。其次，政策支持的重点在中小企业，前期商品涨价过快，近期价格依然处于高位，这影响到中下游企业(尤其是中小企业)的补库、接单、生产，甚至就业。再次，最近的MLF续作利率并无调整，预计7月LPR利率也将保持不变。最后，政策工具上会继续维持“轻财政、重货币”的风格，一方面是当前债务约束下财政政策传导缓慢，另一方面财政发力或将加大通胀压力。市场强流动性的预期不变，但当前的政策预期分歧需待中央政治局会议舆情表态后才会消散。
3)预计政治局会议定调以稳为主，关注政策密集落地催化主题。
考虑到经济复苏仍结构性不平衡，预计7月下旬的政治局会议基调仍将以稳为主。此外，金融领域防风险亦需引起关注，预计下半年或对金融风险进行处置，央行或保持流动性合理充裕以配合风险出清。政策主题投资方面，随着近期高质量发展和碳中和政策持续推进，浦东主题和碳交易先后落地，短期值得重点关注。
A股仍处于从平静期向共振上行期 过渡的阶段，市场波动大，板块轮动快
1)基本面复苏依然不均衡、不稳固，进入共振恢复期还需时间。
一方面，如前所述，国内经济恢复依然不平衡，处于高位的大宗商品价格对中下游的生产依然有压制。本周供给侧预期约束下，黑色系商品价格全面上涨，虽然预计绝对价格难超年内高点，但通胀预期或有反复。另一方面，海外经济恢复受制于变异病毒，节奏较慢;截至7月14日，Delta毒株已出现在全球111个国家和地区，在全球近期的日确诊中占比也已超过50%，全球新增确诊已经连续四周上升。中长期看，随着疫苗接种率提高，海外疫情得到控制依然是大趋势;上游价格对国内经济的扰动也将趋于缓解：预计四季度全球经济将步入共振上行阶段。
2)市场高波动和快轮动的背后是分歧，增量资金入场有限。
市场虽然对政策存在分歧，但以防风险为导向的降准确实改善了流动性预期，市场交投活跃。本周两市日均成交1.22万亿，每日成交均不低于1.1万亿，已达到年内高点。两市融资余额回升至1.65万亿，投资者的杠杆水平有所提高。主动型公募基金方面，近期存量公墓基金保持谨慎，并未大幅加仓;本周普通股票型/偏股混合型/灵活配置型基金的仓位净变动分别为-0.24%/+0.02%/+0.02%。新发基金方面，预计7月主动权益型公募新发规模在600亿左右，较6月份下滑约38%。对于外资，受政策预期和基本面数据扰动的影响，7月以来北向资金的波动明显放大，其中配置型资金的流入节奏放缓、甚至出现净流出，7月截至14日，配置型资金净流出52亿元。
市场风格再平衡，极致分化阶段性 修正：低估值补涨，高景气轮动
1)交易与估值约束下，市场极致分化将继续收敛。
交易结构上，本轮领涨的热门板块(新能源、半导体、能源金属)7月至今成交额占全部A股比重达到15.1%，已经接近今年2月“茅指数”的成交占比水平，创业板7月至今这一比例更是高达23.4%。交易热点过于集中，抱团品种越来越少，创业板指和上证50的动态市盈率之比已达到5.42，这已是该指标过去五年的峰值。无论从交易分层还是估值对比，当前热门板块与传统板块的分化已经达到比较极端的水平，在短期基本面预期上修的催化下，预计基本面不差且前期表现相对弱势的板块将修复，市场的极致分化在上周收尾后，预计7月中下旬将继续收敛。
2)市场风格再平衡，价值板块阶段性修复。
虽然权重板块二、三季报盈利增速整体有压力，但近期强于预期的宏观数据落地，叠加中报预披露情况亮眼，本周已经开始出现行业持续轮动，除了成长中的信息安全和军工开始补涨外，强盈利落地叠加涨价预期催化的煤炭、钢铁、化工行业表现也比较好。对于更加低估值的金融板块，传统机构重仓的招商银行、中国平安甚至出现了A股相对港股折价的罕见情况。对于工业、消费领域中已经大幅度调整且基本面在年内可能会有向上拐点的行业，部分愿意左侧布局的中长线资金可能会开始逐步提前布局。随着市场极致风格分化的收敛，基本面预期好转的传统价值板块龙头会阶段性修复。
3)高景气成长板块已从抱团阶段进入轮动阶段。
一方面，成长制造依然是A股三季度的主角，市场风格阶段性修正后预计成长制造板块将继续主导市场。中观数据维度，上半年新能源汽车、工业机器人、集成电路产量分别增长224%、85%、49%，两年复合增速均超过40%，显示出高端制造的高景气度。业绩验证维度，行业景气度较高的新能源汽车、光伏、半导体指数成分股2021Q2单季度净利润增速分别为227%/132%/121%，增速上较传统制造业和消费、医药板块有明显优势。我们依然建议紧扣高景气主线布局，并把握后续波动带来的入场时机。另一方面，市场交投活跃，市场极致分化收敛，高景气的成长板块已从抱团阶段进入轮动阶段。结合中信证券研究部行业组重点覆盖个股的盈利预测判断，部分高景气赛道的盈利增速尚未充分反映在中报预告中，建议在未来的高景气板块轮动中重点关注，主要包括军工、CXO&医疗服务、云计算、物联网、化妆品&医美。
风险因素
国内信用风险集中爆发;变种病毒影响下全球疫情反复、疫苗接种不及预期;中美科技贸易领域摩擦加剧;国内经济复苏进度不及预期。
本文选编自微信公众号“中信证券研究”;智通财经编辑：王岳川。
